1、成长比低估更重要因为投资的目的是为了多赚，不是为了少亏。不能因为追求低估值，而错过强趋势。更不能在大跌的时候拿着低估值品种，误以为抗跌。真正的成长，需要耐心等待。时间维度，比空间幅度更重要。2、方向比幅度更重要如果一个股票上涨概率大，就不要过多纠结于幅度大小问题。无论涨幅还是跌幅，都会超越我们的预期，尤其是跌幅，不要以为基本面好像不错，就以为下跌幅度不大。3、总市值是股票的空间和边界总市值代表公司成长的空间。看好一个公司，首先是因为总市值的空间，也就是这个公司能做多大的生意。

如果公司的总市值空间有几十倍乃至百倍，就不要再纠结于静态PE估值。不过，多好的事情，也有总市值约束。例如：当中国神车超越波音飞机总市值的时候，泡沫破灭就很快了。

4、解套的最好方法是另寻机会股票的机会，是公司发展的机会。既有短期的判断，也有长期的判断。如果买了一个股票之后一直跌，一般都是我们初始的判断错了。既然错了，就要勇于承认错误，坦然地寻找其他机会。5、不忘初心，方得始终看热点或主题选股票，只选弹性大的，不要选安全的。一定要记住买的理由，兑现了就要卖出，炒股票不是谈恋爱。6、不与趋势为敌情绪推动交易，不要用价值投资的眼光来抗拒趋势。趋势是不长于三个月的交易行为，价值投资是基于两年以上的投资行为。趋势逆转也很无情。7、确定的收益永远比不确定的更重要8、投资要保持敏感：对机会的渴望市场永远都有套利机会，不管多差的市场，都不要灰心。优秀的基金经理在于任何时间都敏锐地捕捉市场中的错配。9、不要火中取栗，下跌中虽有好公司缺乏好股票炒股赚钱是概率行为，要做大概率的事情。不做火中取栗的事情。如果整体环境改变，公司估值下跌，不要以为自己的股票好就坚守不卖，因为人人都认为自己的股票好。

10、控制你的情绪，永远不要以为市场错了，市场是检验对错的标尺。

（一）主营业务（行业赛道）

妖言货重：赛道是生意的天然属性，海纳百川有容乃大，行业的容量决定了该行业公司的发展空间，是预测一家公司成长空间最重要的因素之一

1、移动游戏市场起步明显，优质游戏流水表现优异根据伽马数据近期发布的报告，2020年一季度国内移动游戏市场规模同比增长18.6%；考虑春节因素，与节后同期相比增速则达到29.1%。从日均流水来看，节后同期流水下降速度放缓。在前期宅经济背景下移动游戏市场规模和流水同比优于去年符合预期。2、云游戏后继动力强劲，游戏头部公司加速入局自5G 牌照下发后，云游戏作为新一代网络技术的重要应用场景，目前已经进入加速发展期，国内头部游戏公司纷纷建立起自有云平台或通过与科技公司合作的形式入局云游戏市场。云游戏作为手游向端游、主机游戏延伸的重要渠道载体，随着5G建设的加速已经进入快速发展期。妖哥认为云游戏为游戏行业带来的后继动力强劲，行业龙头公司研发能力强，手握大IP，加速入局或将在这一领域率先受益。3、游戏行业存结构性差异，全年看好行业龙头业绩增长目前32家网络游戏公司公布2019年业绩快报情况，其中20家盈利，12家亏损，行业内部结构分化仍在加剧。5G作为新基建的重要组成，未来3-5年都将是重要应用场景的落地机遇期，云游戏作为传媒板块下与5G结合最紧密的部分，具备较大的市场空间，妖哥坚定看好行业龙头业绩增长。

（二）财务健康（安全边际）妖言货重：妖哥说的不是那种明显的财务困局，而是随着当前上市公司很多都到了转型升级的关键期，有不少公司“隐秘”的财务健康问题，可能会被高速发展的表象所掩盖，从而造成投资者的重大损失

三七互娱2019年实现营业收入132.27亿元，同比增长73.30%；归母净利润21.15亿元，同比增长109.69%，扣非归母净利润20.89亿元，同比增长339.90%。其中移动游戏业务的持续高速增长是本期收入及利润增长的主要驱动力。随着公司自研能力的提高，多元化的持续推进，海外业务的进一步发展，公司在2020年度的流水预计较2019年有进一步增长。经拆分，2019Q4实现营业收入36.67亿元，同比增长74.81%，环比增长5.11%；实现归母净利润5.59亿元，环比增长6.92%；实现扣非归母净利润6.72亿元，同比增长196.9%，环比增长43.6%。19年用扣非净利20.89亿元计算，相比18年非公认会计原则调整后的归母净利润15.01亿元（剔除因并购重组形成的业绩补偿，相关商誉减值及偶发的股权投资处置税后收益），同比增长39.17%。18年非公认会计原则调整后的归母净利润相比17年同口径增长了6.53%。公司预计2020Q1归母净利润区间为7~7.5亿元。公司前期披露20Q1流水增长25~30%，妖哥预计一季度受疫情影响自然流水提升以及公司投放效率提升对净利率有优化。2020年第二季度，在现有产品优异表现的基础上，公司预计将在全球范围内陆续推出多款自研的精品游戏。毛利率：公司19年整体毛利率86.57%，同比增长10.30pcts。19年四季度整体毛利率86.93%，同比增长8.72pcts，主要是手游业务占比提升导致整体毛利率的增长；净利率：公司19年整体净利率18.27%，同比增长3.18pcts。19年四季度整体净利率15.24%，同比下降2.09pcts。公司2019年四项费用为87.64亿元（YOY+111.3%），四项费用率为66.3%（YOY+11.9pcts）。（三）核心优势（护城河）

护城河按形成难度由高到低可排序为：自然垄断、品牌价值、技术壁垒、规模效应。请大家带着这几个具体表现阅读下文，逐一对照，然后可以自己给该公司的护城河进行评级

品牌价值：国内：三七互娱贯彻集团“页转手”战略，手机游戏市场份额不断上升，2018年手机游戏业务流水合计86.8亿，国内手机游戏业务流水同比增速超过85%，增速高于行业水平，2019年H1，公司在报告期内运营的最高月流水超过13.5亿，新增注册用户合计超过1.33亿，最高月活跃用户超过3,400万。按流水口径，公司国内手机游戏业务的市场占有率由2017年H1的5.1%升至2019年H1的10.02%，增长迅速。海外：成立之初制定“出海战略”，产品出海早有布局。公司旗下研发子公司37GAMES专注游戏产品出海，作为全球十大国际发行平台，37GAMES海外发行平台的月流水已经超过1亿元，运营产品总数近250款，总开服数已经超过1.5万组，在中国港澳台、东南亚、日韩及欧美等多个地区开设了发行业务。技术壁垒&规模效应：1、游戏品类不断扩充抬高天花板，2020年关注海外SLG产品突破1.1、《狂野西部》SLG产品：题材+玩法+特色3维度创新《狂野西境》SLG3月北美上线，进一步催化公司海外市场扩展。其题材、玩法均有看点和创新，同时具有独树一帜的丰富特色。公司游戏用户群与传统SLG品类游戏的主要面向群体有较高的重叠率，也为《狂野西境》的推出奠定用户基础。1.2、制作团队历史成绩优秀，曾三年打造2款全球现象级SLG游戏《狂野西境》制作团队羯磨科技经验丰富，三年内成功打造了2款全球现象级SLG游戏。羯磨科技作为专注于SLG出海的游戏公司，目前已有多次SLG游戏出海的成功经验，曾在三年内成功打造了2款全球现象级SLG游戏《阿瓦隆之王》与《火枪纪元》。1.3、团队多层次理解用户与产品，专注SLG游戏并不断创新特殊的创新视角与思考方式，打造与传统市场不同的SLG游戏。对于游戏的创新，刘宇宁及其团队具有独到的思考与多层次的创新路径。2、SLG海外市场前景广阔，公司过往出海产品效果优异2.1 、SLG品类稳坐出海手游第一把交椅，市场前景广阔SLG出海市场空间不断扩张，占据出海手游市场重要地位。相比其他品类游戏，SLG 游戏不仅拥有着较长的游戏生命周期，同时拥有着较强的用户付费偏好和营收能力，稳坐出海手游营收第一名。2.2 、主要市场位居北美，用户付费偏好较高SLG是当前海外市场的主要流行游戏品类，用户具有较高的付费偏好，主要市场位居北美。截止至2019年8月，美国从下载和营收量来看都是海外最大的SLG 市场（去除中国大陆），在营收方面日本紧随其后，两者领跑全球，远超其他国家。此外，海外各国对于SLG游戏的付费偏好也较高。除日本、韩国外，其余各国对于SLG的付费偏好在总游戏市场的占比中均超过19%。2.3、 公司出海经历丰富，深悉海外游戏用户文化习惯与偏好游戏出海方面，公司近年来取得了丰厚的成果，同时也不断进行着后续游戏的储备开发。2018 年，公司的境外业务收入近10亿元，而2019 年上半年的海外业务收入同比增长约15%，达到4.97亿元。公司多款游戏自发行以来备受海外市场用户喜爱，旗下产品已形成系列生态。其中奇迹&传奇系列拥有大量基础客户群，过亿规模的中年群体具有高消费能力。

（四）成长前景（是否为时间之友）

妖言货重：妖哥对于企业是否为时间之友的判断标准主要是：营收增长随规模增长是否为正相关；营收增长随时间推移是否为正相关；利润增长随营收增长是否为正相关。请大家带着这三个逻辑阅读下文，思考公司的未来前景

1、流量精细化运营，买量由“产品+流量”向“品牌+流量”模式优化三七互娱在页游时代就积累了扎实的买量能力，通过其产品研发与买量投入的同时进行，在其“产品+流量”的1.0时代下有着不错的表现。2018年游戏买量市场由“疯狂买量”逐渐向流量精细化运营转变，买量成本上升，买量公司减少，头部厂商市占率提升，竞争格局改变。三七互娱推出流量2.0策略，意在将买量模式从“产品+流量”向“品牌+流量”方向优化。“流量2.0策略”是公司在优化和思考现有模式的基础上，结合明星效应、IP运营和玩家维护等手段，建立忠实用户社区，实现长线运营和买量成本的降低。2、AI赋能流量运营，买量效率有望得到提升三七互娱通过搭建智能化流量运营平台，提升其广告投放的效率，降低运营成本，平台主要分为智能化投放平台“量子”和智能化运营分析平台“天机”两部分。智能化投放平台“量子”是可以对接所有主流广告渠道，快速批量投放以及自动化投放的广告后台系统。通过大数据分析以及AI算法快速提升广告投放速度，并且实现了投放业务“7×24小时”的批量化与自动化。智能化运营分析平台“天机”则是针对游戏数据进行统计、分析以及预测的经营决策系统。该系统可以通过数据分析模型对游戏生命周期进行精准预测并根据用户数据对用户进行差异化的活动营销，目前公司在国内及海外发行的逾50 款游戏均在运用该工具。3、公司重视提高研发能力，培养研发人员，提高长线运营能力2015-2018年，公司研发支出占营收比例由6%提升至7%，研发人员数量占总员工比例由41%增长至61%，人均研发费用从33.2万元提高至39.2万元。3.1、公司在研发方面稳步推进，在19年主要取得了以下成就：1）高举人才大旗：高级研发人才密度稳步持续提升，研发人员数量突破1300 人，2020 年有望达到2000 人。2）实现技术突破：自研手游引擎已投入使用，2020 年将再次升级3D 引擎，使其性能提升30%以上。3）研发流程工业化：通过高度工具化、资源批量化等措施提高研发效率，以此解放高级研发人员，促使其进行前沿技术探索。4）产品模型数据化：通过自研大数据系统加强对用户行为的学习，实现精准开服、精准活动。5）产品类型多元化：通过全球化布局+微创新开拓新品类，实现美术方面的突破。扩大非ARPG 类研发团队的规模，提高产能。3.2、具体来说，公司研发能力提升体现在其品类的拓展，与长线运营能力的提升：1)拓展品类：市场成熟，玩家要求提升，要求公司拓宽研发领域，丰富新游品类，手游和页游研发双向发力。主研发团队极光网络推出未来五年“极光2.0”计划，大力培养研发人才，拓宽研发的游戏品类，产品方向除传统强势的ARPG外，还包括MMO、二次元、卡牌类等，以适应多元化市场竞争。2)研发投入促使技术提升：公司拥有自主研发的一系列性能优异、稳定性强的游戏引擎和游戏框架，能够支持开发高性能、可玩性强的大型精品网络游戏，是公司持续推出高质量精品游戏的重要保障。3)长线运营能力：新游数量下降，老游戏长线运营能力成为关键。通过研发实现产品迭代与质量优化，保证用户留存率，稳定营收与利润。4、加码全球化布局，大力发展游戏出海4.1、以“本地化精细运营+立体整合营销”为战略，海外运营积累丰富经验公司以“本地化精细运营+立体整合营销”为战略，延续自身在海外市场优势，巩固全球化战略布局。多款游戏在海外市场表现亮眼，推动海外收入增长。公司海外游戏储备丰富，2020年自研+代理出海多款游戏，重点游戏类型为SLG和RPG类，预计在2020年陆续出海，进一步开拓海外市场。自有海外平台助力开拓国际市场。如以37.com为统一域名的37GAMES国际平台、泰国市场的GMTHAI平台。公司旗下37GAMES国际平台市场覆盖200多个国家，是全球覆盖面最广的游戏平台之一，全球发行手机游戏超过100款。4.2、研运一体化，出海战略已见成效，有望在政策鼓励下继续开拓疆土三七互娱采取全球化战略布局，推行研运一体化，出海战略成绩亮眼。三七在2019上半年中国公司海外游戏用户支出排名12位，在2020年1-2月中国发行商出海收入排行榜中排名15-17名，2019年稳定在11-22名区间内。5、借力5G，与华为合作搭建云游戏框架体系，VR游戏布局初现成效5.1、19年公司中报提出目前构建云游戏体系的方案，包括：1）构建内部云，为游戏上云游戏提供计算和网络支撑；2）搭建云游戏代理服务，积极研究高效游戏视频转码以及解码技术；3）研发具备用户交互、视频解码以及云服务端通讯的通用框架体系以支撑云游戏的通用轻APP。与即将到来的5G时代联动，实现云游戏技术上的平滑过渡。5.2、2020年1月9日，三七互娱宣布与华为公司签订合作协议未来双方将围绕5G网络、ARM安卓云游戏等领域开展深度合作，共同探索云游戏的发展方向。协议的具体实施有助于公司业务的拓展和提升，对公司发展将产生积极影响。公司有望加强与华为合作，实现长期共赢互利。除云游戏之外，公司在VR游戏上的布局也已初显成效。三七互娱早在2016年便开始VR布局，先后投资加拿大VR游戏工作室Archiact（10%股权）以及天舍（上海）文化传媒有限公司（15%股权）。2020年是5G产业链发展的关键之年，赋予了VR游戏更大的想象空间。5G解决了困扰VR游戏多年来的网络带宽和延迟问题，3D视觉、语音交互等AI功能也为游戏带来更好的体验。