核心提示： 银行存款流失，理财产品收益下降，不良率上升，日子已经比较难过，谁还愿意再去替庞大的地方债接盘？

　　◎每经评论员 叶檀

　　地方债发行遭遇挫折——作为今年的“首单”，原定4月23日招标的648亿江苏省地方债被延迟，地方政府新债置换旧债的计划开局不利。

　　《经济参考报》在24日披露，该报从多渠道获悉，今年地方债发行将在多省市全面延迟，主要是因为上万亿规模的低利率、低流动性政府债难获投资者青睐。

　　这与笔者所了解的情况基本一致。周末跟某个大型银行的地方理财负责人交流，对方表示地方债因为流动性差、利率低而不受待见。现在银行的理财产品已经受到冷遇，大量资金流出银行进入股市，债券利率低、风险大、除国债外抵押流通不灵通，银行避之唯恐不及。

　　中国实际利率依然比较高。当前M2增速下滑，通货膨胀率明显下降，名义利率也明显下滑，但实际利率没有同步下行，因此债券发行的低息没有足够的吸引力。

　　根据江苏省财政厅此前发布的通知，3年期、5年期、7年期、10年期债券发行额分别为129.6亿元、194.4亿元、194.4亿元、129.6亿元。其中3年期、5年期和7年期利息按年支付，10年期利息按半年支付。当地媒体援引官员的话称，利率成本可能降至5%左右，而银行贷款利息为6%~7%。

　　地方债置换是为了降低发行利率，回归政府债的高信用，但市场接受度看来并不高，已经半市场化的银行不愿意赔钱赚吆喝。

　　《经济参考报》报道浦发银行某人士的话，1.6万亿政府债发行规模太大，承销商接受不了地方政府认可的利率，去年的1092亿大家就已经拿得很难受了，今年这么大规模，肯定不能和去年的价格水平持平。

　　据上述人士估计，商业银行买1亿元地方政府债要亏50万到200万左右。为鼓励投资，财政部明确规定，今年地方政府债券发行利率高于同期限国债利率。但上述人士称：“如果要考虑流动性就去买国债，如果追求收益率就去买AAA的央企，为什么银行要买地方政府债？”

　　股市的大涨也不利于债券发行。本来拉动股市是为了经济结构转型，让资金进入实体企业，不料产生了出乎意料的作用，股市动辄20%、30%以上的收益率使其他投资品种尤其是债市受到打压。

　　股市高收益提高了投资者的胃口。一季度上证指数上涨超过15%，中小盘和创业板分别大涨46.60%和58.67%，居民资产配置逐步向股市集中。

　　银行存款流失，理财产品收益下降，不良率上升，日子已经比较难过，谁还愿意再去替庞大的地方债接盘？

　　据银率网统计，截至一季度末，上海地区发行的人民币非结构性银行理财产品，平均预期收益率为5.19%，较前期小幅下降。根据银率网和融360近日出炉的《2015年一季度银行理财产品市场分析报告》，今年一、二月份人民币理财产品平均预期收益率承接去年年底的上行走势，但在3月份则出现了下滑。同时，一季度预期收益率在5%~6%的中高收益理财成市场主流。

　　以往，地方政府主要靠土地储备解决负债。在这一轮地方债变动的省级区域中，重庆的债务率在2012年末达到92.75%，但2014年末只有77%，降低了近16个百分点。《21世纪经济报道》剖析后发现主要仍然是通过卖地收入缓解迫在眉睫的困境。重庆城投集团一人士表示，通过卖地收入提前偿还100亿银行贷款。这并不是发债成功，也不是PPP成功，而是再次证明土地收入的强大。

　　当土地收入下降之时，各地开始通过PPP、AMC等模式解决地方债难题，但还没有摸索出能有哪一条路径能像出售土地这样行之有效、操作简单清晰。

　　如果要成功发行地方债，只能降低实际利率，为股市稍微降温，舍此恐别无他法。