宏观&大类资产

宏观大类：警惕外汇市场的波动

从此前的新兴市场，到脱欧背景下的英镑，在到市场预期第一次改善之下的加元和澳元，外汇市场的轮动预期正在逐渐加强。我们认为宏观改善处在等待开启的阶段，但是风险依然有继续去释放的可能，也就意味着风险资产的波动率将继续反弹，从而将形成资源国货币、商品和风险资产二次确认的过程。无论是市场对于美国经济悲观预期的加强，还是市场对于欧洲和新兴市场悲观预期的改善，都将在这种波动中寻找到新的支撑点。关注波动过后的风险资产和商品交易性机会。

策略：维持避险资产和风险资产之间中性配置

风险点：油价上涨过快

中国宏观：扩大企业债券发行规模

昨日发改委新闻发言人孟玮表示今年将继续做好企业债券发行管理工作，具体将聚焦重点领域、扩大发行规模并着力优化服务。根据此前公布的货币信贷数据来看“宽信用”仍然没有明显起色，实体经济融资仍然疲软，在此背景下，扩大企业债券发行规模有助于改善企业融资环境。另外昨日方星海预计今年中国GDP增速将在6%，和2018年6.6%相比有一定下降。此前统计局公布的经济数据虽然表现平稳，走势基本符合预期，但各项指标上涨空间有限，经济的下行压力依旧存在，未来包括财政支出在内各种刺激内需政策仍将进一步出台。

策略：谨慎看空地产下游 

风险点：楼市调控放松超预期

贵金属：风险再临，黄金企稳

本轮反弹从第二阶段的避险到第三阶段的修复，过渡过程并不顺畅。1月中旬虽然美联储会议纪要释放了鸽派修复的预期，但是由于宏观数据实质性改善的时间点仍没有到来（传导最后一公里），美国经济数据由于发布的因素悲观情绪没有完全释放，市场依然在第二阶段向第三阶段之间摆动，形成了市场在实现定价第二阶段利率走弱的定价之后，并没有立即转向第三阶段的宏观修复。未来的关注点将在利率端的扰动和通胀端传导之间切换，对于贵金属而言，意味着处在修复等待开启、比价等待回归的焦灼状态。

策略：中性，看空金银比价

风险点：油价上涨过快

金融期货

国债期货：利率向下看

伴随着股债跷跷板效应，以及宏观经济数据的落地，债券市场出现小幅反弹。短周期来说，风险资产在前期快速修复后于昨日出现明显下跌，全球避险模式似乎再次开启。无论是下行的PPI或是尚未企稳的社融，经济的下行压力并未缓解。此外，伴随着经济周期的回落，央行的放水节奏已定，从大方向上来说债券市场找不到看空的理由。唯独影响债市短线波动的风险来自于在市场一致看多后稳增长政策的集中释放，以及专项债的发行超预期。但是伴随着前期长债期货的小幅调整，在经济下行以及降准降息的预期下预计市场仍有继续上涨的空间。

策略：谨慎看多

风险点：通胀超预期、地方债提前放量

股指期货：短线行情后的阻力

伴随着全球风险资产的阶段性修复，国内股市呈现明显的区间反弹行情。但是由于全球经济周期仍然向下（韩国经济增速疲软），短线的反弹仍然面临上方强大的阻力位，全球各项风险资产，例如美股原油等于昨日出现明显下跌，A股也呈现全天单边下行的行情，全球Risk On的情形似乎出现了一些边际性的变化，多头仓位需关注本轮反弹的时间性。中期来说，在PPI以及社融增速尚未企稳的大背景下，预计经济向下压力仍存，盈利端的中期拐点未到，风险资产反弹预计为短线行情，股指或仍将呈现区间震荡行情。此外，证监会副主席方星海表示股指期货进一步放开政策将尽快推出，预计未来更大的松绑政策可期。

策略：谨慎看空

风险点：减税政策超预期

能源化工

原油：EIA钻机月报显示页岩油产量继续增长

昨日EIA公布钻机活动月报，总体来看，2月份美国页岩油产量增长放缓并不明显，这使得市场对钻机数量下降的利好预期落空，我们认为油价对页岩油生产的影响仍需要一段时间才能体现，此外，近期受到OPEC减产影响原油端的基本面有所改善，布伦特与迪拜月差回升，但成品油端偏弱的局面没有出现改善，整体仍旧压制了炼厂利润，我们认为当前油价依然缺乏持续反弹的基础。

策略：中性

燃料油：燃料油裂差上涨，原油端隐忧犹存

昨日，西北欧与新加坡燃料油掉期裂差均出现较大幅度上涨。其中，2月份新加坡180掉期对Dubai裂差上升0.853美元至0.178美元/桶，重新回归正值区间；与此同时2月份380掉期裂差则上涨0.631美元至-0.105美元/桶。裂差的上涨也一定程度反映了在炼厂升级以及制裁等因素的作用下，燃料油整体供应持续收紧的趋势。单边价格方面，燃料油再度跟随原油回落，昨日IMF下调对经济增长的预期以及中美贸易谈判会议取消，市场对需求的担忧加剧。当前宏观经济仍是驱动原油乃至燃料油单边价格走势的重要因素，短期内具有诸多不确定性，对油价的持续上行也会产生一定阻碍。国内市场方面，当前上期所燃料油期货主力合约FU1905与新加坡380cst掉期1904合约的内外盘价差大概在23美元/吨。与此同时，FU1905-FU1909的跨期价差为128元/吨，相较之下新加坡380cst掉期1904-1908的月差经汇率换算大概为164元/吨，内盘月差相较外盘月差低36元/吨，FU 59价差仍有一定的上涨空间。

策略：中性操作，等待OPEC+减产出现确实性利好消息；考虑多FU1905-FU1909月差

风险：船舶脱硫塔（预定）安装数量超预期增长

沥青：回调风险兑现 期价随油价走低

全球市场再度受到宏观因素影响下探，国家油价回调，沥青期价也随之下行，部分兑现了前期报告中的价格回调风险。在23日，华南市场沥青现货价格仍保持强势，但北方地区随之焦化料价格下降，东北市场承压，大幅上行可能性较低。在南方上涨兑现和北方价格平稳的情况下，对于沥青期价的支撑再度出现短期利多出尽的格局。

策略建议及分析：

建议：中性操作

风险：委内瑞拉马瑞油出现断供；国际油价持续大幅回调

PE：下游补库环比走弱，PE上行驱动不足，价格回落

观点：昨日L冲高回落，现货方面，稳中有跌，整体持稳。本周新增检修不多，目前无论开工和供给均处高位；外盘方面，进口窗口打开，且后续会继续有低价货源到港，且价格低于节前水平，进口压制依然存在，但已基本在行情上取得兑现；需求端，目前农膜需求处于稳步下滑阶段，但春季地膜需求而使得农膜总需求下行暂止。综合来看，石化端价格总体持稳局部小跌，有意继续去库为春节做准备，近期为节前最后一波补库，之后随着物流逐步停运，节前补库也将逐步进入尾声，而下游因前期中上游不做库存和港口的远期点价货源，在下游库存消化一般的情况下，补库意愿存在但总体不足。近日价格因宏观情绪波动影响较大，石化端为了去库让利出售，外盘窗口持续打开，且1月中下有部分货源到港，年后到港更多，进口货源压制与日俱增，近期行情依旧震荡为主，随着补库的完结，周内价格或呈先扬后抑。套利方面，近期PP下游BOPP备货意愿环比走弱，使得其整体基本面在逐步转弱，而PE因进口对内盘的压制前期已经在盘面上逐步兑现，加之当前港口低价货源并不多，以及地膜的阶段性好转，使得其短期基本面状况好于PP，但近日甲醇和宏观情绪变动较大，而其对PP的联动更为明显，短期LP价差操作难度增大，但随着节后较多PE到港，L-P之后仍存回落风险。

策略：中性震荡，周内价格或呈先扬后抑；1-5反套，L-P短期操作难度加大

风险：原油的大幅摆动；伊朗问题；中美贸易摩擦；MA大幅波动；宏观影响

PP：补库已基本完成，价格上行驱动环比走弱，此刻宏观情绪对走向显得较为重要

观点：昨日PP冲高回落，盘中价格大幅下滑对现货心态影响较大，部分牌号小幅松动。供给方面，前期临停逐步复产，供给过剩逐步加剧。共聚-拉丝价差持稳，价差方面支撑尚可，粉料、丙烯止跌，成本端和替代品的支撑环比好转。需求方面，PP需求端季节性弱于PE，近期BOPP利润虽稳中有升，但BOPP厂订单天数下降、成品库存上升，同时共聚注塑类制品汽车白电产销不及预期，需求端未见明显起色，且随着一季度进程有进一步转弱预期。综合来看，今日石化库存不大，市场依存挺价情绪，但终端备货已基本完成，跌价近期内盘供给过剩环比略有好转，外盘进口窗口打开但并未对价格实际过多压制，下游需求一般但在走弱，丙烯粉料回落成本端支撑止跌，基本面环比变弱但略好于PE，整体偏弱震荡行情为主。套利方面，近期PP下游BOPP备货意愿环比走弱，使得其整体基本面在逐步转弱，而PE因进口对内盘的压制前期已经在盘面上逐步兑现，加之当前港口低价货源并不多，以及地膜的阶段性好转，使得其短期基本面状况好于PP，但近日甲醇和宏观情绪变动较大，而其对PP的联动更为明显，短期LP价差操作难度增大，但随着节后较多PE到港，L-P之后仍存回落风险。

策略：中性震荡向偏弱节点过渡，周内价格或呈先扬后抑；1-5反套，L-P短期操作难度加大

风险：原油大幅波动；贸易摩擦；MA大幅波动；宏观影响

PTA，EG：TA与EG冲高后均大幅回落

观点：上一日TA 05 与EG主力06均大幅冲高回落、夜盘TA继续走低。下游需求端相对平静，目前聚酯库存很低且利润健康，后期进入春节假期下游明显超预期的变数已经较少；TA方面，负荷处于高位，整体供需进入季节性加速累库阶段、不过4-11月有望迎来持续去库；EG方面，弱利润抑制供应力度仍处蓄力阶段，整体供需一季度季节性累库难改、但幅度已明显收缩，节后外盘检修计划较多、若得以执行二季度有望迎来库存高位去化。价格走势方面，TA05目前价格仍有较大弹性、短期维持中性观点，远期供需我们依然持乐观态度、中期对05等远期合约持谨慎看多观点，策略上05暂观望为主、深度回调后再考虑多单重新入场；而EG供需压力缓解仍需时间，暂维持对EG06的中性观点、短期震荡探底为主，策略上维持区间操作、参考5000-5500元/吨。

策略：单边，TA05暂观望为主、深度回调后再考虑多单重新入场； EG06暂持中性观点、维持区间操作策略、参考5000-5500元/吨。跨期，TA3-5、5-7以正套大思路对待为主，5-9等待价差收窄后再考虑补回正套头寸；EG跨期暂观望为宜。套保，聚酯企业买保策略中等待深度回调后再考虑提升TA比例，TA生产商加工费一季度1000元/吨以上可考虑分批适量卖保锁定利润（比例不宜太高）；EG期现正套平水附近可考虑逐步离场。

主要风险点：宏观系统性风险；原油再度持续下跌。

甲醇：气头计划提前复工关注后续套利物流季节性展开 

观点：西南气头复工提前；内地需求结束，压力回压内地。港口等待月底兴兴复工后港口库存见顶，然而后续内地套利物流预期继续施压港口。短期2月预估累库幅度加大，等待4月春检减产后才有改善，算上春节前后兴兴复工，全国平衡表1-2月持续中等幅度累库。3月小幅累库，4月进入煤头春检（亏损或导致加量）小幅去库。（然而兴兴复工后分化为：港口短期去库，内地持续高位累库，需要内地至华东套利窗口季节性打开才能继续冲击港口库存） 

策略：（1）单边：谨慎看空。（2）跨品种：观望（2）跨期：空5多9（基差及库存合适，1-2月累库预期不改，关注3月底春检去库离场） 

风险：市场提前做春检加量的估值修复、左侧交易

PVC：现货成交弱，首日进入负基差 

观点：平衡表展望1月小幅累，2-3月展开季节性快速累库，4月进入秋检去库。预估平衡表3月累库高点较18年低（含新投产预期及盛华事件后每月降负预期）。右侧保守做法是节后回来实际累库幅度是否未如预期累积幅度，再考虑V5的多头配置可能。然而1月中，低库存化工品（PE,PP,PVC,PTA）在中美贸易缓和谈判以及潜在减税预期的宏观改善下，左侧提前做累库后库存水平仍低的预期，V1905左侧提前补涨收基差至负，暂且观望。 

策略：（1）单边：中性操作。（2）跨品种：观望，等待节后回来多V5空LL5机会（2）跨期：观望（基差缩至0后无基差优势 VS 预期累库后绝对水平仍偏低，无明显机会） 

风险：19年春节后回来复工比18年还晚，累库超预期

天然橡胶：供需两弱，期价维持震荡

观点：受市场氛围转弱的影响，前期因为宏观氛围偏暖，供应端题材炒作，资金的介入使得沪胶价格推升，潮水褪去使得价格快速回落。昨天现货价格重新下跌，其中混合胶下跌100元/吨，全乳胶下跌175元/吨，期限价差重新缩窄。目前主力合约升水混合胶880元/吨；前二十主力净空持仓继续减少。橡胶近期产业的支撑主要来自供应端预期缩窄的扰动，泰国产区从去年12月份开始，雨水一直较多，影响割胶进度，原料价格持续回暖，随着雨水的结束，目前供应量重新回升，但按季节性来看，1月之后，全球产量将从高产转入低产期，供应最大的时期即将过去。同时，产胶国共同商议保护胶价的措施也对胶价起到了支撑作用，但目前暂无官方消息出来，有何实质救市措施。据卓创从仓库了解到，春节前入库较多，出库方面，上周出货情况良好，随着春节临近，本周开始将会降温。本周下游工厂陆续放假，开工率将下降至年内低点，直到春节假期后甚至元宵节后才开始复工，开工率回升。这也决定了沪胶价格或难有表现，沪胶价格春节前延续震荡，建议暂时观望。

策略：中性

风险：无

有色金属

铜：现货贴水进一步扩大，货主换现意愿降低

22日，现货市场升贴水较上个交易日再度回落，现货普遍转成贴水，湿法铜贴水扩大至200元/吨，随着贴水的扩大，货主换现意愿降低，不过中间商买盘对当前贴水依然表现谨慎采购不多，下游企业仍然缺乏采购兴趣，整体现货市场成交一般。

上期所仓单22日整体持平，现货市场全面转向贴水，因此，对仓单吸引力下降。

22日，精炼铜现货进口维持小幅亏损，较此前一个交易日变化不大。洋山铜升水持平。另外，现货市场情况来看，此前进口货源逐步流入国内市场。

22日,LME库存整体持平，不过， LME库存格局预期在转向。

矿方面，加拿大巴里克黄金公司(Barrick Gold Corp)周一称，正在为旗下赞比亚Lumwana铜矿探索各种可能性，政府提议的新矿业税将导致股东回报面临挑战。 Barrick非洲及中东业务首席运营官Willem Jacobs表示，新税出台，Lumwana铜矿创造股东收益的能力将被削弱。该矿已向政府提交了具体的合作建议。这意味着，矿企在面对非洲矿业新税法，仍然是以寻求合作为主，因此，非洲税法对供应的影响比较小。

整体上，供应格局和预期并没有太多变化，不过，我们认为，当前的市场核心仍然在于政策预期，目前对力度预期放缓，但预期并未消除，因此，整体上，铜价格反弹构架依然保持，但力度有所放缓。

总体上，产业链方面，在中国新增冶炼产能未投放之前，现货市场仍然以偏紧为主，另外，由于国外精炼铜产能的干扰，中国周边精炼铜短期供应依然偏紧；未来展望来看，印度冶炼厂恢复已经扫除法律障碍，国内中铝东南等冶炼厂已经逐步进入达产通道，因此，未来供应以恢复预期为主；但此前铜价格回落，加上库存偏低，以及中国政策预期，和美国基建预期，需求存在一定的期待，因此，支撑铜价格反弹。

策略：谨慎反弹

风险：政策预期未能兑现

不锈钢：304不锈钢价格小幅上涨，但市场“有价无量”

304不锈钢品种： 

现货：今日上午304不锈钢市场主流成交价持稳为主：佛山热轧主流成交价不变，无锡热轧主流成交价上涨50元/吨；佛山冷轧主流成交价不变，无锡冷轧主流成交价不变。即日原料价格计算304不锈钢利润回落，不过依然有一定利润。近期受镍价上涨提振，不锈钢价格小幅上涨，但下游工厂逐渐放假，尽管价格上涨但市场成交零星。近期300系不锈钢库存环比大幅增加，不锈钢重新进入累库阶段。1-2月份 300系产量将有所下降，但春节期间下游需求进入真空期，预计1月下旬不锈钢库存增幅可能更大。不过节后订单来看，近期青山、福建福欣等不锈钢厂远期订单接单情况较好，加之节前现货市场备货不多，因此市场对春节后需求存在一定乐观预期，节后主要压力可能来自于春节期间不锈钢累积的库存。

原料：镍铁——近期中镍矿价格偏弱，镍铁价格小幅上涨，市场上镍铁现货货源偏紧，即期原料计算镍铁利润小幅回升。国内山东鑫海、印尼金川等预期的镍铁新增产能投产进度基本上全部延后，印尼镍铁集中投产时间或在3月份甚至二季度，投产时间的推迟导致镍铁短时间内无法兑现之前预期的供应压力，从而引发反弹修正行情。国内镍铁增量主要是山东鑫海，该产能第一台炉子已经出铁，第二台炉子本周开始烘炉，预计2月份出铁，预计春节前不会再新投，施工方工期亦延后。不过虽然时间在延后，但中线供应压力依然巨大，2019年2-5月份德龙印尼、青山印尼四期、金川等印尼新增镍铁产能集中投产，2019年印尼镍铁产能增幅可能高达13-15万镍吨/年。铬铁——铬矿港口库存居高不下，铬矿市场成交偏淡；因高铬工厂库存偏低，高铬主产区内蒙古限电，高碳铬铁供应受到限制，工厂无多余库存，价格获得支撑，但因不锈钢厂减产，高碳铬铁表现为供需两弱，价格持稳。

观点：原料端来看，国内外镍铁供应增加的预期依然是中线的重要供应压力，但近期镍铁投产进度不及预期，现货市场镍铁供应偏紧。1-2月份国内不锈钢产量将出现下降，但进口的压力可能上升，且需求的下降速度比供应降速更快，1月下旬304不锈钢库存可能继续累升。目前下游工厂陆续进入春节假期，当前不锈钢价格短期受到镍价的一定提振作用，但实际成交量较少，我们预估春节前304不锈钢价格可能持稳为主。不锈钢中线供应压力依然巨大，中长线价格仍不乐观，但春节后传统旺季支撑下，304不锈钢价格可能会迎来短期的阶段性回暖。

策略：暂时观望。

风险点：镍铁、不锈钢供应增加的预期无法兑现，进度持续后移；宏观利好政策。

锌铝：锌铝下游进入下行通道，需求需谨慎对待

锌：消息面，随着地下矿山的不断增加，19财年Hindustan Zinc矿产金属产量可能略高于去年，与之前提供的年度指标相符。由于低库存以及供给收缩预期锌价持续反弹，而当前反弹至短期压力线，叠加下游备库将完成，库存出现小幅累积，锌锭现货升水持续回落，因此预计短期锌价或有回调压力。基本面我们维持炼厂供给瓶颈（搬厂、环保以及设备问题）暂时难以解决的判断，主因国内冶炼厂由于受到非利润因素限制产能一直未能有效增加，锌价短暂回调后或继续走高，但当前位置不建议追高。中线看，供给端锌矿TC高位震荡，矿山供给宽松预期逐渐得到验证，锌冶炼利润恢复，因此待市场因素如环保、搬厂等问题解决（时间节点或出现在19年一季度以后），炼厂开工难以长期维持低位，锌矿供给的增加将逐渐传导至锭端，金属端供给增量也将上升，届时进口窗口打开预期仍存，锌锭供给料将增加，预计后续逼仓风险将逐渐降低。整体看中期沪锌仍存下行空间。

策略：单边：中性，观望。套利：观望。

风险点：宏观风险。

铝：国际铝业协会(IAI)周一公布的数据显示，12月全球（不包括中国）原铝日均产量继续下滑至71226吨，为今年6月以来最低。由于供需面仍维持过剩预期，因此预计去库或难持续，预计短期铝价将维持弱势震荡走势。海外方面，海德鲁复产有望，铝市供给端压力或持续释放。需求端人民币回升预期增加，叠加海外供给恢复预期增强，沪伦比值明显回升，预计今年开始出口量将较去年下滑，需求端减少预期增加。随着电解铝供给压力仍大加之成本进一步塌陷，库存仍处于高位且电解铝成本（如氧化铝、阳极碳素等）重心持续下移，后市成本端供给压力也较大，因此成本下行预期不变，预计电解铝减产规模难继续扩大以及新增产能将如期释放。考虑到19年仍有大量产能待投，预计产能仍将不断释放，预计国内铝价2019年一季度之前铝价表现或相对疲软。风险点在于亏损因素或导致电解铝企业减产大幅增加，则铝价可能会出现反弹，但反弹力度仍需看后市减产规模。

策略：单边：观望。套利：观望。

风险点：宏观波动。

镍：镍价格有所回落，整体镍价维持震荡格局

22日，进口镍对金川镍贴水小幅扩大，至850元/吨，进口镍对电子盘贴水收窄至75元/吨，金川镍升水至700元/吨。

22日镍仓单继续下降，降幅扩大，仓单量总量至1.11万吨，当日现货市场成交整体好转，下游再度入市节前补货。

22日，现货精炼镍进口亏损幅度较上个交易日明显收窄，但进口亏损仍然继续保持较高的水平，继续限制进口。 LME去库存方向延续不变，目前库存的下降继续成为伦镍的核心支撑，但因绝对库存暂时仍然比较高，因此库存逻辑短期无法过度炒作。 

镍铁镍矿方面，22日，镍矿CIF报价持平，镍铁价格22日持平，镍铁市场格局不变，现货市场供应紧张逐步缓解，远期供应展望较多。

不锈钢市场方面，22日不锈钢现货指导价格普遍持平至上调50元/吨，当日现货市场实际报价则有所跟随，主要是中间环节退出市场，当前主导市场以钢企为主。

产业链上，不锈钢终端继续企稳好转，但假期临近，库存开始有一定的积累，不过，因经济刺激预期，终端需求有一定期待；镍铁现货市场延续偏紧格局，不过，国内新增冶炼产能继续投放，远期供应增加展望不变；精炼镍库存小幅回流，但展望下降不变，当前市场焦点在于精炼镍自身，因湿法镍目前无法被证伪或者被证实确定能如期投放，因此，镍价格整体仍然以震荡预期为主。

策略：中性

风险：镍铁不锈钢超预期

黑色建材

钢材：突发事件频发，正套平抑波动

观点：昨日唐山市重污染天气应对指挥部决定自2019年1月22日18时至25日8时，全市启动重污染天气Ⅱ级应急响应。钢铁行业绩效评价为A类且厂址位于城市建成区外（包括县区）的烧结机停产30%，位于城市建成区内（包括县区）的烧结机停产40%；评价为B类的，烧结机停产50%；评价为C类的，烧结机停产60%；评价为D类的，烧结机全停。短暂的限产对产量影响有限，不过需予以密切关注，在现货需求季节性转弱的情况下，政策预期对盘面的干扰或会超过实际供需。昨日午后美国引渡孟晚舟事件引发悲观情绪蔓延，盘面走弱。近期盘面易受情绪因素干扰，建议正套持有，平抑风险，若价格大幅回调，可逢低买入，布局节后行情。

策略：中性，短期高位震荡。

风险：限产政策变化、下游需求大幅下跌、贸易战谈判变化

铁矿：烧结再限，补库收尾

观点：昨日唐山市重污染天气应对指挥部决定自2019年1月22日18时至25日8时，全市启动重污染天气Ⅱ级应急响应，对不同评级钢厂进行不同程度的烧结限产。本周铁矿补库渐近尾声，成交较上周减少，加上近期突发事件频发，建议多单止盈减仓，或跨期正套持有。

策略：中性，短期震荡，长期看多。

风险：限产政策变化、人民币大幅波动、钢价大幅下跌

焦炭、焦煤：现货价格企稳，预期主导盘面

期货方面，昨日日盘煤焦小幅下跌，焦煤主力1905合约收盘跌1.18%，焦炭主力1905合约收盘跌1.58%。现货方面，昨日日照港准一级冶金焦炭价格维持2050元/吨，唐山二级冶金焦到厂价格维持1910元/吨。澳洲中挥发焦煤价格维持188美元/吨，折算成人民币1512元/吨。

观点：昨日煤焦市场维稳运行。焦炭方面，现货价格基本稳定，随着市场预期转暖，销售情况也有所回升。但目前下游钢厂焦炭库存稍高，采购意愿一般；受盘面上涨影响，部分贸易商采购意愿增加。焦煤方面，山西昌恒煤矿预计于25日复产，届时1/3焦煤供应将有所回升，但受煤矿安全检查以及年底季节性因素，焦煤供应整体紧张。综合来看，市场对节后需求预期转强，原料价格获得较强支撑。但目前现货贸易逐渐停滞，预期对盘面波动造成较大干扰，警惕市场过度投机造成盘面价格偏离。

策略：焦炭方面：中性，预期转暖，现货价格企稳，但产业供过于求格局仍然存在，走势持续性存疑，警惕盘面回调。焦煤方面：中性，受陕西煤矿事故以及煤矿安全论证检查等影响，焦煤供应较为紧张，节前呈震荡格局。套利方面：关注焦炭5-9正套机会，轻仓试多，等待节后需求兑现。

风险点：煤矿安全检查力度减弱；中美贸易战预期转差；焦炭库存累积超预期；成材库存累积超预期。

动力煤：保供文件降温，期价震荡回落

观点：昨日动煤期货继续调整，05合约跌至580下方运行，榆林保供文件的发布令因神木矿难停产带来的看涨情绪降温，港口报价由收窄涨幅至持平观望，节前日耗开始走低，下游还盘较少，实际成交有限，5500末煤主流报价在595-600。中期来看，往年惯例地方煤矿本周开始陆续停产过年，神木此次事故等于是让榆林正常的停产放假提前了十天，不过下游工业企业同时也会陆续停产放假，基本面料将呈现供需两弱状态，后期关注节后停产煤矿的复工及下游需求的复苏情况。

策略：中性，榆林保供文件令市场看涨情绪降温，节前供需两弱，观望为宜

风险：无 

农产品

白糖：郑糖高位回落

2019年1月22日，白糖1905合约收盘价5024元/吨，较前一日下跌1.63%。现货方面，国内主产区白砂糖柳州均报价5200元/吨，较前一日下跌10元/吨。国际市场方面，ICE糖11号03合约收盘价为12.96美分/磅，较前一交易日下跌0.12美分/磅。郑交所白砂糖仓单数量为10976张，较前一日减少27张，有效预报的数量为460张。

菲律宾预算部负责人近日表示，因2018年通胀创纪录，菲律宾政府今年希望放宽糖进口限制。菲律宾国内糖价去年三季度触及高位，为缓和国内市场偏紧的供应压力，菲律宾政府于去年6月允许进口20万吨糖。由于第一次的进口量未能缓解国内糖价，因此SRA于去年9月底宣布再进口15万吨糖。

行情分析：国际方面，目前印度、泰国生产情况仍是市场主导因素，一方面，印度糖业协会发布本榨季最新估产数据，较去年10月预估值下调80万吨，但仍处于西印度糖业协会预估值之上，另一方面，印度、泰国实际产糖进度高于预期，泰国日产量同比增幅持续扩大，预计原糖仍以震荡为主；国内方面，前期迅速走低的糖价刺激了节前需求，12月销售数据亮眼，同时近日传闻广西政府将出台相关政策，以缓解糖厂资金压力，郑糖止跌反弹，但春节前备货旺季即将结束，叠加印度、泰国产量施压，短期内对郑糖持中性观点。长期来看，国际原糖价格长期维持低位，明年全球糖料种植面积或有所减少，全球糖市供求状况有望向平衡点逼近。

策略：印度、泰国产量施压，短期内策略中性

风险点：政策变化、巴西汇率、原油价格、异常天气

棉花：棉花延续震荡行情

2019年1月22日，郑棉1905合约收盘价15150元/吨，国内棉花现货CC Index 3128B报15473元/吨。棉纱1905合约收盘价24215元/吨，CY IndexC32S为23120元/吨。ICE美棉03合约收盘价73.07美分/磅，印度棉花MCX 01合约收盘价20780卢比/包。

郑商所一号棉花仓单和有效预报总数量为18297张，较前一日增加160张。

2018年，韩国进口纺织品服装162.26亿美元，增加12.11%，出口135.71亿美元，增加2.25%。

未来行情展望：中美贸易战方面，中美两国暂停相互加征新的关税，双方工作团队在抓紧磋商，向着取消所有加征关税的方向努力，双方将于月底进行新一轮贸易磋商，市场的悲观情绪有所缓解。就国内而言，棉纺织企业春节前的补库基本完成，陆续有企业开始放假，短期内，我们预计郑棉走势震荡为主。长期来看，如果中美贸易战得到顺利解决，或将增加我国棉花需求，提振棉价。

策略：短期内，我们对郑棉持中性观点，谨防贸易战风险。

风险点：政策风险、主产国天气风险、汇率风险、贸易战风险

豆菜粕：继续震荡

周二美豆收盘下跌，3月合约跌5.2美分报909.6美分/蒲。USDA报告显示截至1月17日当周美国出口检验大豆数量为111万吨，周环比增加但低于去年同期的142万吨，其中对华出口检验大豆数量增加至41.6万吨。巴西未来一周有零星降雨，第二周雨势仍显不足，机构纷纷下调巴西产量预估。但巴西收割进度快于往年同期，Agrural统计巴西全国收割完成6.1%。中国将于1月30-31日继续与美国进行贸易磋商，继续关注贸易战进展，在没有新的消息影响下CBOT暂时还将以震荡为主。

国内豆菜粕继续震荡。供需面没有太大变化，远期大豆到港预估变动不大，国内进口大豆库存截至1月18日为647.5万吨，周环比下降近20万吨。由于节前下游存在备货需求，一月以来豆粕成交和提货转好，油厂胀库压力缓解，上周开机率由41.66%增至47.66%，未来一周仍将继续保持高水平。上周油厂豆粕日均成交量继续保持较高水平16.574万吨，昨日价格涨势放缓成交回落至11.3万吨，成交均价2743（-2），沿海油厂豆粕库存截至1月18日由100.76万吨下降至84.35万吨，连续第二周明显下降。

中加关系紧张，华南油厂进口菜籽或未卸船、或卸船后还不被允许加工生产，直接导致上周油厂菜籽、菜粕库存和开机率全部下降。截至1月18日油厂菜籽库存36.55万吨，其中两广及福建地区菜籽库存23.45万吨，开机率降至12.79%，油厂菜粕库存2.1万吨。不过由于目前正值水产消费最淡季，菜粕成交寥寥，昨日成交2500吨，再加上华南进口葵籽粕等替代杂粕供应充足，菜粕现货基本稳定，但近期菜粕期货单边走势略强于豆粕。

策略：中性。不看好国内豆粕走势，但下跌空间取决于盘面榨利变化及非洲猪瘟疫情发展，认为节前继续大幅下跌空间有限。

风险：南美天气，贸易战，中国采购美豆的数量，非洲猪瘟疫情发展等

油脂：油脂冲高回落

外盘美豆昨日下跌，担忧中美贸易前景。马盘走高，出口向好，整体市场看好主产国去库前景，市场情绪乐观。内盘油脂夜盘冲高回落，整体商品有所回调。近期油脂反弹主要得益于备货去库存的影响。前几周豆粕胀库令油厂开机率持续下降，并降至偏低水平，豆油产出量相应减少，同时节前食用油集中备货进行，油厂出货速度较理想，国内豆油去库存持续进行中，目前豆油库存量大降至143万吨附近，较此前的历史高位更是降了40万吨。非洲猪瘟蔓延及环保政策导致散养户大规模退出，生猪存栏降幅大于预期，市场对饲料后期需求不看好，买油卖粕交易持续。相比棕油库存因到港进一步增加，目前接近60万吨，但进口利润较弱，贸易商和工厂挺基差。菜油近期走势偏强，主要因华南部分菜籽卸船出现延缓，中加关系紧张所致，后期可能还会影响到开工，库存已降至50万吨以内，后期继续关注去库速度。

策略：在国内油脂去库油厂挺价的背景下，我们认为国内油脂目前难有大的回调，持续建议逢低买入策略，目前仍维持谨慎偏多不变。

风险: 贸易战进展棕油产量。

玉米与淀粉：期价继续反弹

期现货跟踪：国内玉米现货价格多数稳定，华北地区继续反弹；淀粉现货价格整体稳定，个别厂家报价小幅波动。玉米与淀粉期价继续反弹，淀粉1月相对弱势。

逻辑分析：对于玉米而言，现货方面表现为上中下游之间的博弈，上游农户余粮较多，售粮压力较大，而中下游贸易商和饲料企业出于对进口政策和年后需求的担忧，补库意愿较弱，深加工企业多已经历补库过程，年前现货弱势或将延续。期价方面，远月新合约上市后维持升水格局，或表明市场对供需依旧乐观，考虑到抛储底价上调预期，期价继续下跌空间或有限，后期市场关注焦点或转向中下游补库；对于淀粉而言，市场转为成本拖累和供需支撑的博弈格局，后期重点关注玉米价格走势，考虑到基差因素，再加上我们对玉米相对乐观，我们同样倾向于淀粉期价下跌空间或有限。

策略：中性偏多，建议谨慎投资者观望为宜，激进投资者可以考虑轻仓做多。

风险因素：国家收抛储政策、环保政策与进口政策

鸡蛋：现货价格继续下跌

期现货跟踪：芝华数据显示，鸡蛋现货价格继续下跌，贸易监控显示，收货较难，走货很慢，贸易状况变动不大，贸易商看跌预期继续小幅增强。鸡蛋期价整体下行，以收盘价计， 1月合约下跌18元，5月合约下跌92元，9月合约下跌44元。

逻辑分析：近月合约已经进入交割月，继续关注意义已不大，后期重点关注现货价格和基差走势；由于蛋鸡养殖行业盈利持续时间远超以往周期，可以合理预期接下来蛋鸡存栏将逐步恢复，后期蛋鸡养殖利润趋于下滑，对应鸡蛋现货价格趋于下行，或主要体现在5月合约上，9月合约更多受季节性规律的支撑。

策略：谨慎看空，考虑到5月期价大幅贴水已经在一定程度上反映供需宽松预期，期价节前或震荡调整，建议投资者观望为宜，后期再行择机入场。

风险因素：环保政策与禽流感疫情等

生猪：东北继续上涨

猪易网数据显示，全国外三元生猪均价11.17元/公斤。东三省猪价延续昨日上涨态势，河南生猪价格小幅上涨，部分屠企涨0.1-0.2元/公斤，大猪存栏下滑，市场有一定惜售情绪，但消费提振一般，猪价或微涨后趋稳。四川猪价下滑，出栏价在13.4-16.0元/公斤。山东生猪价稳定，屠宰企业年底备货开始，当地市场大猪存栏不多，养殖户存惜售心理，屠宰企业收购困难，短时价格仍有小涨空间。两广生猪价格稳定，猪源充足，养殖户出栏积极性高，猪价看跌。整体而言，国内生猪平均价格略有反弹。东北、华北养殖户看涨春节前备货高峰，惜售情绪渐起，屠宰企业收购困难，结算价格小幅上涨。经历前期生猪恐慌集中抛售，现阶段国内各地大猪存栏量偏低，加之春节消费高峰业者看涨情绪浓厚，预计国内价格或止跌趋稳，随着消费旺季的来临，猪价或有小涨空间。

纸浆：期价冲高回落，谨防月底库存增加风险

重要数据：2019年1月22日，纸浆1906合约收盘价格为5430元/吨，价格较前一日下跌0.33%，当日成交量为67.5万手，持仓量为13.9万手。纸浆1909合约收盘价格为5334元/吨，价格较前一日上涨0.11%，成交量为16796手，持仓量为18046手。

针叶浆方面：2019年1月22日，加拿大凯利普中国主港进口价为700美元/吨（净价），俄罗斯乌针、布针中国主港进口价格为650-670美元/吨（陆运净价），智利银星中国主港进口价格为680美元/吨（面价）。针叶浆山东地区价格方面，加拿大凯利普当日销售平均价格约为5750元/吨，俄罗斯乌针、布针当日销售平均价格约为5525元/吨，智利银星当日销售平均价格约为5590元/吨。

阔叶浆方面：2019年1月22日，巴西鹦鹉中国主港进口价格为720美元/吨（净价），智利明星中国主港进口价格为630美元/吨（净价），俄罗斯布阔和乌阔中国主港进口价格为630-650美元/吨（净价）。国内阔叶浆市场价格方面，山东地区巴西鹦鹉当日销售平均价格约为5575元/吨，智利明星当日销售平均价格约为5500元/吨，印尼小叶硬杂当日销售平均价格约为5425元/吨。

近日，重庆玖龙纸业PM40正式出纸，标志着2019年玖龙纸业产能全面释放的正式开始。该纸机由芬兰维美德提供，幅宽8.6米，设计车速1200米/分，原料全部使用废纸浆，产品为高强瓦楞纸，日产1600吨。

据数据显示，美国2018年12月的箱板纸产量较2017年12月同比增长0.6%，2018年全年增加0.7%。12月份箱板纸的开工率为93.8%。未漂白牛皮纸板2018年产量增加1.7%；固体漂白纸板2018年产量增加2.1%；再生纸板2018年产量下降1.8%。

未来行情展望：虽然欧盟地区木浆港口库存以及中国地区木浆库存均创阶段新高，但库存的高企主要是由于阔叶浆造成，国内2018年漂针浆供给预计与上年持平，甚至略微减少，针叶浆基本面好于阔叶浆，且目前国内针叶浆和欧洲针叶浆价差为历史高位，价差有回归动力；Suzano表示1月份所有地区阔叶浆不变价，且未来将会减少亚洲地区的纸浆供给，短期内针叶浆期货价格或较为坚挺，有继续上涨可能，但需重点关注港口库存数量。长期来看，国内经济增长乏力，或使得下游纸制品需求减少，降低纸浆需求，国内经济问题的解决是一个长期性问题；与此同时，社会对于纸制品消费结构逐渐发生改变，无纸化办公的普及降低文化纸的需求，进而降低纸浆需求，长期我们对漂针浆期货持谨慎偏空观点。

策略：Suzano维持所有地区BEK价格不变，且未来减少对中国供给量，对纸浆期货持谨慎偏多观点，但需防范月底纸浆港口库存继续增加的风险。

风险点：政策风险、汇率风险、贸易战风险、自然灾害风险

量化期权

商品市场流动性：煤焦钢矿减仓首位

品种流动性情况：

2019年01月22日，焦煤减仓232040.34万元，环比减少8.46%，位于当日全品种减仓排名首位。冶金焦炭增仓294,874.52万元，环比增长3.52%，位于当日全品种增仓排名首位；黄金、螺纹钢5日、10日滚动增仓最多；白银、棕榈油5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，螺纹钢、焦炭和PTA分别成交15534590.17万元、13045989.73万元和10185215.81万元（环比：12.83%、-2.46%、13.54%），位于当日成交金额排名前三名。 

板块流动性情况：

本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2019年01月22日，非金属建材板块位于增仓首位；煤焦钢矿板块位于减仓首位。成交量上煤焦钢矿、化工和有色三个板块分别成交4316.09亿元、2251.45亿元和2125.76亿元，位于当日板块成交金额排名前三；非金属建材、农副产品和谷物板块成交低迷。

期权：沪铜大幅下行，波动率显著回升

豆粕的当前关注点仍围绕在中美贸易摩擦上，在冲突未进一步加剧的情况下，豆粕价格持续振荡下行。由于当前时节，从供需基本面上对粕价的能造成的影响并不大，而外部事件也稍有缓和，豆粕隐含波动率持续回落，当前豆粕隐含波动率为17.00%，建议继续做空豆粕波动率。

5月白糖期权平值合约行权价移动至5000的位置，而白糖当前60日历史波动率为12.52%，而平值看涨期权隐含波动率维持在14.37%附近。白糖期权隐含波动率相较历史波动率的溢价仍相对可观，投资者可考虑持有做空波动率头寸。

近期铜价整体振荡偏弱，但仍处于箱体振荡空间中，波动率持续下行，平值看涨期权隐含波动率下行至12.01%。隐含波动率与历史波动率的差值已逐步缩窄，建议投资者做空波动率的头寸可逐步止盈出场。