引言：15年开年以来上证综指、沪深300表现较为低迷，前期领头的大金融板块回调，而创业板、中小板则表现活跃，大小对比关系发生逆转。有投资者调侃“仿佛又回到了熟悉的熊市味道”。我们认为，当前创业板上涨是牛市第一阶段估值修复中的轮涨节奏，行情性质未变。

1、不是风格轮回，而是牛市轮涨

与其说这是风格的轮回，不如说是板块的轮涨。小盘的上涨表现出了指数涨的比板块多，白马跑的比黑马快。创业板指数、创业板综指15年累计涨幅分别为8.8%、6.0%，中小板指数、中小板综指则分别为6.7%、4.0%。而涨幅居前的个股如大华股份、歌尔声学15年累计上涨20%，而14年11-12月则跌幅在10%左右。从这个意义上，这些小盘和家电、汽车板块没有本质区别：不是风格轮回了，而是同一个补涨的逻辑下资金选择的板块变了。同样逻辑下的还有白酒板块，同是低估值板块，白酒15年以来累计涨幅仅0.21%，这主要是因为在14年的尾巴上，白酒累计上涨了20%左右，因而15年初自然表现的不如前期下跌的成长白马亮眼。此外，13年初大盘切换到小盘，14年1季度白马成长切换到小市值主题成长均有对应的催化剂，前者是权重股业绩靓丽，后者是并购重组监管放松。目前既没有政策驱动，也没有基本面催化，风格轮回尚缺火候。

2、回顾过去牛市，第一波提估值均出现轮涨现象

我们在15年年度策略报告《旭日东升》中曾提到，牛市的节奏是一波三折：首先抬估值，其次是估值盈利齐飞，最后是估值、盈利增速放缓。05-07年的牛市中就三个阶段分别发生在05年6月-06年5月，06年8月-07年5月，07年7月-10月。而在第一阶段抬估值的过程中，05年6月998点启动后的两个月中大金融、石油石化涨幅最高；随后军工、电力设备、建材、TMT、煤炭轮番上阵，而大金融涨幅排名被甩到了后段班；到了最后的3个月，非银又再度发力，夺回了领头羊的宝座。最后看这一阶段整体涨幅，仍是非银、有色、石化等涨幅居前。

3、考察当前，未到站，勿下车

我们周报《未到站，勿下车-20140112》中提到，多维度理解市场：低利率、强改革驱动的牛市已经形成，股权投融资大时代，大类资产配置转向股市的趋势已确立。目前行情仍是第一阶段的提估值，板块轮动也和05-06年抬估值的中期一样，百花齐放。参考历史，抬估值行情的结束需要多重因素共振：06年5月-8月的调整，诱发因素包括1季报差、5月19日加息、再融资和IPO加速、美国和日本加息预期等。未来包括宏微观基本面、央行货币政策态度、海外市场等不确定因素需要在春节前后密切关注，目前尚未有信号表明调整脚步已经临近。而牛市趋势下，轻易判断拐点，左侧交易有机会成本。从提估值阶段的运行节奏看，可能还有一个金融领涨的最后拔高阶段。这一点从资金驱动角度也可看到一些端倪。融资余额自12月下旬以来一直维持在1万亿左右，且融资流入的板块主要是大金融。目前这部分资金有所徘徊，上周五在降准传闻下的“乌龙指”式股指跳升正说明了资金做多潜力仍大，政策或信息面只要有利好做多能量将释放。

风险提示：改革推进不及预期。