摘要：约有11万亿资金将从表外理财转向表内结构化存款以及一般性存款，此外还有约4万亿资金将会流向房地产、股票市场。考虑到未来随着监管政策的进一步推进，市场的交投情绪有可能进一步降至冰点。

投资要点

2018年2月2日，中国理财网发布《中国银行业理财市场报告（2017）》，从理财年报公布的相关数据来看，理财余额规模整体增速大幅放缓，同比增速较去年同期下降 21.94 个百分点，金融同业类产品存续余额较年初降幅51.13%，债券等标准化资产成为理财资金的主要配置资产。从上述披露信息中可以判断，资管行业可谓“监管未动，整改先行”，虽然资管新规的发布时间在2017年年末，但相应的业务调整更有可能在2017年上半年的“三三四”监管集中期就已开始，因此我们认为此前监管对债券市场的影响不单单是情绪与预期，实际业务结构已经先于监管政策落地而开始发生调整。

虽然截至目前《资管新规》的最终版本尚未 出 台，但可以肯定的是，包括银行理财在内的各类资管产品使用摊余成本法进行产品净值计提的方式已经成为过去时。而净值计提方法的转变带来的风险暴露的显著抬升势必会对存量理财产品的赎回带来不小的压力，商业银行资产管理业务也必将面临转型。此外，从大环境来讲，对于资产管理行业的严格监管恰恰是稳中偏紧的货币政策以及宏观审慎政策的双支柱政策框架组合的一个具化表征，虽然从静态来看，当前理财规模接近30万亿，但是从动态角度来看，随着M2增速的进一步走低，以及全球货币政策趋紧带来的外部流动性支持收缩，商业银行资管业务也难以独善其身，存量规模下降的大趋势也倒逼商业银行开启相关业务的转型。

不管是为了稳住存量客户，还是开拓新市场，资产管理业务都有着向个性化财富管理过度的必要。尤其是在刚性兑付打破之际，对于低风险偏好投资者，其资产结构的变化虽然有可能使得大量表外理财转入表内，虽然资金依然停留在银行体系内部，但是相应的业务成本收益比也将变得不经济，而高风险偏好投资者在理财的风险收益配比关系不再具有比较优势后也将有可能转向权益、房地产乃至海外资产配置之中。因此，从稳住业务存量的角度来讲，定制化服务，满足各类风险偏好投资者的资产配置需求尤为必要，而从开发增量的角度来讲，降低资产管理业务准入门槛，使大量低净值客户群体享受到普惠金融的福利，也是未来资管行业危局可能的突破口。

根据各风险偏好类型家庭的占比可以大致匡算得到，约有11万亿资金将从表外理财转向表内结构化存款以及一般性存款，此外还有约4万亿资金将会流向房地产、股票市场，不过这种资金的流向改变方式并不单一，一种可能是资管机构增加权益类理财产品的发行比例，这部分资金将依然停留在理财资金池中，但最终投向将从非标债权转向权益，另一种可能是这部分理财资金将会跨过理财渠道直接流向股票市场。此外，从理财年报公布的数据来看，随着刚性兑付打破的不可逆性，保本理财对非保本理财的替代作用开始显性化，自2017年年初以来，保本理财规模持续稳步上涨。

考虑到未来随着监管政策的进一步推进，市场的交投情绪有可能进一步降至冰点，在市场自发流动性开始出现枯竭的可能下，做市商作为流动性提供者的角色就越来越重要。铁肩担道义，除了《自动质押融资管理办法》等异常状态下的流动性提供手段外，作为日常市场流动性提供的重要构成，做市商报价不可小觑。此外，为了在打击资金在金融体系空转的同时保护中小银行直接债券投资的积极性，我们认为，考虑到当前具有银行间做市商资格的金融机构大多具有优秀的投研团队与投研能力，因此当前银行间市场的做市商制度内涵也将有待拓展，做市商除了传统的流动性提供者的角色外，还应起到一定的咨询服务提供商的作用，为中小银行择券提供相关建议，弥补中小银行在自身投研实力不足方面的短板，保证在资金空转现象降低的同时中小银行债券投资的积极性仍能得到有效的维护。