1.扩大适用范围

●控股股东、持股5%以上的股东（通过集中竞价交易取得的股份除外）；

●特定股东减持，即大股东以外的股东，减持公司首次公开发行前股份、上市公司非公开发行股份（简称特定股份）；

●董监高减持所持有的股份；

●因司法强制执行、执行股权质押协议、赠与、可交换公司债券换股、股票收益互换等方式取得股份，其减持行为同样需要遵守本次规定；

●特定股份在解除限售前发生非交易过户，受让方后续对该部分股份的减持，适用本细则。

2.细化减持限制

●通过集中竞价交易方式的，大股东或者特定股东在任意连续90日内不能减持超过公司股份总数的1%；

●对于非公开发行的股份减持，自股份解除限售之日起12个月内，减持数量不得超过其持有该次非公开发行股份数量的50%；

●通过大宗交易方式减持股份，大股东或者特定股东在任意连续90日内不得减持超过公司股份总数的2%，受让方在受让后6个月内，不得转让所受让的股份。

3.强化信息披露

●大股东、董监高通过集中竞价交易减持的，应当在首次卖出股份的15个交易日前报告备案和公告减持计划；

●在减持时间区间内，大股东、董监高在减持数量过半或减持时间过半时，应当披露减持进展情况；

●公司控股股东、实际控制人及其一致行动人减持达到公司股份总数1%的，还应当在减持发行之日起2个交易日内作出公告；

●在减持时间区间内，公司披露高送转或筹划并购重组等重大事项的，大股东、董监高应当立即披露减持进展情况，并说明本次减持与前述重大事项是否有关；

●大股东、董监高通过集中竞价交易减持的，应当在减持计划实施完毕或减持时间区间届满后的2个交易日内公告具体减持情况；

●通过协议转让方式减持股份丧失大股东身份的，出让方、受让方应在6个月内继续遵守减持比例和信息披露要求。

4.加大处罚力度

●未按照规定减持股份情节严重的，证券交易所应当通过限制交易的处罚措施禁止相关证券账户6个月内或12个月内减持股份；

●证券交易所可以根据市场情况，对构成异常交易的行为采取限制交易等措施。

对比2016年1月实施的《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》（证监会公告〔2016〕1号），新的规定及实施细则有以下看点：

股市有两大功能，一是融资，二是投资。过去几年，A股股市实际的功效在很多上市企业案例中，已经从教科书上的直接融资工具，变成了产业资本最好的退出工具。

从实际效果来看，上市公司IPO募资不用于约定募投项目或者干脆闲置的情况很多，意味着许多上市公司，却实只想自己手里的股票“有价有市”，自己能够择机变现，走向人生巅峰。

然而在减持新规来了，追随IPO，定向增发等进入的特定投资者，都将无法随心所欲地减持了。

而由于上市之时的本身动机不纯，在整体减持难度的加大的如今，公司试图借助IPO上市的动力就会骤降，IPO队列将在IPO审核趋严的背景下，再次迎来一波反悔高潮。

另一方面，不接触IPO队列的公司，正在试图借助定增重组上市，而在众多重大重组商榷阶段的上市公司特定投资者，在减持新规出来之后势必存在大量反悔的情况。老牌上市公司中，有许多公司存在产业真空化的状态，上市公司层面大面积宣布终止重组，原本业绩不佳的上市公司无人声援，退市之虞岌岌可危。

简而言之，市场雷股将会几何倍数增加。

综合来看，“减持新规”对市场来说短期利好，有助于稳定市场情绪；中期将带来压力，体现在资金将继续抛弃垃圾股，以及市场将继续寻求合理估值定位；长期来说仍是利好，“新规”将使得市场投资逻辑发生变化，促使资金更重视长期价值投资。

请看六大券商的分析：

国泰君安：基本上杜绝上市公司重要股东集中清仓式减持的所有渠道

此次新规短期而言明显利好市场，2017年首发原股东解禁规模9436亿元，定增解禁规模1.43万亿元，合计2.37万亿元，减持新规后，整体减持压力将逐步后移，2017年减持压力将大减。

投资周期的延长将导致定增市场吸引力的下降，拟定增资金进场意愿下降，定增规模将进一步缩减。

减持新规出台其实从制度上宣告绩差公司通过所谓的业绩调节或者题材博弈进行“市值管理”已经从技术上破产。大股东进行“市值管理”意愿大减，未来市场题材炒作意愿受到沉重打击，市场资金不得不全面回归价值投资。

退市速度加快将促使越来越多的投资者意识到博重组机会成本太大，投机资金将会源源不断地认亏流出，严重亏损股票的价格可能持续下跌，最终股票按制度自然退市。

此轮沪指从3295点直降到3016点的调整很大部分原因在于严监管超预期。5月中旬我们注意到维稳预期再临，监管冲击最激烈的时间已过，过度悲观已无必要。端午节的减持新规进一步反映出积极信号，短期市场反弹得到确认。

当前市场其实处在一个明显的上涨有监管，下跌有缓冲的阶段，在指数方面对上过于乐观、对下过于悲观都是错误的想法，甚至于很容易就导致追涨杀跌反复打耳光的错误。投资者应该更多地把注意力集中在市场大分化这个进程，在调整中吸纳龙头白马，在上涨中坚决摒弃手中的三无股票（无业绩、无成长、无改革），进行调仓换股。

招商证券：对整个证券市场是长期利好

作为市场参与者，正常情况下，大股东、董监高等作出增持和减持的决定，多是根据股票的真实价值，因此，减持本身并不是市场下跌的理由。减持新规只是减缓减持的节奏，并没有约束减持的总规模。

修补2016年1月减持规定的部分漏洞，对整个证券市场是长期利好。

修补借道大宗交易减持的漏洞，一定程度上缓解了解禁潮来临后的减持压力。

规范“忽悠式重组”利用定增市场进行套利的行为。

削弱大股东持股的流动性，对于股权质押来说，现有股权质押的风险加大，股权质押可能面临重新定价、增加大股东质押的成本。对于已经进入质押的股份来说，不排除需要重新增加质押物等措施。

对于一级市场来说，减持新规一定程度上增加了减持的时间成本，降低了一级市场PE参与的积极性，一级市场的股权可能面临一定的估值压力。同时，现有的定增产品面临流动性风险增加，需要产品在机制上重新进行安排。

中金王汉锋、李求索：减持新规下股东套利受到抑制 中长期影响待观察

中金认为，《新规》是2016年1号文的“加强版”，与2016年1号文相比，《新规》适用范围扩大，体现在三个方面：首先是股东受限范围扩大，参与IPO和非公开发行但持股未超5%以及通过大宗交易举牌的大股东被纳入新规限制；其次是减持方式受限类型扩大，2016年1号文的限制重心是集中竞价交易，《新规》不但进一步增加了对于集中交易中参与非公开发行投资者的补充量化限制（解禁后12个月内减持量不得超过持有数的50%），还增加了对大宗交易的量化限制标准（3个月不得超过总股数2%，受让方6个月内不能转让）；最后是股份类型受限类型扩大，将可交换债换股、股票权益互换等类型也纳入到限制范围。

对于市场的影响主要体现在以下四个方面：

1.“变相减持”受到制约。

2.IPO原股东及定增模式下的一二级市场套利现象将受到一定抑制。

3.对股市资金面短期有一定积极影响。《新规》选择在二级市场投资者情绪相对低迷、市场整体估值已经有调整、大股东及高管近期减持意愿下降甚至更多产业资本考虑增持的时点出台，有助于避免对市场造成过度波动。目前在较多投资者认为主要股东股份减持是市场下跌的主要原因的情况下，限制股份减持对市场情绪短期有提振作用。对于大宗交易的限制、增加参与IPO和非公开发行但持股未超5%股东的减持限制等规定对短期资金面有直接影响。

4.中长期影响待逐步观察。股市是一个复杂的“生态系统”，从全局出发、从根本原因着手解决股市现有问题才可能取得较好的短期、中长期效果。综合来看，大股东及高管减持所持股份属于正常现象，但大比例减持、过快的减持的现象普遍，其背后的原因一般就是股票当前“定价”对于大股东或高管等内部人的“心理价位”来说不适当的“高”。即，要么股票定价不高但“质不抵价”，要么公司质量尚可但股票定价过高。在A股这两种现象可能都存在。短期来看限制减持可能对于市场情绪有帮助，从长期来看需要注意这次减持新规是否会使得定价失衡的纠正过程更加缓慢。

另外，从监管层面上看，此次新规之后也要注意大股东是否会绕过减持等途径、通过其他方式来从这种“高”股票定价中获取利益。从更长期来看，在沪港通、深港通等互联互通机制之下，A股与港股两地不同的监管环境，可能也会使得投资者和上市公司会在两地之间进行对他们最有利的选择。A股市场的监管机制需要逐步从国际发达市场的发展经验教训中“取长补短”，才能够留住上市公司、留住投资者。

安信策略：减持新规总体短期利好 但市场核心矛盾未解

安信策略认为，对于减持新规总体应该持积极评价。监管层在此时点公布减持新规，属于政策完善，有引导中长期价值投资，也释放了稳定投资者情绪的信号。

A股市场过去存在一些因减持需要而产生的拉抬股价诉求，这往往使得大股东与董监高减持或套现在高位，中期看加大股价波动，并不真正服务于公司中长期业务发展以及全体股东利益最大化。因此这些诉求应该受到抑制，我们应该的引导的不是短期拉抬股价诉求，而是中期做强企业基本面的诉求。

所以，核心还是投资于优秀公司。优秀公司的价值不会受减持新规影响，优秀公司运营依赖于完善的公司治理结构和优秀的管理人员。对于董监高的积极性，大部分高管所占股份不足1%，即使是董事长持股集中，只要公司治理结构清晰，人员稳定，管理人员积极性也并不会改变。

最后，定增基金并不会因为退出困难而导致投资者损失。事实上，定增基金退出难度加大首先需要定增规模远超过1%，而不少定增基金参与比例不足1%，其次参与项目缺乏流动性。公司缺乏成长性。这意味着定增项目的质量左右投资者是否损失，而非退出是否困难。

我们理解这个阶段出台减持新规主要透露出政策层对市场的呵护信号，短期有利于投资者情绪和股票供给预期，结构上尤其有利一些减持压力小的次新股。中期看，不利于没有内生性增长的低质公司，对于内生性增长较好的优秀公司将由于稀缺性享有估值溢价。而市场的中期核心逻辑依然是利率上升资金离场与盈利趋势是否扭转。

目前看，国内的1年期Shibor利率与贷款基础利率（LPR）倒挂，加息预期上升。美联储6月份加息概率极高，美联储一旦加息，国内很可能提高政策利率。金融去杠杆后续动作仍然值得观察，总之目前市场虽处修复，依然脆弱，一旦利率出现超预期上升，市场将再次陷入调整。A股市场还未着陆安全区。

国金策略李立峰团队：“减持新规”有助于市场反弹窗口的提前

国金策略认为，《减持新规》（简称9号文），管控全面，含金量高，将消除“一级、一级半、二级”市场的套利空间，有助于A股市场的供需平衡。

新规全文共计19条，总的来讲，是非常全面细致的管控，含金量高，对前期的《减持规定》中存在的漏洞（比方说大宗通道减持）做了非常精准的打补丁，核心是杜绝清仓式减持，减少过桥减持，严格控制大小非的减持力度。尽管不同的投资主体对《减持新规》的解读不尽相同，或认为这是对流动性造成冲击；或认为非市场化的行为，但客观上讲，我们更应该看到其积极作用，《减持新规》的出台将极大的消除了“一级、一级半、二级”市场的套利空间，出发点是保护二级市场中小投资者的利益，让上市公司大股东利益与中小投资者利益捆绑在一起，财富的积累必须是通过上市公司“货真价实”的业绩来产生，上市公司大股东将更多的着力于上市公司的经营发展，而非依靠于“制度套利、造假”等方式来产生。

我们在之前的周度研报中提出市场的企稳反弹有望在6月中下旬开始，但周末由于出台了一系列制度利好，我们将反弹的时间窗口判断略做一些提前。对周末证监会出台的系列组合拳，我们倾向于市场将给予偏正面的反映。

当然，我们需要强调的是，本轮市场的反弹更多的基础在于“预期差的博弈”，市场反转的基础目前来看并不存在，仍受制于“估值”与“盈利”的双重约束。一方面，经济增长小幅回落带动盈利预期的下滑；另一方面，制约债券市场的流动性同样制约着权益类市场。

主题方面，建议重点关注“雄安新区（国家大战略）、粤港澳新区、PPP（污水处理，土壤修复）”等。

中信策略：减持新规发布利好A股 流动性降低引致风险

回顾证监会过去一系列重要政策，从IPO提速到调整非公开发行定价，从限制“高送转”到规范减持。“防套利、反套路”的政策组合拳意在维护A股市场长期稳定发展，引导投资者长期、价值投资的理念，保护中小股东利益。短期意在防范二级市场风险。

拓口径、压节奏、堵漏洞：新规从严规范股东减持。新规明显提高了对应股东的减持难度，无论是相对2016年1号文还是市场预期，新规都更严格（参考正文表1）。新规直接冲击一级半市场，对二级市场供需和流动性预期亦有影响。

新规对二级市场有利好，也有风险。新规对二级市场影响要复杂一些。当前A股处于监管政策敏感期，对利率和流动性也比较敏感。（参考2017年下半年投资策略报告《利率为纲、价值为本》）。一方面，新规明显限制了大股东和特定股东在二级市场减持的能力，增加了减持过程的透明度，这直接降低了潜在卖盘规模；特别是在前期大股东减持频发的背景下，新规有利于修复市场预期，交易层面利好A股。但新规带来的风险也不容忽视。

减持刹车，退出通道受限，一级半市场受冲击。综合考虑存量规模和新规影响，定向增发、Pre-IPO和PE的基金和产品受到的负面影响更大。未来相关业务的规模和模式都会受到很大冲击。A股换挡，基本面对长期股价的驱动力更强。无论是PE、定增、甚至打新，新规对过去几年这些打通一二级市场的交易结构和获利模式有破坏作用。以后无论是IPO、PE还是定增，实际锁定期更长，公司的基本面重要性也进一步提升。

主要风险来自受限股东的相机抉择。换个角度看，新规使得相关股东减持“配额”更稀缺，这可能会强化这些股东充分利用额度尽快减持的动机。特别是新增受限，又有固定偿付期限的定向增发和PE类产品，新规改变了其减持节奏，但并不改变其流动性约束下减持的意愿。而且“小额多次”的减持方式对股价的压力不一定比“大额单次”的方式小。

对个股投资影响：

海通证券荀玉根认为，“新政”将使短期小票受益明显，业绩为王风格不变。

减持新规和IPO规模缩减短期对小票刺激更明显。今年以来中小创明显跑输主板，除了盈利估值匹配问题，微观供求关系也是重要影响变量。减持新规整体上放缓了大股东和特定股东的减持节奏，对中小创的微观供求改善更加明显。另一方面，3月末以来的市场调整，中小创也成为重灾区。减持新规和IPO规模减小对中小创的供需改善更明显，加上前期中小创股价回调幅度更大，短期以中小创为代表的小票受政策刺激更明显。

随着市场价值投资的回归，主营业绩持续增长的小盘股值得重点关注。同花顺数据显示，沪深两市共计有11股连续两年扣非净利润连续增长，且市值在50亿元以下。

减持新政之下，长期借助资金优势获得超额利润的一级、一级半市场生态将发生聚变。

1.定增

可以说，受减持新规影响较大的就是定增类基金。通过定增获得股权的股东，在锁定期满后12个月内只能集中竞价方式减50%，还要受90日内减持总数不超过股份总数1%的限制。目前常见的1.5年定增基金，基本不可能按时全身而退，到期后的怎样退出是一个难解的问题。同时，按着新规测算，未来的定增基金封闭期至少要设2.5年， 1年（锁定期）+1年（减持50%）+0.5年（减持剩下50%）。

当然，这里所说的2.5年定增，是属于保守估计。如果定增比例较高的话，那么，2.5年是减持不完的，需要更长的时间。

原有的利益链条被打破，未来的趋势却尚不明晰。大宗交易的未来走势，尚存在市场争议。而在此前“限价、限时、限量”的定增新政出台后，定增折价率已经持续低位运行;叠加减持限令的影响，多位市场人士直言，增量资金进场的意愿遭到重创，曾过万亿元规模的定增市场将快速萎缩。

而眼下的当务之急，券商等各机构还需要先处理原有业务合同调整、产品展期等棘手的难题，定增市场料快速萎缩。

2.Pre-IPO基金

目前Pre-IPO基金主要通过广泛投资到有可能IPO的新三板企业（又称“集邮”策略）或者突击入股的方式获取收益。当然主要想赚的是一二级市场套利空间。但是新规后，这类型的Pre-IPO基金有可能会被划入特定股份的范畴，从而面临解禁后的减持限制，这会大大降低解禁后减持的收益率。由于减持所需时间过长，一二级市场套利空间会逐步收缩，影响这类基金的整体收益率。当然对于此类基金，也不能一棍子打死一船人，需要具体项目具体对待，毕竟持个股比例低于5%的Pre-IPO项目还是占大部分。

3.PE基金

估计现在基金管理人正在开会，主题是“千方百计把项目股权降到5%之下”。君不见，PE基金的80%主要收益来源是20%的好项目，但如果每个项目都只占5%股权以下，那得每个项目都是BAT才行了。但根据《国务院关于促进创业投资持续健康发展的若干意见》的有关要求，证监会在修改完善减持制度时，对创业投资基金的退出问题作出了专门的制度安排。希望这个专门的制度能有利于PE基金的退出。

4.打新基金

减持新规后，由于大股东不能快速减持套现，导致一二级市场套利空间逐步收缩，这样的背景下，大股东拉抬托市动机将会有所减弱，毕竟一下把股价做高了，大股东也不能马上脱手卖出，倒不如好好把业绩做好，使得股价长期上涨才是王道。所以，新股仍有确定性的空间，但是涨停板的个数会越来越少了。

5.大宗交易能否得利？

在“减持新政”出台后，关于大宗交易的争议也愈加强烈。

此次减持新政中新增规定，大股东减持或者特定股东减持，采取大宗交易方式的，在任意连续90日内减持股份总数不得超过公司总股本的2%。同时，受让方在受让后6个月内，不得转让所受让的股份。

“我认为大宗交易将会繁荣起来。”某从事大宗交易的小型私募机构创始人表示。在他看来，大宗交易每年8%总股本的减持规模，在目前非常有吸引力。但这一说法随即被某券商营业部人士的质疑。由于增加了受让方半年锁定期的规定，该券商人士预期，大宗交易受让方的意愿会大打折扣。

华东某大市值型券商机构销售人士对此表示，此前大宗交易的模式是走量为先、辅以价差，如以数十亿元的持股、加上百分之二或三的折价率而实现获益。这种模式的前提，是短期内能较快的转让和减持。但此次减持新政出台后，堵上了通过大宗交易这条快速转手的通道。

此外，该券商机构销售人士还指出，由于受让方存在半年的锁定期，这甚至可以被视为是再做了一次带限售的“定增”。但从此前大宗交易的主要出让方来看，IPO前持股、非公开发行认购股份是主要来源，这类股东的持股规模普遍较大;如果通过大宗交易减持，每笔减持都要受让方的限售期，并不利于股份转让。其预期，未来这类股东可能更多会采用协议转让的减持方式。

尽管对于大宗交易的未来走势还存有争议，但对原有玩法变更的共识则已达成。有市场观点指出，过去简单粗暴的大宗交易减持难以维系。未来，或会出现保底承诺、对赌等花式玩法。

总而言之，“减持新规”将使得原有的各路变相通道全面封堵，减持市场要寻找新的玩法。

第一条 为了规范上市公司股东及董事、监事、高级管理人员（以下简称董监高）减持股份行为，促进证券市场长期稳定健康发展，根据《公司法》《证券法》的有关规定，制定本规定。

第二条 上市公司控股股东和持股 5%以上股东（以下统称大股东）、董监高减持股份，以及股东减持其持有的公司首次公开发行前发行的股份、上市公司非公开发行的股份，适用本规定。大股东减持其通过证券交易所集中竞价交易买入的上市公司股份，不适用本规定。

第三条 上市公司股东、董监高应当遵守《公司法》《证券法》和有关法律、法规，中国证监会规章、规范性文件， 以及证券交易所规则中关于股份转让的限制性规定。上市公司股东、董监高曾就限制股份转让作出承诺的，应当严格遵守。

第四条 上市公司股东、董监高可以通过证券交易所的证券交易卖出，也可以通过协议转让及法律、法规允许的其他方式减持股份。因司法强制执行、执行股权质押协议、赠与、可交换债换股、股票权益互换等减持股份的，应当按照本规定办理。

第五条 上市公司股东、董监高减持股份，应当按照法律、法规和本规定，以及证券交易所规则，真实、准确、完整、及时履行信息披露义务。

第六条 具有下列情形之一的，上市公司大股东不得减持股份：（一）上市公司或者大股东因涉嫌证券期货违法犯罪，在被中国证监会立案调查或者被司法机关立案侦查期间，以及在行政处罚决定、刑事判决作出之后未满 6 个月的。（二）大股东因违反证券交易所规则，被证券交易所公开谴责未满 3 个月的。（三）中国证监会规定的其他情形。

第七条 具有下列情形之一的，上市公司董监高不得减持股份：（一）董监高因涉嫌证券期货违法犯罪，在被中国证监会立案调查或者被司法机关立案侦查期间，以及在行政处罚决定、刑事判决作出之后未满6 个月的。（二）董监高因违反证券交易所规则，被证券交易所公开谴责未满 3 个月的。（三）中国证监会规定的其他情形。

第八条 上市公司大股东、董监高计划通过证券交易所集中竞价交易减持股份，应当在首次卖出的 15 个交易日前向证券交易所报告并预先披露减持计划，由证券交易所予以备案。上市公司大股东、董监高减持计划的内容应当包括但不限于：拟减持股份的数量、来源、减持时间区间、方式、价格区间、减持原因。减持时间区间应当符合证券交易所的规定。在预先披露的减持时间区间内，大股东、董监高应当按照证券交易所的规定披露减持进展情况。减持计划实施完毕后，大股东、董监高应当在两个交易日内向证券交易所报告，并予公告；在预先披露的减持时间区间内，未实施减持或者减持计划未实施完毕的，应当在减持时间区间届满后的两个交易日内向证券交易所报告，并予公告。

第九条 上市公司大股东在 3 个月内通过证券交易所集中竞价交易减持股份的总数，不得超过公司股份总数的 1%。股东通过证券交易所集中竞价交易减持其持有的公司首次公开发行前发行的股份、上市公司非公开发行的股份，应当符合前款规定的比例限制。股东持有上市公司非公开发行的股份，在股份限售期届满后 12 个月内通过集中竞价交易减持的数量，还应当符合证券交易所规定的比例限制。适用前三款规定时，上市公司大股东与其一致行动人所持有的股份应当合并计算。

第十条 通过协议转让方式减持股份并导致股份出让方不再具有上市公司大股东身份的，股份出让方、受让方应当在减持后 6 个月内继续遵守本规定第八条、第九条第一款的规定。股东通过协议转让方式减持其持有的公司首次公开发行前发行的股份、上市公司非公开发行的股份，股份出让方、受让方应当在减持后 6 个月内继续遵守本规定第九条第二款的规定。

第十一条 上市公司大股东通过大宗交易方式减持股份，或者股东通过大宗交易方式减持其持有的公司首次公开发行前发行的股份、上市公司非公开发行的股份，股份出让方、受让方应当遵守证券交易所关于减持数量、持有时间等规定。适用前款规定时，上市公司大股东与其一致行动人所持有的股份应当合并计算。

第十二条 上市公司大股东的股权被质押的，该股东应当在该事实发生之日起 2 日内通知上市公司，并予公告。中国证券登记结算公司应当统一制定上市公司大股东场内场外股权质押登记要素标准，并负责采集相关信息。证券交易所应当明确上市公司大股东办理股权质押登记、发生平仓风险、解除股权质押等信息披露内容。因执行股权质押协议导致上市公司大股东股份被出售的，应当执行本规定。

第十三条 上市公司股东、董监高未按照本规定和证券交易所规则减持股份的，证券交易所应当视情节采取书面警示等监管措施和通报批评、公开谴责等纪律处分措施；情节严重的，证券交易所应当通过限制交易的处置措施禁止相关证券账户 6 个月内或 12 个月内减持股份。证券交易所为防止市场发生重大波动，影响市场交易秩序或者损害投资者利益，防范市场风险，有序引导减持，可以根据市场情况，依照法律和交易规则，对构成异常交易的行为采取限制交易等措施。

第十四条 上市公司股东、董监高未按照本规定和证券交易所规则减持股份的，中国证监会依照有关规定采取责令改正等监管措施。

第十五条 上市公司股东、董监高未按照本规定和证券交易所规则披露信息，或者所披露的信息存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，中国证监会依照《证券法》第一百九十三条的规定给予行政处罚。

第十六条 上市公司股东、董监高减持股份超过法律、法规、中国证监会规章和规范性文件、证券交易所规则设定的比例的，依法予以查处。

第十七条 上市公司股东、董监高未按照本规定和证券交易所规则减持股份，构成欺诈、内幕交易和操纵市场的，依法予以查处。

第十八条 上市公司股东、董监高违反本规定和证券交易所规则减持股份，情节严重的，中国证监会可以依法采取证券市场禁入措施。

第十九条 本规定自公布之日起施行。《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》（证监会公告〔2016〕1 号）同时废止。

 1.问：此次进一步规范上市公司有关股东减持股份行为的背景是什么？

　　答：上市公司股份减持制度是资本市场重要的基础性制度，对于稳定上市公司治理、维护二级市场稳定、保护投资者特别是中小投资者合法权益具有十分重要的作用。目前我国已经形成了包括《公司法》《证券法》的相关规定，证监会的规章、规范性文件和证券交易所自律规则在内的一套规制控股股东、持股5%以上股东（以下并称大股东）及董事、监事、高级管理人员（以下简称董监高）减持公司股份的规则体系，确立了以锁定期安排和后续减持比例限制、信息披露要求为基础的减持制度。在有关各方的共同努力下，现行减持制度在稳定市场秩序，引导上市公司股东规范、理性、有序减持等方面发挥了积极作用。

　　然而，随着市场情况的不断变化，现行减持制度也暴露出一些问题，一些上市公司股东集中减持套现问题比较突出，市场反映强烈。上市公司股东和相关主体利用“高送转”推高股价配合减持、以及利用大宗交易规则空白过桥减持等行为时有发生，等等。这些无序减持、违规减持等问题，不但严重影响中小股东对公司经营的预期，也对二级市场尤其是对投资者信心造成了非常负面的影响。同时，产业资本的大规模减持，不但会令股市承压，危害股市健康发展，也会给整个宏观经济带来危害，使实体经济面临“失血”风险。如果任由这种现象存在，将会严重扰乱市场正常秩序，扭曲公平的市场交易机制，损害广大中小投资者合法权益，不利于证券市场持续稳定健康发展，必须依法予以规范。

 2.问：修改后的减持制度从减持数量、减持方式以及信息披露等方面对上市公司股东的减持股份行为作出了要求，是否限制了股东正常转让股份的合法权利？

　　答：总的来看，上市公司股东减持问题既涉及股东正常转让股份，也涉及证券市场正常交易秩序的维护。一方面，股份转让是上市公司股东的基本权利，必须予以尊重和维护；另一方面，股份转让又直接涉及市场秩序稳定与其他投资者权益保障，必须进行规范，确保有序转让。《公司法》第144条规定，上市公司的股票，应当依照有关法律、行政法规及证券交易所交易规则上市交易。美国、香港等有关境外证券市场大多也从限售期、减持方式、减持数量、信息披露等多个方面，以“疏堵结合”的方式对大股东及董事、高管的减持行为进行规范和限制。

　　此次修改完善减持制度，基于“问题导向、突出重点、合理规制、有序引导”的原则，对当前实践中存在的、社会反响强烈的突出问题作了有针对性的制度安排。在完善具体制度规则时，通盘考虑、平衡兼顾，既维护二级市场稳定，也关注市场的流动性；既关注资本退出渠道是否正常，也保障资本形成功能的发挥；既保障股东转让股份的应有权利，也保护中小投资者的合法权益；既考虑资本市场的顶层制度设计，也关注市场面临的现实问题，着眼于堵塞现有制度的漏洞，避免集中、大幅、无序减持扰乱二级市场秩序、冲击市场信心。

 3.问：此次修改减持制度，对上市公司股东在一定期限内减持股份的数量作出了限制，是否会对市场流动性和投资者预期产生负面影响？

　　答：在现行证券法律体系下，完善后的减持制度进一步引导上市公司股东、董监高规范、理性、有序减持股份，有利于进一步健全上市公司治理，形成稳定的市场预期，维护证券市场交易秩序，进一步提振市场信心。因此，修改后的减持制度将更有利于引导产业资本专注实业，对市场流动性的影响，对投资者预期的影响，应该说皆是正面的。下一步，我会将继续贯彻依法监管、从严监管、全面监管的要求，加大对违法违规减持行为的打击力度，特别是对于减持过程中涉嫌虚假信息披露、内幕交易、操纵市场等违法违规行为，严格执法，从严惩处，确保市场主体严格遵守制度规范，切实保护投资者特别是中小投资者的合法权益，有效维护市场秩序和稳定。

 4.问：此次完善减持制度，对《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》有何修改？

　　答：本次对《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》（以下简称《减持规定》）修改的主要内容包括：一是完善大宗交易“过桥减持”监管安排。通过大宗交易减持股份的，出让方与受让方，都应当遵守证券交易所关于减持数量、持有时间等规定。二是完善非公开发行股份解禁后的减持规范。持有非公开发行股份的股东，在锁定期届满后12个月内通过集中竞价交易减持，应当符合证券交易所规定的比例限制。三是完善适用范围。对于虽然不是大股东，但如果其持有公司首次公开发行前发行的股份和上市公司非公开发行的股份，每3个月通过证券交易所集中竞价交易减持的该部分股份总数不得超过公司股份总数的1%。四是完善减持信息披露制度。增加了董监高的减持预披露要求，从事前、事中、事后全面细化完善大股东和董监高的披露规则。五是完善协议转让规则。明确可交换债换股、股票权益互换等类似协议转让的行为应遵守《减持规定》。适用范围内的股东协议转让股份的，出让方与受让方应在一定期限内继续遵守减持比例限制。六是规定持股5%以上股东减持时与一致行动人的持股合并计算。七是明确股东减持应符合证券交易所规定，有违反的将依法查处；为维护交易秩序、防范市场风险，证券交易所对异常交易行为可以依法采取限制交易等措施。

 5.问：证监会在2015年7月、2016年1月相继发布了有关上市公司股东减持股份的规定，这次又出台了新的制度规则，规则变动是否过于频繁，不利于市场形成稳定的预期？

　　答：2015年7月，为维护证券市场稳定，我会发布了证监会公告〔2015〕18号（以下简称《18号文》），对上市公司大股东、董监高通过二级市场减持股份的行为予以限制。2016年1月，在《18号文》到期后，为实现监管政策有效衔接，我会制定了《减持规定》，对上市公司大股东、董监高的减持行为作了较为系统的规范。此次修改减持制度，是在充分总结前期经验，并保持现行持股锁定期、减持数量比例规范等相关制度规则不变的基础上，结合实践中出现的新情况、新问题，对现行减持制度作进一步的调整和完善。

 6.问：修改后的减持制度是否会增加创业投资基金的退出成本，不利于支持创业投资基金投早投小？

　　答：为落实《国务院关于促进创业投资持续健康发展的若干意见》的有关要求，我会在修改完善减持制度时，对创业投资基金的退出问题作出了专门的制度安排。在下一步工作中，我会将进一步研究创业投资基金所投资企业上市解禁期与上市前投资期限长短反向挂钩机制，对专注于长期投资和价值投资的创业投资基金在市场化退出方面给予必要的政策支持。

 7.问：减持政策调整对锁定期有无影响？

答：减持政策调整不涉及首发锁定期问题，首发锁定期继续执行现有规定。根据《公司法》第141条，公司公开发行股份前已发行的股份，自公司股票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让。根据证券交易所股票上市规则，控股股东、实际控制人应当承诺自公司股票在证券交易所上市之日起36个月内不得转让。此次减持政策调整也不涉及上市公司非公开发行股票锁定期问题，上市公司非公开发行股票锁定期继续执行现有规定。根据《上市公司证券发行管理办法》及《非公开发行股票实施细则》，上市公司控股股东、实际控制人或其控制的关联人认购非公开发行股票的，通过认购本次发行的股份取得上市公司实际控制权的投资者，以及董事会拟引入的境内外战略投资者，认购的股份自发行结束之日起36个月内不得转让。其他发行对象通过竞价方式认购的非公开发行股份，自发行结束之日起12个月内不得转让。上市公司发行股份购买资产的，有关主体应当遵守《上市公司重大资产重组管理办法》有关锁定期的规定。

5月27日证监会发布了《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》（证监会公告〔2017〕9号），上海、深圳证券交易所也出台了完善减持制度的专门规则。

2016年1月7日，我会发布的《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》（证监会公告〔2016〕1号，以下简称《减持规定》），在引导上市公司控股股东、持股5%以上股东（以下并称大股东）及董事、监事、高级管理人员（以下简称董监高）规范、理性、有序减持，促进上市公司稳健经营、回报中小股东，促进资本市场健康发展等方面发挥了重要作用。

从《减持规定》发布后的实践情况来看，出现了一些值得重视的新情况、新问题。一是，大股东集中减持规范不够完善。一些大股东通过非集中竞价交易方式，如大宗交易方式转让股份，再由受让方通过集中竞价交易方式卖出，以“过桥减持”的方式规避集中竞价交易的减持数量限制。二是，上市公司非公开发行股份解禁后的减持数量没有限制，导致短期内大量减持股份。三是，对于虽然不是大股东但持有首次公开发行前的股份和上市公司非公开发行的股份的股东，在锁定期届满后大幅减持缺乏有针对性的制度规范。四是，有关股东减持的信息披露要求不够完备，一些大股东、董监高利用信息优势“精准减持”。五是，市场上还存在董监高通过辞职方式，人为规避减持规则等“恶意减持”行为。

针对上述问题，在保持现行持股锁定期、减持数量比例规范等相关制度规则不变的基础上，需要专门重点针对突出问题，充分借鉴境外证券市场减持制度经验，结合我国实际，对现行减持制度做进一步完善，有效规范股东减持股份行为。总体思路是，从实际出发，遵循“问题导向、突出重点、合理规制、有序引导”的原则，通盘考虑、平衡兼顾，既要维护二级市场稳定，也要关注市场的流动性，关注资本退出渠道是否正常，保障资本形成的基本功能作用的发挥；既要保护中小投资者合法权益，也要保障股东转让股份的应有权利；既要考虑事关长远的顶层制度设计，也要及时防范和堵塞漏洞，避免集中、大幅、无序减持扰乱二级市场秩序、冲击投资者信心。主要措施内容如下：

一是，鼓励和倡导投资者形成长期投资、价值投资的理念，进一步强调上市公司股东应当严格遵守相关股份锁定期的要求，并切实履行其就限制股份减持所作出的相关承诺。

二是，完善大宗交易制度，防范“过桥减持”。明确有关股东通过大宗交易减持股份时，出让方、受让方的减持数量和持股期限要求。

三是，引导持有上市公司非公开发行股份的股东在股份锁定期届满后规范、理性、有序减持。

四是，进一步规范持有首次公开发行前发行的股份和上市公司非公开发行的股份的股东的减持行为。

五是，健全减持计划的信息披露制度。明确减持的信息披露要求，进一步健全和完善上市公司大股东、董监高转让股份的事前、事中和事后报告、备案、披露制度，防范和避免故意利用信息披露进行“精准式”减持。

六是，强化上市公司董监高的诚信义务，防范其通过辞职规避减持规则。

七是，落实《国务院关于促进创业投资持续健康发展的若干意见》要求，对专注于长期投资和价值投资的创业投资基金在市场化退出方面给予必要的政策支持。

八是，明确大股东与其一致行动人减持股份的，其持股应当合并计算，防止大股东通过他人持有的方式变相减持。

九是，切实加强证券交易所一线监管职责，对于违反证券交易所规则的减持行为，证券交易所采取相应的纪律处分和监管措施。

十是，严厉打击违法违规减持行为，对于利用减持进行操纵市场、内幕交易等违法行为的，加强稽查执法，加大行政处罚力度，严格追究违法违规主体的法律责任。

股份减持制度是资本市场重大的基础性制度，也是境外成熟市场通行的制度规则，涉及资本市场的各个方面，对于维护市场秩序稳定，提振市场信心，保护投资者合法权益具有十分重要的意义。希望市场各方主体树立长期投资、价值投资理念，自觉遵守减持制度规则，切实做到规范、理性、有序减持股份，共同促进资本市场健康稳定发展。我会将持续跟踪市场上出现的新情况、新问题，及时调整完善相关制度规则。

今年以来，从规范再融资、严惩“忽悠式重组”、对会计师事务所和律师事务所进行IPO专项检查，到打击二级市场股价操纵的案例，再到当前进一步规范和约束上市公司股东和董监高的各种违规减持的乱象等，证监会在持续优化A股市场生态、倡导价值投资的方面，大力对各类违规行为进行规范和约束，具体的政策脉络如下：

1月20日：证监会通报首次IPO企业现场检查及问题处理情况；

2月17日：证监会完善上市公司非公开发行股票规则规范上市公司再融资；

3月10日：中国证监会与香港证监会紧密合作严惩首宗利用沪港通跨境操纵市场案件；

4月14日：证监会组织开展律师事务所从事IPO证券法律业务专项检查；

4月21日：证监会重拳出击“忽悠式重组”对九好集团等做出行政处罚和市场禁入；

4月21日：证监会严厉惩处交易所干部违法买卖股票行为；

5月27日：证监会进一步规范上市公司有关股东减持股份行为完善上市公司股份减持制度。

傅静综合央视财经、凤凰财经、证券时报、中国证券网等报道。

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