合纵科技(300477)

2016上半年营收4.82亿元，同比减少0.04%，归母净利润0.30亿元，同比增长0.56%：公司发布2016 年半年报，报告期内公司实现营业收入4.82亿元，同比减少0.04%；实现归属母公司净利润0.30亿元，同比增长0.56%。对应EPS为0.11。其中2季度实现营业收入3.28亿元，同比减少1.57%，环比增长113.12%；实现归属母公司净利润0.43 亿元，同比增长1.9%，环比减少424.35%。2 季度对应EPS 为0.16 元。公司之前的半年度业绩预告为-5%-5%，基本符合预期

公司对于未来的发展进行了长远的规划，计划3-5年时间营收翻四倍，定位配网综合服务商。公司目前的产品线覆盖所有配网的一次设备，目前来看公司的发展方向为配网综合服务商，未来会向着设计咨询+工程总包+设备制造+运维服务的新业务模式探索。另一方面随着电力体制改革的推行，公司看到电网公司以外的商机，未来将积极拓展两大电网以外的用户市场，以解决目前对电网的高度依赖。今年年底公司在两网的中标量将超过北京科锐，成为行业第一。

《有序放开配电业务管理办法》的政策短期会落地，为配售一体化模式打开了窗口，利好配网设备供应商。电改的顶层设计基本搭建完成，目前还有两个重量级文件尚未下发，其中《售电公司准入与退出管理办法》基本上已经定调，总体思路就是放到最宽，从广东省的执行情况来看，未来各地的售电公司在短时间内就形成红海。另一份文件《有序放开配电业务管理办法》其实是触及电网的核心利益的，配售一体化的模式将在增量市场首先试水。配网设备的传统供应商依托自身的优势通过电改进入用户市场，原有的传统主业增量空间会很可观。同时发改委已经开启报送配电业务试点项目的报送，短期内就会有落地。

PPP政策助力配网投资，工业园区是争夺的重点。8月底《关于切实做好传统基础设施领域政府和社会资本合作有关工作的通知》出台。PPP作为财政的发力点，对传统基础设施发展有着极大的促进作用，前期市场主要预期都体现在轨交、环保、园林、海绵城市等，最近出台的《通知》中明确了PPP模式重点的项目，能源领域排名第一，其中包括供电/城市配电网建设改造、农村电网改造升级等。很有可能在第三批PPP示范项目中就能看到配网试点项目，与上述《关于请报送增量配电业务试点项目》的通知相互呼应。根据我们查阅的资料，目前有近200个国家级工业园区，1300多个省级工业园区，这些工业园区的电网归属权没有统一的划分。第一类是完全归属于政府，也就是工业园区下设的管委会，这些管委会一般也会将这些配网资产交给电网代管，这一块是最大的蛋糕，政府很有可能结束与电网的合同，另寻新欢；第二类就属于电网，电网负责建设和运营，基本上几年以前合同，这一块电网很难退出；第三类就是政府和电网共有，股权比例不固定，就像贵安新区一样，本来配网资产就是政府60%，电网40%，后面两方以资产入股，再引入社会资本以资金入股，成立配售一体化公司。

预收款增多说明订单向好，同期经营活动现金流为净流入，应收账款周转放缓：公司2016H1的销售、管理、财务费用分别为0.60亿元、0.40亿元、-0.01亿元，分别同比增长了28.46%、14.89%、和下降了132.75%。公司2016H1的期间费用率上升了2.98个百分点至20.6%，其中销售、管理、财务费用率分别较2015H1上升了2.76%、1.09%和下降0.87个百分点至12.43%、8.38%、-0.21%。公司2016H1预收款项0.24亿元，同比增加了9.61%，较期初增加了134.45%，显示订单充足；同期经营活动现金流为净流入0.16亿，去年同期为-0.25亿元，主要报告期内采购付款减少。期末存货1.78亿元，比年初1.68亿元增长6%；存货周转天数92.33天，同比减少了6.77天；应收账款6.02亿元，比年初5.47元增长10%；应收账款周转天数214.64天，同比增加了51天。

投资建议：受益于短期电改政策落地，PPP项目落地在即，配网行业迎来新的变化，我们坚定看好公司未来发展。预计公司2016/2017/2018年归母净利润为1.09/1.25/1.34亿元，EPS为0.40/0.46/0.49元，给予公司2017年65倍PE，对应目标价30元，给予公司“买入”的投资评级。

风险提示：政策落地不达预期、配网投资不达预期