泸州老窖 (000568)
——拐点已现，积极买入

  投资评级与估值：上调盈利预测，上调评级至 “买入” 。 我们预计 2014-2016年每股收益为 1.64、2.07、2.51 元，上调幅度分别为 3%、16%与 17%（原预测为 1.59、1.78 与 2.15 元），对应目前股价 PE 分别为 11.5 倍、9 倍、7.5 倍。公司目前正处于重大转折期，我们看好未来 2-3 年 1573 销量的明显恢复，以及特曲等中低档酒的恢复性增长。按 2015 年 14 倍 PE 来测算，给予目标价 29 元，上涨空间为 54%，上调评级至买入。
  关键假设点： 预计 1573 系列 2015、 2016 年在低基数基础上较大幅度增长；中端酒有望在一定程度上恢复性增长；低端酒维持良好的发展态势。
  有别于大众的认识 ：我们认为近期经销商大会表明公司正在发生几大重要转折：
  1 ）最核心变化之一：从“保价”至“保量”的战略转折性调整，看好国窖1573 。过往泸州老窖对国窖 1573 一直采取挺价战略， 包括 2013年 9 月逆市大幅提价，导致从去年四季度与今年一季度国窖 1573 断崖式下降。7 月 25 日下午经销商大会泸州老窖将国窖 1573 整个体系相关系统的价格进行调整。调整后的 52 度国窖 1573 经销商结算价为计划内 560元，计划外为 620 元。我们认为本次调价反映了公司对目前形势的一个
重新判断与认识，在战略上从过去“保价”调整至目前的“保量”，从过去死守价格高度变为目前通过市占率来维护品牌力。渠道顺价后， 经销商动力将回归，后续有望较快地去库存以及恢复国窖 1573 的动销。公司管理层在经销商大会中提到将“倾全集团之力扶持国窖 1573”。国窖 1573销量从高峰至目前的低谷，经历了断崖式的下跌。 因此我们认为一旦国窖1573 动销逐步恢复，泸州老窖的弹性将非常大。
  22窖 ）最核心变化之二：销售队伍的质变，力保国窖 1573  销量回升。我们认为市场目前更多关注于价格调整以及渠道去库存问题， 但对泸州老窖销售团队的变化认识明显不足。 近期 1573 系列将重由营销总监林锋总操刀，林总是老窖的销售老帅，曾在国窖 1573 品牌塑造中立下汗马功劳，
过往的业绩也多次证明林总过人的销售能力。今年 1 月份开始，林总已负责特曲销售公司的运营和管理， 目前已成功地实现特曲的顺价销售。此外，“八大战区”中多位指挥均是泸州老窖核心骨干，整个团队能力出众。一个强大的团队是国窖 1573 重新站起来的核心保证。
 3 ）变化之三：经销商的心态在变好。过去挺价导致终端动销严重下滑，经销商库存与资金成本较大，且价格倒挂的情况导致经销商动力严重不足。 从我们草根调研情况来看， 经销商普遍反映较为积极，认为公司政策更加务实，并重视经销商利益。我们认为经销商的心态正逐步变好，特别是存货动销奖励推出后，经销商终端推进力度将加大。
  4 ）估值具有吸引力：a）年初至今，一线白酒贵州茅台上涨 45%，五粮液上涨 32%，洋河股份上涨 44%，而泸州老窖下跌 5.5%；b）从市值来看，泸州老窖目前市值 265 亿，是贵州茅台的 14%、五粮液的35%、洋河股份的 43%；c）泸州老窖 2013 年度每股分红 1.25 元（税前），对应目前股价股息率为 6.6%，预计 8 月份将实施分红；d）从估值来看，2014 年对应的 PE 为 11.5 倍，是一线白酒中较低的。考虑未来两年国窖 1573 增长空间巨大、 泸州老窖中低端在全国具有
知名度，我们认为未来两年老窖将享有更高的估值溢价。
 股价表现的催化剂：业绩报告、一批价、终端动销情况
 核心假设风险：其他名酒的进一步降价、经济进一步疲软