债券正回购业务的收益

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债券正回购业务的收益

发布时间：2016-4-22 13:31阅读：1444

王经理股票

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今天给大家分享一下债券正回购套作这个操作模式.现在营业部可以做逆回购,正回购因为要涉及到融资后的还款、质押率下调、债券价格下跌等风险因素，营业部权限不能随意放开，如果有强烈的需求，提交完整的风险控制说明，是可以开通的。接下来咱们就详细看一下正回购套作的操作模式：

一、什么是债券正回购？

与逆回购相反，就是手拿债券，进行质押后就可以融资，到期后偿还本金，另付借贷利息的交易过程。

二、什么是正回购套作？

就是连续2次或2次以上的正回购交易：

举例说明：50万买入111051怀化债，按照最新的回购折算率0.99计算，通过204007理论上可以融到50*0.99=49.5万的现金，我们用这49.5万再次买入111051怀化债，这就是1倍套作，然后再把买入的49.5怀化债通过204007融入49.005万元，再次买入111051……依次类推，最大可以放大5倍/。通过举例，套作其实就是通过债券收益（率）和回购资金成本（利率）差价，来获得盈利，简单的说就是“借钱买券”，通过2次以上的杠杆，放大这个盈利！

三、套作的收益分析：

假设7天质押式回购利率为3%（年化），市场某种债券到期收益率7%，我们可以用3%的利率借钱并买入7%的债券，期间4%的利差收入为套利空间。如果我们进行多倍套利，那么，在忽略交易成本和税收的情况下，净资金回报率公式如下：

净资金回报率=债券收益率+（债券收益率－回购资金成本利率）*（套作倍数-1）：

项目

套作倍数

（2倍）

套作倍数

（3倍）

套作倍数

（4倍）

套作倍数

（5倍）

债券平均收益(6%）

12%

15%

18%

21%

债券平均收益(7%）

15%

19%

22%

26%

四、案例分析套作具体模式：

我们就以111051怀化债为例：

交易日期	2012-8-7
代码	111051.SZ
名称	09怀化债
全价	107.1828
票息	8.1%
折算率	1.0000
到期收益率	7.1%（税前）；5.6%（税后）
融资成本	3%
剩余年限	6.5370
净价	103.3880
债券评级	AA
担保人属性	地方国有企业
最近一年日均成交金额（元）	13774492.44
最近一年最低折算比例	0.86

到期收益率=（票息*100*剩余年限+（100-净价））/全价/剩余年限
税后到期收益率=（0.8*票息*100*剩余年限+（100-净价））/全价/剩余年限

模拟2倍套作收益率示意图（假如正回购利率为3%）：

操作类型	可用资金（元）	融资金额（元）	标准券余额（元）	标准券可用余额（元）	债券余额（张）	债券可用余额（张）	标准券使用率	翻倍倍数	买卖债券手续费（元）	融资手续费（元）	融资成本	债券收益	收益率
初始状态	500000										0.00	32538.72
资金买券	6959.15	0	0	0	4600	4600	0	0	9.86	0.00	0.00	32538.72	6.51%
债券质押	6959.15	0	460000	460000	4600	0	0	0	9.86	0.00	12000.00	32538.72	6.51%
回购融资	406959.15	400000	460000	60000	4600	0	86.96%	0.8	9.86	20.00	12000.00	58711.16	4.10%
资金买券	10382.81	400000	460000	60000	8300	3700	86.96%	0.8	17.79	20.00	12000.00	58711.16	9.33%
债券质押	10382.81	400000	830000	430000	8300	0	48.19%	0.8	17.79	20.00	15000.00	58711.16	9.33%
回购融资	110382.81	500000	830000	330000	8300	0	60.24%	1.0	17.79	25.00	15000.00	65784.79	8.73%
资金买券	3200.01	500000	830000	330000	9300	1000	60.24%	1.0	19.94	25.00	15000.00	65784.79	10.15%
债券质押	3200.01	500000	930000	430000	9300	0	53.76%	1.0	19.94	25.00	24000.00	65784.79	10.15%
回购融资	303200.01	800000	930000	130000	9300	0	86.02%	1.6	19.94	40.00	24000.00	85590.97	8.34%
资金买券	3088.19	800000	930000	130000	12100	2800	86.02%	1.6	25.94	40.00	24000.00	85590.97	12.31%
债券质押	3088.19	800000	1210000	410000	12100	0	66.12%	1.6	25.94	40.00	30000.00	85590.97	12.31%
回购融资	203088.19	1000000	1210000	210000	12100	0	82.64%	2.0	25.94	50.00	30000.00	98323.51	11.10%
资金买券	10159.16	1000000	1210000	210000	13900	1800	82.64%	2.0	29.80	50.00	30000.00	98323.51	13.65%
债券质押	10159.16	1000000	1390000	390000	13900	0	71.94%	2.0	29.80	50.00	0.00	32538.72	13.65%

放大倍数为1时，最低折算比例=（930000-430000）/(9300*100*0.9)=0.597，即当折算比例低于0.597时，会导致欠库，需要卖出债券或者补入资金。
放大倍数为2时，最低折算比例=(1390000-390000)/(13900*100*0.9)=0.80，即当折算比例低于0.8时，会导致欠库，需要卖出债券或者补入资金。
最近一年最低折算比例：0.86

模拟2倍套作收益率示意图（假如正回购利率为4%）：

操作类型	可用资金（元）	融资金额（元）	标准券余额（元）	标准券可用余额（元）	债券余额（张）	债券可用余额（张）	标准券使用率	翻倍倍数	买卖债券手续费（元）	融资手续费（元）	融资成本	债券收益	收益率
初始状态	500000								0.00002	0.00005
资金买券	6959.15	0	0	0	4600	4600	0	0	9.86	0.00		32538.72	6.51%
债券质押	6959.15	0	460000	460000	4600	0	0	0	9.86	0.00	0.00	32538.72	6.51%
回购融资	406959.15	400000	460000	60000	4600	0	86.96%	0.8	9.86	20.00	16000.00	32538.72	3.30%
资金买券	10382.81	400000	460000	60000	8300	3700	86.96%	0.8	17.79	20.00	16000.00	58711.16	8.53%
债券质押	10382.81	400000	830000	430000	8300	0	48.19%	0.8	17.79	20.00	16000.00	58711.16	8.53%
回购融资	110382.81	500000	830000	330000	8300	0	60.24%	1.0	17.79	25.00	20000.00	58711.16	7.73%
资金买券	3200.01	500000	830000	330000	9300	1000	60.24%	1.0	19.94	25.00	20000.00	65784.79	9.15%
债券质押	3200.01	500000	930000	430000	9300	0	53.76%	1.0	19.94	25.00	20000.00	65784.79	9.15%
回购融资	303200.01	800000	930000	130000	9300	0	86.02%	1.6	19.94	40.00	32000.00	65784.79	6.74%
资金买券	3088.19	800000	930000	130000	12100	2800	86.02%	1.6	25.94	40.00	32000.00	85590.97	10.71%
债券质押	3088.19	800000	1210000	410000	12100	0	66.12%	1.6	25.94	40.00	32000.00	85590.97	10.71%
回购融资	203088.19	1000000	1210000	210000	12100	0	82.64%	2.0	25.94	50.00	40000.00	85590.97	9.10%
资金买券	10159.16	1000000	1210000	210000	13900	1800	82.64%	2.0	29.80	50.00	40000.00	98323.51	11.65%
债券质押	10159.16	1000000	1390000	390000	13900	0	71.94%	2.0	29.80	50.00	40000.00	98323.51	11.65%

从表中我们看到，当放大倍数为1时，用50万现金可买入债券，年化收益率最大可达到9.16%-10.15%。当放大的2倍时，收益率为11.68%-13.65%。收益并未明显放大，但风险较大，因此建议低倍操作。

五、套作风险分析：

●债券兑付风险
债券的兑付风险即违约风险。尽管目前为止，交易所信用债并未出现显性违约，但随着债市扩容的加速以及发债主体的多元化，信用债的违约风险逐步被市场所正视，投资者在择券时可选择中高等级信用债，回避可能亏损、经营性现金流不足、担保实现困难的城投债。

●利率风险
如果回购利率高企，比如7天回购利率达5%且呈现持续性，加之回购佣金，在这种情况下利差非常有限，难以弥补信用利差风险和市场风险。
●折算率调整的风险
由于债券价格大幅下跌或者波动率大幅上升等因素导致的债券折算率大幅下调所引起的风险。

如果投资者对债券进行避税操作或者不是持有至到期，则还需面对的风险包括：
●流动性风险。交易所债券大部分流动性极差，日均成交量在千万以上的寥寥可数。可能发生“卖不出”、“买不到”的情况，因此投资者应尽量回避成交规模较低的个券。

●市场风险。正回购套作在放大收益的同时也将风险敞口放大。因此，如果在持有期末遭遇债市熊市（如2011年7月-9月）的行情，高倍套作投资者损失较高。
基于以上的风险，我们认为投资者已根据自身风险偏好情况选择放大倍数，稳健投资者建议选择1倍的低倍操作。

另一种低风险的正回购模式：第一次质押融入资金后，全部用来打新股

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温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。

王经理

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