低油价下炼油乙烯景气提升，全年扭亏为盈。2015年，公司实现营业收入808.0亿元，同比-20.9%；归属于上市公司股东的净利润32.5亿元，同比扭亏为盈；扣非净利润31.3亿元；EPS0.30元。营业收入下降主要因为国际油价同比降幅明显，成品油及石化产品价格整体下降；2015年全年扭亏主要因为低油价下炼油及乙烯景气改善，以及国际油价波动幅度明显小于2014年，库存减值损失明显减少。

各项财务数据基本保持稳定。公司2015年销售费用同比-5.0%；财务费用同比基本持平；管理费用同比-35.1%，表明公司压缩管理成本效果明显。公司上半年存货周转率同比小幅下降0.2个百分点，应收账款周转率同比下降7个百分点，表明公司应收账款的风险略有增加。资产负债率同比下降17.8个百分点。整体来看公司财务健康情况良好，各项指标基本保持稳定。

看好2016年乙烯景气提升。我们预计2016年全球乙烯新增产能约为380万吨/年，总产能达到1.63亿吨/年，同比增长2.5%，产能增速继续低于需求增速。预计行业平均开工率将从2015年的85%左右继续上升至约92%左右，继续维持供应偏紧的格局。目前国内聚乙烯与聚丙烯与原料的价差分别为200美元和2298元。据我们统计，二季度开始中石油中石化旗下部分乙烯装置会进行检修。由于目前全球乙烯供应偏紧，加上目前国内经销商库存水平较低，二季度乙烯提价是大概率事件，同比来看全年乙烯景气度有望继续提升且二季度盈利有望超预期。

炼油继续维持高景气，地板价政策或带来超额收益。预计2016年国内原油一次加工能力将增加1800万吨，加上淘汰的落后产能1285万吨，净增约515万吨，同比增长约0.7%，增速继续放缓，而国内成品油需求预计将保持约3-5%的稳定增长。在此供需背景下，我们预计国内炼油行业全年将有望继续保持较高的景气度。截至目前，炼油超额受益该如何纳入风险准备金的细则尚未出台，超额收益有留存在企业内部的可能性。如果炼油企业将超额收益计入财务报表，业绩大幅超出市场预期的可能。按照上海石化1600万吨/年炼油能力计算，一季度有望实现超额收益约3-5亿元。

风险提示。宏观经济低于预期，国际油价及天然气价格大幅波动，成品油消费税大幅上调，原油进口权快速放开导致炼油行业有效产能过剩的风险。

盈利预测及估值。我们预计炼油将继续处在景气高位，乙烯景气度有望继续提升，从中长期来看，国际油价逐步反弹有望给炼油企业带来库存收益，上海石化整体业绩提升有望继续维持。维持盈利预测2016/17年EPS分别为0.36/0.38元，新增2018年盈利预测0.40元，当前股价6.48元，对应2016/17/18年PE分别为18/17/16倍，维持目标价8.95元，维持“买入”评级。

————————————————————————