格力电器(000651)
——13年年报点评：空调主业高增长，Q4毛利率大幅攀升， 维持“买入”评级

 投资评级与估值：公司商用空调的技术实力全球领先，小家电品类通过“大松”品牌扩展新产品，家用空调长期增长仍存空间。我们维持14-16年盈利预测，分别为4.54元、5.40元和6.40元。目前股价（29.95元）对应14-15年估值分别为7.3倍，6.2倍和5.2倍，重申“买入”评级。
 年报业绩符合快报数据：公司发布2013年年报，全年实现收入1200.43亿，同比增长19.44%，归属上市公司股东净利润为108.7亿，同比增长47.31%，对应摊薄后EPS为3.61元/股，符合我们的预期。每股经营活动现金流量净额为4.31元，同比下滑29.55%。公司同时公告利润分配预案为向全体股东每10股派发现金红利15元（含税），分红率为41.5%。四季度公司实现收入312.8亿，同比增长36.34%，增速环比提升了14.1个百分点。归属上市公司股东净利润32.92亿，同比增长60.8%。
 新冷年开盘良好空调主业维持高增长，生活电器崭露头角。分品类看，由于前期渠道库存消化良好，新冷年公司空调内销出货情况较佳，下半年空调业务增长27%，我们预期中央空调收入增幅超过30%，收入规模超100亿元。此外生活电器实现收入9.02亿，同比增长35.2%，毛利率亦同比提升1.4个百分点，我们预计随着大松品牌市场拓展进入收获期，后续如净水器等业务将为公司增添亮点。分地区看，公司下半年内销市场实现收入544.5亿，同比增长33.8%，表现优于出口市场（同比下滑13.8%）。
 Q4毛利率大幅攀升以及外汇远期交易盈余贡献业绩。Q4公司实现综合毛利率39.73%，同比、环比分别提升8.5和7.1个百分点，我们预计主要原因在于：1）高端家用空调产品及中央空调占比提升，优化产品结构；2）原材料价格下行带来的剪刀差效应；3）下半年内销表现优于出口带来的结构性变化，相应的Q4销售费用率亦同比提升9.2个百分点。但考虑以返利为主的其他流动负债环比增长65 亿，递延所得税资产环比增加7.3 亿， 我们预计公司在费用计提上仍较为谨慎。其他期间费用方面，管理费用率和财务费用率分别下滑1.2 和提升0.7 个百分点。由于公司利用外汇远期交易规避汇率风险，公允价值变动损益及投资收益合计同比增加3.94亿，对业绩有一定正贡献，整体看Q4 净利润率同比提升1.6 个百分点至10.52%。截止2013 年年度公
司预收款项同比下滑46.4 亿，预计是宏观资金环境较为紧张的原因。反观公司账面货币资金同比增长96 亿至385.4 亿，显示资产负债表水平依旧稳健。
 核心假设与风险：终端需求下滑，原材料价格大幅波动