目录

第一部分 沪铜市场综述

第二部分 基本面情况

一、行情回顾

二、行情展望

1. 宏观环境：关税政策主导短期不确定性

2. 供应端：错配格局或随政策落地缓解

3. 消费端：海外前置与国内走弱并存

4. 价格与比值策略：政策窗口期驱动区间波动

5. 风险预警

第三部分 铜矿产量下调，增速低于年初预期

一、铜精矿供应增速不及预期

1. 供应紧张格局持续，加工费深度下探

2. 头部企业产量分化，增量集中于新兴项目

4. 主要企业产量变化对比

二、废铜结构性错配造成供应下降的假象

1. 供应紧张源于区域性错配，整体规模仍在扩张

2. 关税冲击下的供需流向重构

3. 冶炼端需求转移与原料替代

4. 错配背后的供需逻辑

三、全球精铜产量情况

1. 供应端增长集中于中国，海外增量有限

2. 海外冶炼厂面临停产与复产交织

3. 国内冶炼厂产能扩张显著

4. 结构性错配加剧区域供需失衡

第四部分 消费面分析

一、三季度海外消费保持韧性，四季度不确定性增强

1. 美国库存周期与进口数据的前置效应

2. 美联储政策观望与全球经济分化

3. 欧元区复苏的短暂性与潜在风险

4. 宏观指标映射的需求韧性边界

二、国内需求分化

1.房地产市场持续拖累铜消费

2.电网投资支撑铜需求增长

3.家电消费内外销趋势逆转

4.汽车行业需求分化加剧

5.新能源行业需求增速放缓

三、新能源行业需求走弱

1.新能源汽车保持增长但增速放缓

2.光伏抢装结束与风电增量受限

四、消费总结

第五部分：供需平衡表​

下半年沪铜展望

第一部分 沪铜市场综述

2025年上半年沪铜期货价格走势将主要受制于供应端扰动及关税政策演变。

回顾上半年，3月25日市场预期美国即将落地铜进口关税，推动COMEX铜价快速上扬并于3月26日创历史新高，LME铜与沪铜同步跟涨；4月2日因美国对全球加征对等关税，市场恐慌情绪升温，铜价自9721美元/吨暴跌至8105美元/吨，跌幅达16.6%；4月9日特朗普宣布暂停加征关税90天，政策态度缓和带动价格反弹，5-6月沪铜维持高位盘整格局。

供应端方面，2025年全球铜精矿增量预计约33万金属吨，同比增速1.44%，供应紧张局面难改。废铜作为原料补充的作用凸显，全球精炼铜增量预计80-85万吨，但下半年增量或降至20万吨左右。当前核心矛盾在于供应错配：美国1-4月精炼铜进口量达46万吨，若5-6月维持单月20万吨进口量，上半年累计进口量将达86万吨，接近往年全年水平。美国232关税政策最晚于11月落地，若7月实施，供应错配问题将逐步缓解，价格上行空间受限；若延迟落地，非美地区库存或于8月触达极限，推动价格及价差进一步攀升。

消费端受特朗普关税政策影响，全球需求呈现前置特征，海外消费韧性或延续至9月，四季度不确定性增强；中国需求下半年边际走弱，预计全球消费增速降至3.2%，低于2024年的3.76%。

价格层面，短期供应端扰动支撑沪铜价格，7-8月需重点关注关税政策进展：若232政策于7-8月落地，非美地区供应紧张缓解，沪铜震荡运行区间或在71000-75000元/吨，可逢高布局空单；若关税暂停期延长，铜价有望冲高至84000元/吨一线后回落。另外极端情况，若美国今年暂不降息，沪铜可能破位往下到67500元/吨附近。风险因素集中于美国关税政策变动、全球经济衰退及美联储超预期降息。

图1:铜价走势图

数据来源:博易大师

第二部分 基本面情况

一、行情回顾

2025 年上半年沪铜市场走势显著受供应端扰动与关税政策演变驱动。一季度铜矿供应紧张态势持续，加工费快速走低，冶炼厂零单亏损压力加剧，3 月 13 日铜陵有色宣布将通过减产、检修等方式降低产量，引发市场对冶炼端产能收缩的担忧，推动铜价突破 9700 美元 / 吨压力位。3 月 25 日，市场预期美国将在未来几周落地铜进口关税，COMEX 铜价快速拉涨，3 月 26 日创历史新高，LME 铜与沪铜被动跟涨，伦铜最高涨至 10164.5 美元 / 吨。

4 月 2 日，美国对全球加征对等关税的政策引发市场恐慌性抛售，铜价从 4 月 2 日收盘价 9721 美元 / 吨最低跌至 4 月 7 日国内开盘前的 8105 美元 / 吨，跌幅达 16.6%。4 月 9 日特朗普宣布暂停对 75 个国家征收对等关税 90 天，美国关税态度缓和推动价格反弹。5-6 月期间，铜价维持高位盘整，南美货源持续集中发往美国，国内与 LME 库存同步下降，5 月国内市场出现逼仓行情，隔月价差一度超过 500 元 / 吨，随后某大型贸易公司自 LME 进口精炼铜至国内交割，价格与价差逐步回落。截至 6 月 25 日，LME 铜库存降至 9.4 万吨，较年初减少近 18 万吨，国内库存也从 3 月初的高点下降 20 万吨以上。

从基本面看，铜矿供应增速不及预期，定价权仍掌握在矿山手中，截至 6 月下旬加工费已跌至 - 45 美元 / 吨，冶炼厂零单亏损超 2500 元 / 吨。但国内冶炼厂产量不仅未减，反而增加超 60 万吨，原料补充主要来自两方面：一是海外冶炼厂生产不稳定，部分矿山调整铜矿发货量，原供应海外的长单货源流入国内；二是冶炼厂加大废铜采购量，铜材企业通过增加精炼铜采购替代被挤占的废铜份额，带动精炼铜表观需求增长。上半年汽车、家电补贴政策、出口消费前置、光伏抢装及电线电缆投资加快等因素，推动电解铜消费高速增长，尤其是 4 月表观消费增速超过 20%。

二、行情展望

1. 宏观环境：关税政策主导短期不确定性

美联储政策预期：特朗普关税政策落地后，美联储对 CPI 反弹的担忧加剧，市场对年内降息次数下调至 1-2 次。美国经济边际走弱，但在全球经济下行背景下表现仍具韧性，关税对宏观经济数据的影响尚未完全显现，三季度成为关键观察窗口。

全球制造业压力：全球制造业 PMI 跌破荣枯线，印尼、越南、韩国等出口依赖型经济体受冲击显著。欧元区经连续降息后工业生产活动回升至 49，但爱尔兰 “异常” 增长与企业 “抢出口” 带来的复苏不可持续，美国关税政策仍是经济复苏的主要阻碍。

2. 供应端：错配格局或随政策落地缓解

铜精矿增量有限：据 28 家铜矿企业年度报告分析，2025 年全球铜精矿增量约 33 万金属吨（同比 + 1.44%），供应紧张局面难改。精炼铜全球增量预计 80-85 万吨，其中中国贡献 75-80 万吨，下半年增量或降至 20 万吨左右。

进口错配关键节点：美国 1-4 月精炼铜进口量达 46 万吨，若 5-6 月维持单月 20 万吨进口，上半年累计进口量将达 86 万吨（接近往年全年水平）。232 关税政策最晚 11 月落地，若 7 月实施，供应错配问题逐步缓解，价格上行空间收窄；若延迟至 8 月后，非美地区库存或达极限，推动价格与价差持续上涨。

3. 消费端：海外前置与国内走弱并存

海外需求韧性倒计时：受关税政策影响，全球消费前置特征明显，美国库存周期与进口数据显示海外需求韧性或延续至 9 月，四季度因政策不确定性增强面临回落压力。

中国需求边际走弱：下半年国内需求或呈现三大分化：多地家电国补退坡、汽车 “以旧换新” 政策暂停；光伏抢装期结束，全行业产能过剩问题凸显；房地产竣工低迷持续拖累市场。全球消费增速预计降至 3.2%，低于 2024 年的 3.76%。

4. 价格与比值策略：政策窗口期驱动区间波动

价格运行区间预测：短期供应端扰动支撑沪铜价格，7-8 月为关键窗口期：若 232 政策落地，非美地区供应紧张缓解，价格主要运行区间 75000-81000 元 / 吨，可逢高布局空单；若关税暂停期延期，铜价有望冲高至 83000 元 / 吨一线后回落。

比值交易机会：在 232 政策未落地及冶炼厂生产计划未完成前，铜矿替代精炼铜进口的趋势或持续，进口铜精矿保持平稳。随着 LME 库存下降与国内需求走弱，进口亏损扩大，冶炼厂或增加出口。激进者可在净比值降至 1.11-1.12 时轻仓尝试反套，但需警惕 LME 交割风险。

5. 风险预警

美国关税政策变动、全球经济衰退、美联储超预期降息为主要风险点，需密切关注政策落地节奏与宏观数据变化。

图2:沪铜隔月价差(连一-连三)(元/吨)

图3: LME0-3 价差(美元/吨)

图4:全球铜显性库存(吨)

图5:国内社会库存(国内+保税)(万吨)

图6: LME 铜库存(吨)                                    图7: COMEX 铜库存 (短吨)

数据来源：Wind、SMM

第三部分 铜矿产量下调，增速低于年初预期

一、铜精矿供应增速不及预期

1. 供应紧张格局持续，加工费深度下探

2025 年铜矿供应紧张成为市场核心矛盾之一，截至 6 月下旬，铜精矿现货加工费已跌至 - 45 美元 / 吨，冶炼厂零单亏损严重。通过对 28 家铜矿企业年度报告分析，预计 2025 年全球铜精矿增量约 33 万金属吨，同比增长 1.44%，供应紧张局面难以缓解。

2. 头部企业产量分化，增量集中于新兴项目

产量下滑企业：英美资源、嘉能可因智利 Collahuasi、Antamina 等主力矿山老龄化，品位下降导致产量下滑；Freeport 旗下 Grasberg 矿受政府出口禁令及冶炼厂投产延迟影响，一季度产量降至 13.43 万吨，较去年同期减少近 9 万吨，预计 6 月第四周 Manyar 冶炼厂投产后逐步恢复；艾芬豪 Kamoa 矿因矿震将 2025 年生产目标从 52-58 万吨下调至 37-42 万吨。

增量贡献企业：五矿资源得益于 Chalcobamba 矿坑开采及全年无间断运营，产量从 40 万吨提升至 49.5 万吨；力拓因 Oyu Tolgoi 扩产增加 11.8 万吨；泰克 QB 二期爬产带动产量从 44.6 万吨增至 53 万吨；俄罗斯 Udokan、Malmyzh 投产及中国黄金甲玛铜矿复产合计贡献约 13 万吨增量。

3. 2026 年增量预期与长期供应周期

2026 年全球铜矿供应增量预计达 78 万吨，增速提升，主要来自巨龙铜矿爬产、Cobre Panama 复产及洛阳钼业扩建等项目。若剔除 30 万吨扰动因素，增量将降至 48 万吨。从供应周期看，全球铜矿资本开支在 2013 年见顶，2017 年后触底反弹，2023 年达新一轮峰值，但因矿山品位下降、开采成本上升，扩张性资本开支低于维护性开支，预计后期供应增速缓慢回升。

4. 主要企业产量变化对比

根据 2023-2025 年主要铜矿企业产量数据，智利国家铜业（COLDELCO）2025 年预计产量 138.5 万吨，较 2024 年增加 3.5 万吨；英美资源（Anglo American）产量预计 72 万吨，较 2024 年减少 5.27 万吨；五矿资源（MMG）产量从 39.98 万吨增至 49.5 万吨，增量 9.52 万吨；力拓（Rio Tinto）产量从 69.7 万吨增至 81.5 万吨，增幅 11.8 万吨。整体来看，2025 年全球铜矿企业产量增量集中于中国及新兴产区，传统主力矿山产能收缩趋势明显。

图8:各国铜矿产量占比                                  图9:全球铜精矿增速(千吨)

数据来源:Wind､美国地质调查局                                      数据来源:Wind､ICSG

表1:2023-2025 年主要铜矿企业产量

数据来源:Wind､企业财报

表2:2026 年海外铜矿增量

数据来源:Wind､CRU､SMM

图10:中国铜精矿产量(万吨)                              图11:进口铜精矿(吨)

数据来源:Wind、SMM                                数据来源:Wind､海关总署

二、废铜结构性错配造成供应下降的假象

1. 供应紧张源于区域性错配，整体规模仍在扩张

2025 年上半年市场普遍感知废铜供应紧张，但实际该现象更多由结构性错配引发，而非总量短缺。SMM 数据显示，全球废铜市场规模在 2024-2030 年期间将以 4.2% 的复合年增长率增长，供应整体呈扩张趋势。

2. 关税冲击下的供需流向重构

美国出口格局变化：中美互加关税后，美国废铜出口流向显著调整。2024 年中国自美进口废铜 43.9 万吨（占美出口量 15%-20%），但 2025 年 4 月美国出口废铜 7.77 万吨，其中对华出口从 2024 年的月均 2-3.5 万吨骤降至 1.23 万吨，转而流向泰国、印度、日本等国。2025 年美国出口至泰国的废铜月均量较 2024 年翻倍至 1.4 万吨，对印度出口从 0.4-0.7 万吨增至 1.17 万吨，对日本出口从 0.2 万吨增至 0.6 万吨。

中国进口替代效应：中国通过增加从泰国、欧洲、日本的废铜进口缓解供应压力，5 月进口废铜 18.5 万实物吨。但受美国废铜入境限制及未来欧洲可能阶段性限制出口影响，2025 年 1-5 月中国废铜进口增速从 2024 年的 13.17% 下滑至 - 1.91%，区域性错配导致国内供应紧张假象。

3. 冶炼端需求转移与原料替代

废铜使用比例提升：铜精矿供应紧张推动冶炼厂增加废铜采购以降低亏损，国内部分冶炼厂废铜使用比例超 30%。日本 JX 金属甚至宣布削减精炼铜产量，转向强化金属回收业务。

废铜锭进口激增：2025 年 1-5 月中国进口废铜锭 34.58 万吨（同比 + 40.4%），其中铜含量 99% 以上的红 / 紫铜锭进口 19.2 万吨（同比 + 120.3%），成为了冶炼原料的重要补充。

4. 错配背后的供需逻辑

加工费跌至负值背景下，冶炼厂对废铜需求显著增加，铜元素供应错配问题凸显。尽管全球废铜供应总量增长，但关税政策引发的区域流动障碍，导致局部市场出现阶段性短缺，进而放大了市场对供应紧张的预期。

图12:贸易战前后美国废铜流向对比

数据来源:Wind､ITC

图13:中国进口废铜情况(千克)                           图14:进口废铜锭

数据来源:Wind､海关总署                               数据来源:Wind､海关总署

三、全球精铜产量情况

1. 供应端增长集中于中国，海外增量有限

尽管铜精矿供应紧张导致冶炼厂零单亏损超 2500 元 / 吨，但 2025 年全球精炼铜产量仍保持增长态势。SMM 统计显示，上半年中国精炼铜产量已超 60 万吨，全年预计全球精炼铜增量达 80-85 万吨，其中中国贡献 75-80 万吨，海外仅增加 5 万吨。下半年全球精炼铜增量或降至 20 万吨左右，供应端增量主要依赖中国冶炼厂产能释放。

2. 海外冶炼厂面临停产与复产交织

停产与减产事件：2 月嘉能可菲律宾 PASAR 铜冶炼厂（年粗炼产能 20 万吨）停产，3 月智利 Altonorte 冶炼厂（年产铜 35 万金属吨）因熔炉问题暂停生产并启动商业不可抗力条款；日本 JX 金属宣布削减数万吨精炼铜产量，其 65 万吨年产能冶炼厂减产 10%；澳大利亚 Mount Isa 铜冶炼厂因成本高企及原料短缺陷入不可持续状态，粗铜产量大幅减产。

新增产能释放：6 月印尼自由港旗下 Manyar 冶炼厂（产能 40 万吨）恢复运营，印度 Adani Kutch 冶炼厂（一期产能 50 万吨 / 年）于 6 月 16 日投料，刚果金 Kamoa 冶炼厂预计 7 月产出阳极铜，年底产能达 80%，一定程度缓解海外供应压力。

3. 国内冶炼厂产能扩张显著

根据国内主要冶炼厂 2025 年计划，江西铜业、铜陵有色、金川集团等企业产量均有明显增长：

江西铜业计划产量 237 万吨（同比 + 3.41%），铜陵有色计划 189.6 万吨（同比 + 7.24%），金川集团计划 158 万吨（同比 + 17.91%）。

西部矿业、五矿水口山等企业增速突出，西部矿业计划产量 35.4 万吨（同比 + 34.19%），五矿水口山计划 15 万吨（同比 + 50%）。

国内冶炼厂通过增加废铜采购及长单货源流入补充原料，上半年产量超预期增长，全年预计完成 1260.28 万吨。

4. 结构性错配加剧区域供需失衡

2025 年全球精铜供应最大矛盾在于结构性错配：美国 1-4 月精炼铜进口 46 万吨，若 5-6 月维持单月 20 万吨进口，上半年累计进口量达 86 万吨（接近往年全年水平）。232 关税政策若 7 月落地，供应错配问题将逐步缓解，非美地区库存压力减轻；若延迟落地，非美地区库存或于 8 月触达极限，推动价格及价差进一步攀升。

图15:全球精铜产量(万吨)                                图16:中国精铜产量(万吨)

数据来源:Wind,ICSG,CRU                                    数据来源:Wind,SMM

表3:海外冶炼厂2025 年增长汇总

数据来源:Wind､SMM

表4:国内主要冶炼厂2025 年增长汇总

数据来源:Wind整理

第四部分 消费面分析

一、三季度海外消费保持韧性，四季度不确定性增强

1. 美国库存周期与进口数据的前置效应

从历史数据看，美国库存周期与海外需求同步性较强，而进口数据通常领先库存周期 3-6 个月。2025 年 3 月美国进口商品同比增速达 31.18%，4 月因特朗普关税政策骤降至 2.17%。尽管特朗普随后设置 90 天关税暂停期，预计 5-6 月进口量有所回升，但增速仍远低于 3 月水平。据此判断，海外需求韧性或延续至 9 月，而四季度将面临较大不确定性。

2. 美联储政策观望与全球经济分化

特朗普关税政策落地后，美联储对 CPI 反弹的担忧加剧，市场对年内降息次数预期下调至 1-2 次。美国经济虽边际走弱，但在全球经济下行背景下表现仍具韧性，关税对宏观经济数据的影响尚未完全显现，三季度成为关键观察窗口。全球制造业 PMI 已下滑至荣枯线以下，其中印尼、越南、韩国等出口依赖型经济体受冲击显著，即便存在 90 天关税暂停期，其制造业仍面临较大压力。

3. 欧元区复苏的短暂性与潜在风险

欧元区经连续降息后，工业生产活动从低位回升至 49，但欧央行对经济复苏持谨慎态度。2025 年一季度欧洲经济超预期增长，主要得益于爱尔兰 “异常” 增长及企业为规避关税而出现的 “抢出口” 现象。然而，这种复苏态势能否持续存疑，美国后续关税政策仍是欧洲经济复苏的主要障碍。

4. 宏观指标映射的需求韧性边界

美国进口与库存周期：数据显示，美国库存总额同比与进口金额同比呈现较强相关性，海外需求增速随进口数据波动，3 月的高进口增速或支撑短期需求韧性。

全球制造业景气度：美国 ISM 制造业 PMI、欧元区制造业 PMI 等指标显示，全球工业活动增速放缓，其中日本、韩国制造业 PMI 已接近荣枯线，反映出口导向型经济体压力加剧。

消费者信心：美国密歇根消费者信心指数在 2025 年一季度有所回升，但关税政策的不确定性或压制后续消费意愿。

图17:美国进口与库存周期                              图18:美国失业率与职位空缺率收敛

数据来源:Wind                                          数据来源:Wind

图19:美国密歇根消费者信心指数                      图20:全球制造业pmi

数据来源:Wind                                          数据来源:Wind

图21:美国ISM 制造业pmi                                图22:欧元区制造业pmi

数据来源:Wind                                            数据来源:Wind

图23:日本制造业pmi                                     图24:韩国制造业pmi

数据来源:Wind                                           数据来源:Wind

图25:印尼制造业pmi

数据来源:Wind

二、国内需求分化

1.房地产市场持续拖累铜消费

国家统计局数据显示，2025 年 1-5 月全国新建商品房销售面积 3.53 亿平方米，同比下降 2.9%，其中住宅销售面积下降 2.6%；1-4 月房屋竣工面积 1.83 亿平方米，同比下降 17.3%，商品住宅竣工面积下降 17.6%。从历史周期看，房地产新开工领先竣工 2-3 年，2023 年 1 月新开工增速触底，尽管 2025 年竣工或见底，但新开工仍处低位，持续拖累电解铜消费。5 月央行下调公积金利率和房贷利率，短期对房地产带动有限，更多体现在促进居民消费层面。

对铜需求而言，房地产用铜集中于竣工端。2024 年建筑竣工面积 34.37 亿平方米，同比下降 10.86%，耗铜量 123.74 万吨，减少 15 万吨；2025 年一季度竣工面积 5.86 亿平方米，同比下降 10.23%，若全年按 10% 下滑测算，耗铜量将降至111.37 万吨，同比减少 12.37 万吨。

2.电网投资支撑铜需求增长

2025 年 1-5 月中国电网投资完成额 2040 亿元，同比增长 19.8%，电源工程投资 2578 亿元，同比仅增 0.4%。两网公司计划全年投资 8250 亿元，若按计划执行，后续电网投资仍有较大空间。海关数据显示，2024 年电线电缆出口数量同比增涨 19.2%，金额增加 13.7%，近五年出口震荡上行、进口则逐年下降。2025 年 1-5 月电线电缆出口 53.15 万吨，同比增涨 21.7%，对美、越、菲出口下滑，但对乌兹别克斯坦、加纳等 “一带一路” 国家出口则成为新的增长点。

3.家电消费内外销趋势逆转

产业在线数据显示，2025 年 1-5 月空调累计销售 1.03 亿台，同比增 9.24%，其中内销 5423.57 万台（+7.4%）、出口 4925.03 万台（+11.34%），3 月起内销反超出口成为了需求主力。但下半年内外销均面临压力：重庆、江苏、广东等地暂停家电国补，关税暂停期结束后出口或大幅下滑。生产端排产显示，7 月空调内销排产 1001 万台（同比 + 8.1%），8 月、9 月分别降至 617.5 万台（-19.2%）、562.5 万台（-7.8%）；出口排产 7 月 579.4 万台（-16.3%），8 月、9 月分别降至 506 万台（-8.3%）、502.5 万台（-16.6%）。预计空调全年消费增速或降至 5%，但用铜量从 2024 年的 157 万吨增至 165 万吨，白电整体耗铜量从 216.83 万吨增至 226.78 万吨。

4.汽车行业需求分化加剧

2025 年 1-5 月汽车生产和销售分别为 1282.6 万辆和 1274.8 万辆，同比增 12.7% 和 10.9%，其中燃油车销量 446.7 万辆，同比下降 4.06%，降幅较 2024 年同期（-10%）收窄，国家补贴推动燃油车短期回暖，但新能源车价格冲击持续。中汽协预测 2025 年汽车总销量 3290 万辆，增速 4.7%，新能源替代燃油车仍是趋势。新能源汽车耗铜量从 2024 年的 91.47 万吨增至 2025 年的 110.49 万吨，增速从 29.83% 放缓至 20.80%；燃油车耗铜量降至 25 万吨，充电桩耗铜量稳定在 2.93 万吨左右。

5.新能源行业需求增速放缓

光伏抢装结束：2025 年 1-5 月中国光伏新增装机 197.85GW，同比增 149.96%，5 月单月新增 92.92GW，环比增 105.45%。但 5 月 31 日老项目政策截止后，抢装需求退坡，部分企业产能利用率从 80% 以上降至不足 50%，这不仅增加了企业的固定成本分摊，还降低了生产效率。预计全年新增装机 250GW，低于 2024 年的 278GW，光伏用铜量从 72.27 万吨降至 62.5 万吨，下半年的增速会大幅下滑。

风电增量承压：1-5 月风电新增装机 46.28GW，同比增 134.21%，但装机季节性明显，下半年属于集中并网期，因此12月可能出现较强的增长。2025 年全球风电新增装机预计 138GW（同比增 17.95%），中国新增 105-115GW，其中海上风电 10-15GW，风光用铜单耗下降，全球新增风光贡献耗铜量 8.34 万吨，中国3.6 万吨。另外长期来看陆上风电接近饱和，海上风电将成为未来的增长点。

图5：中国各行业耗铜量

数据来源:Wind､ifind､cru､smm

图28:100 城土地成交面积(万平方米)                  图29:30 大中城市商品房成交面积(万平方米)

                                    数据来源:Wind                                           数据来源:Wind

图30:电线电缆开工率                                   图31:电网投资和电源投资增速对比

                                 数据来源:Wind､SMM                                       数据来源:Wind､SMM

图32:空调内销排产(万台)                               图33:空调出口排产(万台)

                          数据来源:Wind､产业在线                                   数据来源:Wind､产业在线

图34:空调产量(万台)                                  图35:空调外销量(万台)

                                    数据来源:Wind                                             数据来源:Wind

图36:汽车销量 (万辆)图37:燃油车销量(万辆)

                                      数据来源:Wind                                          数据来源:Wind

三、新能源行业需求走弱

1.新能源汽车保持增长但增速放缓

全球销量增速边际回落：2025 年 1-4 月全球新能源汽车销量累计 597 万辆，同比增长 33.9%，国际能源署预测全年销量将突破 2000 万辆。美国 1-4 月销量 52.3 万辆（同比 + 6.7%），增速较 2024 年同期（+10.1%）放缓，计划 2025 年底或 2026 年底取消 IRA 补贴；欧洲 1-4 月销量 114.8 万辆（同比 + 24.6%），受益于西班牙、意大利等国税收减免政策，但增速较 2024 年（+11.3%）提升有限。

中国市场增量主导但增速换挡：2025 年 1-5 月中国新能源汽车产销分别达 569.9 万辆和 560.8 万辆（同比 + 45.2% 和 44%），乘联会预测全年销量 1573 万辆（同比 + 29%），但 6 月增速已现放缓迹象，主要因以旧换新补贴滞后及渗透率超 50% 后增长空间收窄。

耗铜量增速同步下降：2024 年全球新能源汽车耗铜量 122.08 万吨，2025 年预计增至 139.09 万吨，增量从 19.58 万吨降至 17 万吨；并且中国耗铜量从 91.47 万吨增至 110.49 万吨，但增量从 21 万吨降至 19 万吨，增速从 29.83% 放缓至 20.80%。

2.光伏抢装结束与风电增量受限

光伏装机需求退坡明显：2025 年 1-5 月中国光伏新增装机 197.85GW（同比 + 149.96%），其中 5 月单月新增 92.92GW（环比 + 105.45%），但 5 月 31 日 “新老划断” 政策落地后，抢装需求迅速退坡，企业产能利用率从 80% 以上降至不足 50%，预计全年新增装机 250GW，低于 2024 年的 278GW。全球新增光伏装机预计从 2024 年的 553GW 增至 580GW，耗铜单耗从 2020 年的 3700 吨 / GW 降至 2025 年的 2500 吨 / GW，全球新增光伏贡献耗铜量约 5.8 万吨，中国约 3.1 万吨。

风电增量受限于陆上饱和与海上成本：2025 年 1-5 月中国风电新增装机 46.28GW（同比 + 134.21%），但装机具有明显季节性，全年预计新增 105-115GW（其中海上 10-15GW）。全球风电新增装机预计 138GW（同比 + 17.95%），陆上风电接近饱和，海上风电成为增长点，但铜单耗从陆上 4000 吨 / GW 降至 2500 吨 / GW，全球新增风电贡献耗铜量约 2.54 万吨，中国约 0.5 万吨。

风光用铜单耗处于下降趋势：2020 年光伏耗铜量为 3700 吨/GW, 2025 年光伏铜单耗降低至 2500 吨/GW，陆上风电耗铜量从 4000 吨/GW 降至 2500 吨/GW。预计 2025 年全球新增光伏、风电将贡献 8.34 万吨耗铜量，中国新增 3.6 万吨。

图38:全球新能源汽车销量 (万辆)                     图39:中国新能源汽车销量(万辆)

                               数据来源:Wind                                        数据来源:Wind

图40:美国新能源汽车销量 (万辆)                       图41:欧洲新能源汽车销量(万辆)

                                  数据来源:Wind                                       数据来源:Wind

表6:新能源汽车耗铜量

数据来源:Wind､中国汽车业协会､国际能源署

图42:2024 年全球光伏新增装机占比

数据来源:Wind､IEA

图43:全球光伏新增装机量                            图44:美国光伏新增装机量

                                 数据来源:Wind､IEA                                         数据来源:Wind､IEA

图45:欧洲光伏新增装机量                            图46:印度光伏新增装机量

                                  数据来源:Wind､IEA                                         数据来源:Wind､IEA

         图47:中国光伏利用率                       图48:2024 年全球陆上风电市场新增装机占比

数据来源:Wind､IEA                                     数据来源:Wind､IEA

图49:2024 年全球海上风电市场新增装机占比             图50:全球新增风电装机预测

数据来源:Wind､IEA                                   数据来源:Wind、GWEA

图51:中国新增风电装机预测                           表7:中国光伏､风电新增装机量

数据来源:Wind､GWEA                                    数据来源:Wind､CWEA

四、消费总结

综合来看，2025 年全球铜消费格局呈现 “海外前置支撑短期韧性、国内分化加剧长期压力” 的特征。受特朗普关税政策影响，全球消费前置效应显著，美国库存周期与进口数据显示海外需求在 9 月前仍将保持较强韧性，但四季度面临政策不确定性与经济边际走弱的双重压力，消费增速或出现回落。

中国需求端分化明显，下半年边际走弱态势突出：多地家电国补退坡、汽车 “以旧换新” 政策暂停，导致耐用消费品需求承压；光伏抢装期结束后，全行业产能过剩问题凸显，新增装机量预计低于 2024 年；房地产竣工端虽阶段性见底，但新开工持续低迷，仍将对铜消费形成拖累。此外，新能源汽车耗铜量增速从 29.83% 放缓至 20.80%，风光用铜增量降至 3.6 万吨，进一步加剧国内需求压力。

从增速看，全球精铜消费增速预计下降至 3.2%，低于 2024 年的 3.76%，主要受中国建筑业消费疲弱、风光需求增速放缓及美国关税政策拖累。需重点关注三季度海外需求韧性的持续性及中国稳增长政策对内需的提振效果，若政策落地不及预期，消费端压力或进一步传导至价格端。

图52:中国精铜需求增速                                图53:全球精铜需求增速

                                      数据来源:Wind                                        数据来源:Wind

第五部分：供需平衡表​

综合前文对供应与需求端的分析，2025 年全球铜供需呈现以下特征：供应端虽有增长，但受铜矿供应紧张、冶炼厂利润压缩及结构性错配影响，增量有限且节奏不均；需求端海外短期韧性与国内分化并存，整体增速放缓。据此构建 2025 年全球铜供需平衡表如下：​

​表 8：全球供需平衡表（万吨）

供应端：预计2025 年全球铜精矿增量 33 万吨（同比 + 1.44%），低于年初的 62 万吨增量，主因矿山品位下降与投产延迟；预计2025年精炼铜产量增长 80 万吨（同比 + 2.97%），冶炼厂采购了更多的废铜补充原料短缺。

消费端：预计今年全球消费增速降至 3.2%，低于 2024 年的 3.76%，主因是美国对全球加征关税，一定程度上拖累下半年的消费，同时中国建筑业消费继续拖累市场，风光消费增速下降。海外需求缓慢复苏，日本、印度、欧洲等拉动需求反弹。

平衡格局：2024 年精炼铜过剩 331 万吨，2025 年收窄至 280 万吨，供应错配问题若随 232 关税落地缓解，非美地区库存压力或逐步释放。

【备注：想法仅供学习交流，敬请指正！】