研究员：黄莹

　　期货从业证号：F03111919

　　投资咨询证号：Z0018607

　　7月国内外糖市价格联动性减弱。尽管进口压力正在逐步兑现，但是考虑到国内食糖产销进度同比相对偏快、库存处于历史低位，叠加月末宏观情绪较好、商品普涨提振市场信心，郑糖整体走势强于原糖。

　　二、国际供需格局变化

　　24/25榨季北半球此前增产不及预期带动2025年Q1原糖盘面有所上行，但是考虑到印度减产对全球食糖贸易流影响相对有限，原糖上方空间存在压力。25/26榨季市场普遍对糖产预期较为乐观，巴西制糖比预计维持高位，北半球糖产降雨较好、预计恢复性增产，整体以供需过剩为主。

　　全球最大的食糖贸易商Alvean(雅韦安)降低了对下一年度全球食糖供应过剩量的预测，并警告称，市场可能低估了最大生产国巴西的天气和运输挑战带来的风险。Alvean目前预计，2025-26年全球食糖产量将仅超过需求40万吨，这与两个月前估计的150万吨左右的过剩相比大幅下调。该公司还预测，本年度将出现550万吨的供应缺口。本月早些时候，由于交易员预期供应过剩，原糖期货跌至2021年以来的最低水平。Alvean对2025-26年度的最新预测与其在纽约糖业周上的预测一致，处于市场较低水平，一些分析师和交易员预计供过于求的情况要严重得多。

　　三、巴西制糖比高位，甘蔗入榨量较低

　　当前巴西25/26榨季压榨开启，市场普遍认为巴西糖产小幅增产。6月下半月巴西甘蔗制糖比创下新高，不过甘蔗入榨量较低。标普全球商品洞察(S&PGlobalCommodityInsights)周一公布的一项对23位分析师的调查显示，7月上半月巴西中南部地区食糖产量预计将增长12.5%至332.9万吨。甘蔗压榨量预计同比增长11.3%，至4831万吨。7月上半月的甘蔗出糖量(ATR)预计同比下降4.1%，至136.18千克/吨。7月上半月的甘蔗制糖比预计为53.11%。7月的干旱天气令收割节奏加快，并促进甘蔗制糖比例提高，预计这样的趋势将持续到下半月。

　　巴西乙醇面临政策扰动、存在不确定性。由于市场担心近期巴西和美国的关税谈判波及乙醇，美国向巴西政府施压要求取消对从美国进口乙醇的18%税率，若巴西最终不受限制地开放美国乙醇进口，或与国内乙醇供应形成竞争，压低利润的同时阻碍未来的乙醇产能投资。关税风波的持续导致近期乙醇交易商对采购保持观望，乙醇现货需求减弱，近期圣保罗市场乙醇价格徘徊在一个月低位。最新巴西含水乙醇折原糖价格14美分/磅左右，与原糖价差缩小至2美分/磅附近。8月1日起巴西汽油中无水乙醇的混合比例将从27%增加到30%，预计增加至少10亿升的无水乙醇需求，进而导致含水乙醇的生产供应减少，关注利好政策对含水乙醇价格的支撑。若后续糖价涨幅不及乙醇，可能引发制糖比例的下调。

　　出口方面，由于6月份巴西生产受不利天气影响，部分出口供应或推迟至三季度。7月以来桑托斯和巴拉那瓜港口的天气均利于装货，港口出口派船量稳定。截至7月15日当周港口等待装运的食糖数量为309.43万吨，但低于此前一周的368.55万吨。

　　四、北半球24/25榨季基本收榨，新榨季糖产预期较为乐观

　　新榨季甘蔗&食糖产量与天气情况方面，季风的到来带动印度和泰国的降雨量有所增加，对新榨季甘蔗生长有一定促进作用。印度气象办公室表示，预计印度2024年6-9月的季风降雨水平将为长期均值的106%(2023年6-9月季风降雨量比平均水平低6%左右)，但东北部地区降雨可能低于正常水平，该情况或将影响新榨季甘蔗的产量。除此以外，印度继续推行乙醇E20目标，新榨季甘蔗生产食糖和出口将受此影响。

　　印度受天气影响预计本榨季将提前收榨，24/25榨季产量预估在2600万吨左右，但6月的销售配额为230万吨，低于去年同期的255万吨，本榨季截至6月的累计销售量同比减少了145万吨，需求低于预期，预计本榨季的国内总消费量由上榨季的2890万吨降至2800-2850万吨。出口方面，今年1月20日至7月中旬期间，印度糖出口量在70万吨上下，如果全球白糖价格能够从当前的每吨484美元低位水平反弹，那么作为全球第二大产糖国的印度可能会出口更多的糖。在政府1月20日准许出口100万吨后，该国向索马里、阿富汗、斯里兰卡、吉布提、阿联酋、利比亚和坦桑尼亚出口了糖。

　　当前市场对于印度新榨季糖产预估较为乐观，目前季风预期正常以及甘蔗面积的增加，有利于新榨季恢复性增产，后续还需关注季风降雨情况。

　　泰国当前已收榨，24/25榨季累计产糖1014万吨，同比增加15%左右。本榨季截至4月泰国的出口进度较慢，累计出口糖286万吨，同比仅增加50万吨，后续或有增加可能。沐甜科技讯，近期泰国总体降雨量高于正常水平，提振新榨季的产量前景。然而，相对于本榨季的增产程度，目前的出口进度仍然偏慢，剩余几个月泰国的出口需求仍然较强，但进入3季度泰国糖的出口将面临品质下降及与巴西糖出口竞争等考验，或对现货升水形成压力，关注进口国季节性需求变化。

　　五、产销进度偏快，库存环比下降

　　根据泛糖科技数据，截至7月20日，广西食糖第三方仓库库存数量约91万吨，较去年同期增加约19万吨，低于近5年同期均值水平。7月份，广西食糖第三方库存量较6月环比下降约20万吨，去库速度较去年持平。截至7月20日，云南第三方库存71.4万吨，虽同比增加14.35万吨，但环比减少10.75万吨，且上旬与中旬累计去库存近11万吨，数据显示去库速度加快。若月底前糖价维持当前水平，预计7月去库存总量有望达到15-17万吨。

　　六、配额外进口许可发放，预期食糖进口量或明显增加

　　2025年上半年我国累计进口食糖104万吨，同比减少26万吨，仍然是近十年同期最低水平。其中白糖12.86万吨，原糖90.8万吨。24/25榨季截至6月底我国累计进口食糖251万吨，同比减少65万吨。

　　4月份以来原糖价格基本维持在18美分以下，配额外窗口打开近3个月时间，其中7月2日触及15.44美分的四年低点，三季度食糖进口数量预计将继续攀升。不过上半年加工糖和国产糖错峰供应，国产糖产销率已经达到历史最高水平。

　　七、预拌粉折糖价大幅低于糖浆价格

　　2025年上半年我国进口糖浆、预混粉合计46.25万吨，同比减少48.91万吨。其中糖浆19.43万吨，折糖大概13.02万吨；预混粉26.82万吨，折糖大概23.6万吨。24/25榨季截至6月底我国进口糖浆、预混粉合计110.16万吨，同比减少26.63万吨。6月份我国进口糖浆、预混粉合计11.57万吨，同比减少10.32万吨，为近五年来同期第二低的水平。其中进口糖浆三项合计5.01万吨，同比减少10.4万吨；进口预混粉两项合计6.56万吨，同比基本持平。

　　整体来看，糖浆进口降幅较大，预混粉进口数量相对稳定。1702项下的泰国、越南进口糖浆、预混粉基本没有新增进口，但是2106项下的泰国进口风味糖浆、预混粉再度有放量迹象。

　　第二部分后市展望及策略推荐

　　国际方面，考虑到巴西即将迎来供应高峰，预计全球库存即将进入累库阶段，不过巴西当前糖产同比偏低，预计原糖整体维持震荡运行，短期则根据阶段性生产数据影响盘面节奏，后续还需关注巴西生产进度及实际增产幅度。

　　国内方面，产销速度偏快，库存压力尚可，预计对糖价有所支撑。不过考虑到进口糖即将大量进入国内市场，或对糖价有所拖累。短期来看，糖价维持震荡运行。

　　单边：短期弱势运行，可考虑逢高沽空。

　　期权：较虚值比例价差期权。