事件：中国11月出口同比(按人民币计)-3.7%，预期-2.3%，前值-3.6%。中国11月进口同比(按人民币计)-5.6%，预期-11.1%，前值-16.0%。中国11月贸易顺差3431亿元，预期3884.5亿元，前值3932.0亿元。

点评：
1）核心观点：11月出口增速低于预期，主要与全球贸易收缩有关，韩国台湾出口增速跌幅更大。进口增速超预期回升，与基数效应有关，虚假贸易也可能是部分原因，大宗商品进口未明显增加。出口下滑进口改善导致贸易顺差收窄，但由于进口增速回升主要是基数原因，预计顺差将继续维持较高位置，人民币中期有支撑。出口不振，加大稳增长压力，维持经济中期L型判断，需改革放活。

2）出口增速低于预期，主要与全球贸易收缩有关，韩国台湾出口增速跌幅更大。11月，中国出口同比增速(按人民币计)-3.7%，比预期低1.4个百分点，比10月低0.1个百分点，和此前公布的PMI新出口订单数据一致，11月中采PMI新出口订单下滑1个百分点至46.4。出口增速超预期下滑和全球贸易收缩有关，韩国、中国台湾等出口导向型经济体11月出口也非常疲软，韩国11月出口增速下滑1个百分点至-17.6%，台湾11月出口增速下滑6个百分点至-16.9%。全球贸易收缩与全球经济低迷及美元升值有关，11月美元指数升值3.5%，从计价渠道对全球出口造成负面影响。

3）对美国出口增速高位回落，对欧盟日本出口增速继续维持低位，对东盟等新兴市场出口增速继续下滑。1-11月，中国对美国出口增速为5%，比1-10月下滑0.8个百分点，对欧盟出口增速为-3.9%，比1-10月下滑0.2个百分点，对日本出口增速为-8.9%，比1-10月回升0.1个百分点，对东盟出口增速为3.7%，比1-10月下滑0.5个百分点。

4）进口增速超预期回升，与基数效应有关，虚假贸易也可能是部分原因，大宗商品进口未明显增加。（1）中国11月进口同比(按人民币计)-5.6%，比预期高5.5个百分点，比10月高10.4个百分点。出口回升主要与基数效应有关，2014年11月进口增速-6.5%，比2014年10月低11.1个百分点，基数较低。（2）值得注意是的，大宗商品进口数量升降各半，并未明显回升，相比1-10月，1-11月进口铁矿砂回升1.8个百分点，原油下滑0.2个百分点，煤回升0.5个百分点，成品油下滑2.2个百分点，铜材回升1.7个百分点，钢材下滑0.6个百分点，塑料回升0.5个百分点，粮食下滑0.1个百分点。11月大宗商品价格总体下滑，因而也不是进口回升主因。（3）分进口来源地看，对香港进口增速回升幅度明显大于其他地区，或许与虚假贸易有关。相比1-10月，1-11月中国对香港进口增速回升4.8个百分点，而同期对美回升0.3个百分点，对欧回升0.7百分点，对日本回升0.4个百分点，对回升1.1个百分点。近期人民币贬值压力较大，跨境资金可能通过虚假贸易流出。

5）贸易顺差收窄但仍维持较高位置，人民币中期有支撑。11月贸易顺差为541亿美元，相比10月的616亿美元有所收窄，主因是出口下滑进口回升，但鉴于进口增速下滑主要和基数效应有关，贸易顺差将继续维持较高位置。当前人民币看跌期权导致贬值预期较浓，但贸易顺差和物价稳定中期内对人民币构成支撑。