3年前投资天涯，3年后的今天收益率是多少？

中信证券新三板专员：孟经理  咨询电话：15206770869

让天涯社区（833359.OC）曾经的股东折建彪来告诉你吧。2012年7月10日，折建彪以每股11.11元的价格购买90万股天涯，当时天涯估值10亿元。但天涯估值一直徘徊不前，15个月之后，折建彪不得不平价卖出所有天涯股票。

这并不是一次成功的投资。即便折建彪持有股票到今天，按照最近一次天涯的融资估值，他也只能获得20%的收益率。3年20％，和风险极低的银行理财产品收益率相当，勉强跑赢几乎无风险的余额宝。

过去三年是互联网投资的大风口，为什么在风口之下，天涯的估值没能飞起来？这家公司还有机会翻身吗？「读懂新三板」(微信公众号：ddxinsanban)为您一一解析。

硅谷很早就有人发现，开放的社团很容易走向平庸。当新成员不断涌入一个开放社团时，社团中最有价值的成员会发现社团成员平均水平降低，以致于自己继续待在社团会越来越没有意义，于是他们就会选择离开。这批成员的离开进一步降低了社团的价值，于是越来越多高价值的成员选择离开，直到有一天社团彻底走向平庸。

这个现象被称为蒸发冷却效应：液体在蒸发成气体的过程中会吸热，降低周围的温度。当温度最高的液体蒸发变成气体时（价值最高的成员离开社团），剩余液体的平均温度就会下降（社团的平均价值进一步降低）。

在社交网络中，最有价值的用户往往被称为大V，大V大规模出走往往被认为是不祥的征兆。

天涯恰恰是大V出走最为坚决的社区之一。「读懂新三板」统计了天涯杂谈有史以来最热门的80条贴子，这80条贴子的80个大V作者中有43个今年以来未登陆天涯，这意味着大V流失率达到53.75%。

很多人认为大V出走的原因是大量水军的入驻使得社区氛围乌烟瘴气，用户体验糟糕透顶。实际上，即便没有水军，这一命运也无法逃避。

天涯作为传统的论坛，以话题为核心展开讨论，用户的每一次顶贴都会将该贴顶到首页，其他用户既无法筛选内容也无法筛选交流对象。在这种模式下，上亿阶层差异巨大、三观和思维方式迥异的用户在一起，信息获取效率和交流效率注定低下，水化不可避免。

新浪微博以单向关注重新构建社交关系让用户自行筛选内容和交流对象，虽然没有完全解决上述难题，但信息的筛选效率得到大幅提升。如今，天涯大V的典型代表，如《东北往事——黑道风云20年》作者孔二狗、《武林外传》作者宁财神等都已经是新浪微博的大V，他们都利用微博获得了更大的关注度。

在和新浪微博的市场竞争中，天涯已经完败。

市场上各种媒体文章都在说天涯流量萎缩，但天涯的真实流量水平和萎缩程度并没有明确说法。

天涯在转让说明书中披露了相关流量数据，“2013年度、2014年度公司日均UV分别为839万人次、1007万人次；2013年度、2014年度日均PV分别为8743万次、9989万次。”同时，公司引用alexa数据称，天涯全球排名65，中国排名前10，仅次于360.cn。

「读懂新三板」查阅了天涯的Alexa数据，如下图所见，公司的全球排名走势一直在200名到400名之间，但是在4月30日公司披露转让说明书前夕，突然攀升至60名左右。是什么原因导致天涯排名提升如此之快？我们并不清晰。

天涯杂谈在alexa的排名，在公布公开转让说明书之前突然大幅提升

相比于静态的流量数据，天涯的真实流量走势可能更为重要。但「读懂新三板」并没有找到完整的数据。不过通过系统整理天涯杂谈有史以来最热门的80条贴子的发表时间，还是发现了一些有意思的现象。

根据下图，X轴为热门贴的发布时间，42条热门帖发表时间位于2009年至2012年，占比超过50%；2013年到2015年8月发表的帖子共17条，和2012年一年相当。换句话说，天涯的内容生产机制大不如前，已经开始吃老本。

Y轴为热门贴的阅读量，最热门的帖子点击量超过4000万，是孔二狗于2007年年底发表的《东北往事——黑道风云20年》，2013年以来的热门贴阅读量少有超过2000万的。

有理由相信，无论内容生产还是内容消费，天涯杂谈的顶峰在3年前就已经过去了。虽然天涯杂谈只是天涯的一个版块，但考虑到这一版块对天涯的意义，这一结论应该也适用于天涯。

天涯杂谈最热门的贴子，大部分2013年之前的老帖子

出了内容生产和流量，商业模式的构建和运行同样是问题。

过去两年天涯分别亏损4036万元、3116万元，两年累计亏损7152万元，到2014年年底，天涯资产负债率达到95.88%，净资产不足500万元，账上仅剩622万现金，同时公司应付账款661万元、应付职工薪酬1569万元、应交税费705万元。也就是说，2014年年底，天涯的账上现金已经不够发员工工资和奖金。

天涯的财务窘境并非一朝一夕。过去两年，创始人刑明一直通过个人和关联公司向天涯输血支撑以维持公司运转。2014年年底，天涯欠刑明及其控制的公司3000多万元。

如果非要从财务考量天涯，这家公司已经难以为继。

社区赚钱难，众所周知。

根据转让说明书，天涯的收入主要靠两块，一块是增值业务，2014年6000万左右，主要是企业增值业务和个人增值业务，占总收入60%；另一块广告收入4000万左右，占总收入约40%。

天涯希望从以网络广告收入为主转向以个人增值业务收入为主，这是可以理解的，广告收入的天花板比较明显，天涯在pc端的广告已经类似牛皮癣，转化率很低，对用户体验伤害非常大。

天涯的增值业务收入现阶段主要来自企业增值业务，更像是效果广告，增值业务收入中来自个人增值业务的部分是很少的，个人增值业务主要是打赏、游戏联运、版权授权运营等业务，这块业务2014年只有400万左右的收入规模。

天涯对打赏业务比较重视，这块业务看上去更符合社交的属性，打赏在财经、文学阅读等版块比较突出。

天涯曾经是最著名的网络文学原创阵地之一，但如今在网络文学市场已经没有太大竞争力；天涯在财经领域的竞争力更是有限，即便如此，天涯获得打赏最多的几个用户都是通过提供股评获得打赏。

截至8月6日，天涯获得打赏最多的用户“我辛永恒”，收到347万元人民币打赏，除去30%平台服务费，“我辛永恒”大概可以得到242万元。这个数字即便在垂直财经网站也不算小，在一些股票社区，通过直播股市、提供股票操作建议获利的大V，做得特别成功的能够获得800万以上乃至千万级别的收入。

半年报显示，打赏交易额超1500万元，给天涯带来的收入超450万元，同比大幅增长8260%，显然，大部分增长都来源于股评。

但天涯要想深耕财经版块的打赏业务并不容易，这一业务对运营的要求很高，如何让业务合规、如何通过有效的客服系统管理客户情绪防范风险都是天涯需要考虑的。更重要的是，如果证券市场大规模下跌，这项业务可能会引起非议。

不过，财经版块的活跃还是让刑明比较兴奋，“天涯社区有一个很火的股市论谈，集中了大量高净值人群，结合天涯兴趣社交平台的战略定位，我们主要向社交网络金融方向发展，并重点布局众筹业务。”

但市场尚未看到天涯的互联网金融布局，除此之外，刑明还在向外界讲述社区电商故事。尽管半年报显示，社区型电商交易额达4511万元，收入同比增加6851%，但这块业务并无特别之处。

这位从上世纪90年代就开始炒股的CEO，能够带领天涯咸鱼翻身吗？

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