2023-11-24 期货日报网

2023年5月15日，乙二醇期权和苯乙烯期权在大商所挂牌上市。这是大商所第12个和13个商品期权，同时也是国内第29个商品期权。商品期权从“破土而生”到如今“枝繁叶茂”，成为我国金融市场的重要组成部分，只用了6年多的时间。

回溯我国商品期权市场发展，还要从2017年3月31日我国第一个商品期权——豆粕期权说起。

合约规则借鉴国际，立足国内

作为与期货相辅相承的重要风险管理工具，期权工具在国际市场已具有上百年的发展历史，主要期货市场已上市的期货品种大部分都有配套的期权交易，在大宗商品价格风险管理和投资方面已被广泛应用，被誉为“金融王冠上的明珠”。与之相比，我国商品期权市场起步晚，在很长一段时间里，国内商品衍生品的赛道上“只有期货、没有期权”。

为打破商品期权的空白，大商所早在2002年就启动了期权研究工作。“商品期权是‘舶来品’，在欧美市场发展历史悠久。为了设计好合约规则，我们多次走访境外交易所，了解期权合约制度设计和市场运行情况。同时，紧密结合国内衍生品市场实际、立足国内实体产业，形成了合约规则草案，根据市场意见进行完善。”大商所相关业务专家回忆道，经过精心研发和反复打磨，形成了以业务管理办法为主体，以做市商制度、投资者适当性制度为辅的合约规则架构。这套合约规则符合国内衍生品市场监管方式和发展实际，能够满足国内市场的避险和交易需求。

例如，期权行权方式包括美式行权和欧式行权两种，其区别是：美式行权方式中，买方在合约到期日及其之前任一交易日均可行使权利；欧式行权方式中，买方只可在合约到期日行使权利。考虑到美式行权具有行权便利、定价效率高、易于交易者理解等特点，到期前每日分散的方式有利于化解和稀释集中行权的风险，大商所采取了美式行权方式。

再如，考虑到期权独特的属性和风险特征要求交易者具备较强的专业知识、专业投资能力和风险承受能力，为避免尚未准备好的交易者盲目入市带来意外损失，大商所立足市场实际，建立了期权投资者适当性制度，要求具有一定资金水平、期权知识基础和仿真交易经验的交易者在通过相关测试后才能开户交易，以引导交易者理性参与期权交易。

此外，作为期权市场的重要制度之一——做市商制度，为期权平稳落地发挥了重要作用。目前，大商所共有19家期权做市商，通过做市商报价可以缩小买卖价差，提供适度的流动性，促进了期权市场平稳运行和功能有效发挥。

从日后发展情况看，美式行权、适当性制度、做市商制度等都经历了市场充分检验，成为各个商品期权合约的“标配”。

以“豆”起步，服务“三农”

有了基础性的合约制度规则后，商品期权已“蓄势待发”。但期权“接力赛”的第一棒为何是豆粕？

2016年，中央一号文件明确提出要“开展农产品期权试点”。“农产品期权作为与农产品期货相辅相承的一种重要的风险管理工具，在成熟衍生品市场中已被广泛应用。推出农产品期权，有利于丰富和完善我国农业支持手段，通过市场化机制有效转移价格下降所带来的损失。”相关专家指出。

为配合中央一号文件农业产业改革、更好地服务“三农”，大商所将首个期权品种瞄向了农产品。而上市于2000年的豆粕期货是国内运行最成熟稳健、产业参与度最高、市场功能充分发挥的品种之一，成交规模连续多年位列全球农产品期货市场之首，为上市期权工具奠定了基础条件。

“经过多年的发展，以豆粕期货为核心的油脂油料产业链品种完善，日压榨能力1000吨以上的油厂90%都参与了期货交易，以豆粕期货为定价基准开展基差定价的销售模式在现货贸易中广为运用。”光大期货农产品研究总监王娜表示，很多产业企业对开展豆粕期权套保的需求十分迫切，同时他们也是豆粕期权上市后的重要参与力量。

在各方众盼之下，2017年3月31日，豆粕期权历经十五载研发终圆梦上市。上市以来，豆粕期权长期占据国内商品期权和全球农产品期权成交量的首位，法人客户日均持仓占比保持在60%以上。“2022年豆粕期权期货成交占比达16.43%，这表明期货和期权两个市场间的良性联动效应正在逐步形成。”申万宏源证券金融创新总部相关负责人介绍。

更重要的是，豆粕期权打响了国内商品期权的“发令枪”，合约规则制度得到了市场验证，也让市场看到了期权的价值和功能。由此，国内商品期权市场正式开启了“提速”模式。

从1到N，商品期权市场“亭亭如盖”

近几年，国内商品期权市场上新步伐加快，截至2023年10月底，国内商品期权品种数量已达32个。大商所上市期权品种达13个，21个已上市期货品种中，超过六成配置了期权工具。棕榈油等5个油脂油料期权更是实现了对外开放。2022年，大商所期权成交量1.8亿手、同比增长75%，豆粕、玉米等期权成交量位居全球前列；日均持仓量173万手、同比增长31%，约占国内商品期权总持仓量的59%。

6年来，大商所根据新的市场需求、坚持“一品一策”，持续采取了放宽持仓限额标准、优化投资者适当性制度、开启期权组合保证金业务、调整做市商评价体系等一系列措施，为期权市场稳健发展创造条件。例如，2019年启动期权组合保证金相关业务，至今涉及期权的组合保证金优惠策略已扩展至七类，显著提高了资金使用效率、降低了期权套保和交易成本。

经过精心培育，大商所期权市场有效发挥风险管理、增强收益及波动率管理等市场功能，为产业避险提供了新的管理工具。曾经陌生的“衍生品王冠上的明珠”，如今已在各实体产业链条上展露锋芒。仅2022年就有超过3500家法人客户参与到大商所期权市场交易。

在农业大省陕西，长安花粮油股份有限公司是当地一家拥有30年专业制油经验的国家农业产业化重点龙头企业。2022年11月，进口大豆集中到港，豆油价格下行压力增加，但同时，四季度是油脂传统消费旺季，豆油价格存在反弹的可能性。在供需不确定因素增多、行情走势不明朗的背景下，长安花粮油的贸易公司通过卖出豆油看涨期权的方式，实现风险管理收益7.96万元，起到了保护现货库存的作用。

“期权作为非线性的衍生工具，提供了更加丰富的价格风险管理手段。企业利用期权‘保险’功能，既能避免行情不利时追加保证金的压力，同时也能保留行情有利时的盈利空间，为相关主体开展精细化管理风险提供了重要途径。”国泰君安期货相关业务负责人表示。

此外，场内期权也潜移默化地影响着传统的基差贸易，目前大型油脂和化工企业都开始积极为下游客户提供附加价格保护的基差合同。“我们会在基差合同中做个封顶的价格，相当于为下游客户提供了看涨期权。相应的，我们承担的波动率风险便通过场内期权进行对冲。”嘉悦物产集团浙江中菁实业有限公司总经理助理叶辰说，含权贸易有助于企业开展精准、个性化风险管理。

2021年，棕榈油期权成为国内首个对外开放的商品期权，随后在2022年，豆粕、豆油等豆类期权也迎来境外交易者，已吸引了新加坡、澳大利亚、英国等国家和地区的境外客户参与。作为国际大型农产品贸易企业，中商外贸（新加坡）有限公司是第一批参与国内豆类期权交易的境外客户之一。“大商所油脂油料期权品种的对外开放，可以帮助许多像我们这样的跨境供应链服务商做好套期保值，稳定日常生产经营，有助于促进含权贸易模式在油脂行业的发展。”中商外贸董事总经理张扬说道。

大商所相关负责人表示，下一步，大商所还将继续根据期权市场发展，积极开展期权工具创新，不断丰富期权品种，推进期权工具在活跃期货品种上全覆盖；持续优化合约规则制度，稳步提升期权市场运行质量，加强对产业培育与服务，助力企业风险管理，提升期货市场服务实体经济能力，为期权市场高质量发展创造条件，更好促进期权市场功能发挥。

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