证监会，做“警察”还是“家长”？

导读：IPO重启后，新股发行近日屡现“奇葩”。在天量老股转让风波之后，又出现另一种“闹剧”：众信旅游一口气剔除了96.33%的申购量；汇金股份与扬杰科技,剔除率也分别高达95.57%和94.28%。在这些“反市场化”现象面前，貌似所有估值方法已然失效。

对此，国泰君安首席经济学家林采宜撰文表示：最可怕的不是IPO暂时熄火，而是证监会又想从“警察”做回“家长”。

证监会，“警察”又要当“家长”？

奥赛康以67倍的市盈率和72.99元的高定价深深触动了市场和监管者的神经,12日,证监会连夜出台《关于加强新股发行监管的措施》,于是,原定14日发行的5家新股均暂缓发行。

总体看来，证监会连夜叫停新股发行的初衷不外乎以下两个方面:一是刚刚实施的新股发行制度在市场实践中发现不尽如人意,监管层需要对制度设计的有效性和完善性进行重新审视与调整;二是股票一级市场正式开闸以来，一方面是新股定价屡创新高,另一方面却是二级市场跌跌不休，监管层出于限制新股高价发行或者挽救A股市场跌势的目标，而放缓新股上市的节奏。

如何看待证监会放缓新股上市的步伐？市场莫衷一是。笔者认为，如果是出于进一步完善设计的初衷，例如：“如果市盈率高于同业水平，需要在网上申购前三周内连续发布风险公告”，那么，属于警察调整可能存在漏洞的交通法规，应予以理解和肯定。而如果是为了抑制新股发行高定价，或是扭转A股市场的跌势，即俗话说的“救市”，那就另当别论了。

首先，A股市场的涨跌是存量资金博弈的结果，资金流向新股还是现有的存量股票，是投资者的选择，监管层没有必要也不应干预。监管层的角色是警察，负责维护公开、公平、公正的市场环境，不是投资者的衣食父母，通过干预股票交易价格的涨跌来保障投资者赚钱。

其次，在新股发行过程中，不同的行业、公司，估值标准不一样，对于成长性预期较好的新兴产业，投资者予以的估值经常不跟公司现有盈利水平——市盈率直接挂钩，青菜萝卜，各有所爱，有人喜欢低估值，有人喜欢高成长，只要在发行、交易过程中不存在操纵、利益输送等违规行为，证监会理应不干预。毕竟，价格是市场给的，不是证监会给的。这样的市场才更像市场。

即便是在美国的纳斯达克，也有很多公司盈利水平很低，甚至在财务上处于亏损状态，上市后仍受到投资者追捧，美国的证监会从来不去干预上市企业的“市盈率”应该多少倍，他们只管在发行、交易过程中查处违法违规行为。在中国，成长性好的企业本就非常稀缺，如果市场看好某个新兴产业和高成长的公司，愿意拿银子买股票，监管者理应尊重这种选择。

当然，新股发行的规则中的确也存在一些漏洞。

从IPO开闸至今，14家公布发行价的上市公司中有10家因为报价过高、资金超募而实行老股转让，合计套现资金34亿元，而这14家公司的计划募资总金额原本才50亿元，老股套现的资金是如此之多，市场的资金不是流入上市公司，而是大部分进了大股东和风投的口袋。

股市，本是实体企业的融资渠道，做到后面，居然成了创始人和风投的套现渠道。这无疑是制度设计上的漏洞。

此外，根据美国学者的研究数据，1980年至1996年纽约证券交易所、美国证券交易所、NASDAQ上市公司的424个存量发行案例中，公司内部人士（包括参与公司日常营运管理的公司董事、公司管理层、公司创始人等）的存量股票发行占20.9%，这些公司股票的收益率在之后三年为-15.66%，在之后五年为-33.33%；投资基金、信托机构等非公司内部人士的存量发行案例占79.1%，这些公司存量发行完成后，公司的经营情况则相对较好，三年股票平均收益率为11.66%，5年则为11.33%。这些重要的细节在IPO新规关于转让老股以调整市场供求的制度设计中，没有得到充分重视，由于证监会在IPO存量发行中没有设置存量发行的上限，以至于IPO开闸伊始，IPO就成了一场轰轰烈烈的老股套现运动。

三个月前，新一轮《证券发行和承销管理办法》落地时，市场普遍欢呼：证监会终于从家长做回了警察，完成了监管机构在新时代的职能转型。而实际情况是，刚刚执行未满月的新规就被突然叫停。叫停之后会发生什么？刚刚落地的靴子又被挂了起来。

从长远来看，IPO的机车暂时熄火并不可怕，可怕的是证监会又想从警察做回家长。