任泽平演讲全文：

尊敬的各位来宾，女士们、先生们，大家早上好！

很高兴在这样一个美丽的季节和大家一起展望中国经济和资本市场的未来，我报告的题目叫《放飞梦想重仓未来》，用这样一个题目是有一定的寓意的。“放飞梦想”，大家知道我在去年的5月26日，也就是说到今天是整整满一年，也是我下海一周年的时候，当时提出的一个观点，叫“5000点不是梦”现在这个梦想即将照进现实，所以我们提出“放飞梦想”。

应该说在一年前当我们在市场的最低谷提出5000点不是梦的时候，当时市场认为我疯了；那么，现在我理性了，市场疯了。

第二个是“重仓未来”。大家知道，现在经济总量，现在经济是越来越差，但是股市怎么样呢？股市越来越火。什么原因呢？我给这一轮牛市起了一个名字叫“改革牛”，这实际上大家对未来中国经济信心的重新恢复，标志性事件是中国第三轮改革的启动，这是我们的主要一个逻辑。所以说大家发现经济越来越差、股市越来越火，原因是一个事件驱动的。所以我为这一轮牛市的时候当时有一句话叫“党给我智慧给我胆”。

在现在这个时点大家更关心的是什么问题呢？从现在这个时点往后看我们的经济、政策、市场将会发生什么？我想借这样一个重要的时点和大家交换四个方面的看法：

第一，我想认认真真梳理一下我们对中国经济政策和市场过去的演化逻辑的一个细致的推导。

我想一个好的逻辑框架它不仅可以解释未来、解释过去，更重要的它可以推演到未来去。作为一个宏观研究员最重要的是从上到下，把趋势尤其是大的拐点看清楚一些。

第二、第三、第四方面我想就重点跟大家报告一下我们对当前经济、政策和市场的最新看法。对最新的看法，我大致的看法，晚一点的时候中国经济会探明底部，这个底部不是政策底部，将是一个中长期的经济的大底，它的标志性事件是房地产投资的着陆。大致在今年晚一点时候我们需要判断这一件事情，中国经济能否见中长期的大底。然后到2016年我们再来判断经济是“L”形还是“U”形的走势，因为这个对我们政策而言非常重要。对于政策而言，现在我们正在进入一个强改革和宽货币的这么一个政策组合，目前来说经济不起、宽松不止。所以大家也看到现在流动性十分的充裕，在如此充裕的流动性之下，一定会推升资产价格。

最后一个对市场的看法，我觉得这一轮牛市还是一个从下到上企业的转型和从上到下的政府改革共同驱动的，它正在激发一代人创业的梦想。改革牛、转型牛正在放飞这个梦想，所以对于我们的投资而言就是“重仓未来”。但是在这样一个时点我也想提醒诸位，也提醒市场，这一轮牛市能否摆脱中国股市自开始以来的二十多年的暴涨暴跌、牛短熊长的宿命。我想摆在我们中国经济资本市场我大致认为会有三种前途，这三种前途可能会在未来半年到一年会看得比较清晰一点。

我刚下海的时候，正如故刚才讲的，我打的一直是鲜红色的领带，那么今天我打的是蓝色的领带，正如刚才跟大家报告的时候，一年前我打红色领带的时候，市场认为我疯了；但是今天我打蓝色领带，我理性的时候，市场疯了。

我对中国经济市场，我们过去的观点概括为两点：第一，新5%比旧8%好。大的观点是中国经济增速放缓，5%的增长平台比过去勉强维持8%的旧的增长平台要好。如果说2010年-2013年我们没有达成共识的话，那么最近我们正在达成共识，所以我们的政策正在调整到位，强改革、宽货币，使得我们对中国经济未来的信心。也就是说未来15-20年中国经济能够再持续增长15-20年，按5%这样的增速的话，将是非常了不起的成就。因为在德国、日本、韩国也干不到这个水平。

我们在去年市场的最低谷提出对熊市的最后一站“5000点不是梦”，我们为这一轮改革也起了名字，改革牛、转型牛、水牛、周期牛。正是我们去年提出这几个牛以来引起广泛讨论，这背后还是对中国经济和资本市场一些深层次问题的差异，以及转型与周期宏观框架的区别，一个好的逻辑必须能够系统的解释一下问题。

可以说过去这一年我对中国经济和政策以及市场看法大的逻辑，这些粗线条的东西是没有变化的，虽然市场对这轮牛市出现了各种各样的解释，但是我们大致的逻辑是没有变的。一个好的逻辑框架它必须能够系统的回答这三个问题：第一，时点。为什么以互联网+为代表的新经济是在2013年前后爆发？房地产的长中期拐点为什么是在2014年二季度出现？创业板的牛市为什么是2013年启动？主板的牛市为什么是2014年7月份启动，当时发生了什么，大的宏观背景是什么？第二，动力。此轮经济减速的原因究竟是周期性的还是结构性和体制性的？中国走出未来的困境究竟要依靠什么样的政策？是什么造就了这种创业板和主板大级别的牛市？究竟是改革牛、转型牛、水牛还是周期牛？如果是水牛的话，仅仅是水牛的话，为什么2013年中性偏紧的货币政策之下，我们的创业板牛市启动了？我从来没有反对过“水牛”，因为水牛也是我最早提出的。但是我想资金的入市一定背后有投资者预期行为的改变，这是我们要追溯到更深层次的原因。第三，个就是未来。我们必须用这样一个逻辑能够判断我们究竟是处在经济时周的哪个位置，中国经济增长、结构转型和股债市场的未来是什么，什么是经济见顶的信号、什么是牛市见顶的信号？我可以把这些问题讲的简单一点。

经济增长最基本的驱动力就是人和制度，所以最关键的是人和制度，通过制度来把人的活力、生产力释放出来。那么也就可以认为中国过去三十多年的高增长，核心就是人口红利+改革开放。我们在1962-1976年人口出生高峰，1985-1987年婴儿潮，随后出现生育率断涯。这就是人口的特征。八九十年代出现了两轮改革，2003-2012年失去了改革的十年，2013年新一届中央政府主政以后重启了第三轮改革。

过去得高增长正是人口叠加的改革红利，劳动年龄人口增长，抚养比下降，储蓄率的投资率上升，这就是中国三十年高增长粗线条的回答，就是人和制度。我们再按照这个逻辑往下来看，在2012年发生了什么？2012年发生了一个最重要的事情，是人口红利的长周期拐点的出现。

2012年15-59岁劳动年龄人口达到峰值，标志着人口红利的消失。我们人口红利从2012年开始了净减少，再恢复2014年劳动率成本出现趋势性上升，在这样大的成本下，我们劳动力比价优势开始削弱，我们的出口增速，大家可以看到在2012年由过去20%多的增长，在2012年降到了6%。我们的劳动力成本开始趋势性的上升，正是在这样一个大的背景下，我们的传统行业纷纷的走向了衰弱，我们的新兴产业快速的崛起。

在旧增长模式退潮的背景下，我们发现新兴产业正在蓬勃的崛起，中国经济处在一个转型期的叠变前夜。我们观察到居民消费从住行向消费类转型，我们的网络销售每年以50%左右的增长，我们现在实现第二大票房，我们互联网普及率快速上升，现在手机上网人数5.6万亿，世界第一。我们打破垄断，发放虚拟运营商的牌照和第三方支付的许可证，智能手机也在2012年、2013年前后开始出现了出货量的爆发，为移动互联、基础设施普及。还有一个大的背景，因为涉及到信息安全，中国的对外有极高壁垒，这使得我们对内的开放能够很快激发这样的活力。

传统行业纷纷触网，老树开新花。也就是在这样大的背景下，我们看到2013年的创业板牛市启动，开始出现了飙涨。

我们看到2014年二季度发现的房地产长周期拐点的出现，也是我下海预判这一轮牛市很重要的催化剂。大家知道20-50岁的人买房子，这个人口在2014年达到了峰值，在二季度房地产长周期拐点出现以后，我们旧增长模式最后也是最重要的一根支柱轰然坍塌，引发了地产投资大幅的下降，经济加速的探底，土地财政的下滑，货币政策宽松放水，财税改革的推出等一系列连锁效应，增量资金入市，引爆了这一轮大牛市。这就是在去年二季度发生的重要事件，而这个预判一定是从上到下宏观和策略的任务，这也是在去年我们顶住压力坚定看大牛市的这么一个很重要的对历史长周期拐点的一个判断。

谈一下对房地产市场前景未来的看法？我大致的看法可以概括为一句话，叫总量放缓、结构分化。在一个总量放缓的背景下，城镇化自然的规律，就是人口向大城市迁移。人口向大城市迁移，无论是美国还是日本都是这样一个规律。我们来看中国过去这十多年的典型特征，就是越来越多的有才华的年轻人到大城市去，所以我们的看法就是总量放缓，结构分化。我大胆做一个预测，未来十年中国一线城市的房价还可以再涨1倍，未来三十年我们三四线城市都面临去库存压力，因为他的人口在出现净减少，甚至开始往外的迁移，人口出现了停滞。这是我们对房地产市场大周期拐点的一个看法，以及它所触发的一系列的现象。

那么我们对中国经济时钟的判断是，有可能会在今年的晚一些时候，我们会探明增速放缓期中长期的底部，标志性的事件是房地产投资的着陆。从2014年二季度以来，大家会发现中国经济不是再一个7%-7.5%的窄幅区间波动，我认为中国的宏观数据被和谐了，微观的数据告诉我们，自从去年二季度以来，房地产长周期拐点出现以后，中国经济实际上是在加速的探底，这跟我们微观的观察是一致的。2014年二季度发生最重要的事件，就是房地产长周期拐点的出现，大家记住一句话，房地产是周期之母。我们大致的测算，房地产投资占整个固定生产投资的24.6%，也就是四分之一。如果加上制造业和基建相关的，房地产投资占整个中国固定投资的一半，所以说房地产的影响是十分巨大的。以此也可以推断，中国经济探明底部的标志性实践将是房地产这只靴子落地。也就是从2012年我们看到人口红利消失以后，出口部门由过去20%的增长降到了6%，这几年稳在了6%，我们大致认为6%的增长平台是中国出口的一个新的增长平台。那么在去年房地产长周期拐点以后，房地产投资由过去20%多增长，去年降到10.5%，现在累计增速已经降到了个位数。4月份当月已经降到了0.5%，我认为未来可能有一条时间的抄调。那么大家就会发现，在今年的晚一些时候大家会看到中国过去高增长的主要增长引擎出口、房地产、制造业投资，这些主要的动力指标将会在今年的晚一些时候先后探明它的中长期底部，这也就意味着有可能中国经济中长期的大底将会露出来，这将是惊心动魄的一幕，大家将会看到财富金融风险集中的暴露，并倒闭货币的放水和改革的提出。阳光总在风雨后。大致到2016年我们再来确认经济探底之后是“L”形还是“U”形的走势。

如果我们把视野往外看，国际金融危机七年之后，股票市场上的牛市已经从中心国家向外围国家展开。比如核心的中心国家美国、英国已经率先走出复苏，而且美国从9月份之后处在加息周期之下。中心的第二围国家，以欧洲、日本也出现了筑底，而且也出现了边际上改善的迹象。如果在今年的晚一些时候，中国经济能够筑底的话，以中国链上的这些经济替，像巴西、澳大利亚也有可能会随之筑底，大家会发现股票市场上的牛市已经向中心向外围国家依次的展开。中国经济的筑底和股票市场上的牛市只是晚一些而已。

我们要问的是为什么世界其他经济体都复苏了，而中国还在衰退的泥塘当中增长，究竟他们做对了什么？我们还有哪些政策需要调整？我几乎在所有场合都会提出一个观点，叫我有三招可救中国经济：强改革、宽货币、调汇率。坦率告诉诸位，这三招并不是什么奇招，我只是呼吁我们的公共政策回归常识，要高度的呵护我们的市场。到2016年或者在未来我们往外看的话，我认为如果以下这些迹象能够出现，中国经济有可能会摆脱衰退的阴影，如果这些迹象不能出现的话，经济将会出现“L”形的调整，这些迹象是利率必须大幅的下降，汇率必须有效的调整，我们不能再为了某一些目的保持第二大强势的人民币的汇率，使得我们出口部门受损，甚至出现过度去工业化的风险，高度的呵护我们实体经济。

这一轮互联网+为代表的新经济的崛起，正是在体制的夹缝当中野蛮生长出来，而过去这三十多年我们发现最有活力的地方就是在这些领域。过剩产能供给的收缩，银行风险资产的剥离，恢复再出发能力，我认为我们现在的经济低迷多多少少也有些人为的因素。

最后谈一下对政策的看法。

2010年-2013年经济增速保持在高位，虽然经济在下滑，但是我们政策不敢放松，而且在2010年-2013年我们对中国这一轮的经济减速存在广泛争议，大家耳熟能详的观点认为中国20多年还可以回到高增长的平台。直到在最近的这些时间，大家才发现高增长再也回不去了，我们必须痛下决心搞改革。所以我们看到在2013年11月十八届三中全会一个标志性事件，意味着中国第三轮改革重启，我们正在重新弥补我们失去的改革的十年，我们新的政策的组合是强改革和宽货币，我们通过改革破旧立新，我们通过中性偏紧的货币政策降低融资成本，经过漫长的试错，我认为我们政策正在走在正确的道路上。

对于财税改革，我就讲一句话，我认为即使到现在市场对财税改革的影响可能是低估的，财税改革最大的影响，它是将恢复地方政府和商业银行的再出发能力，因为地方政府的规模不是10.8万亿，而高达15-16万亿。对未来货币政策的看法，我们的看法是“经济不起”宽松不止”，我认为2015年还有两次降息，三次降准。

最后谈一下对市场的看法。因为时间的原因，对于逻辑框架我在这里不做展开，今天晚上我们还有一个“夜话5000点”，晚上黄总、乔永远博士我们一起和大家讲一下我们的初步思考。

我们推演一下中国经济政策和市场过去以及未来的来龙去脉。如果说在今年经济能够探顶的话，那也就意味这投资时钟仍然有效的，2015年我们可能处我一个经济时钟衰退的末期。我们处在一个增速放缓期的下半场，在这里我们提的一个问题是史上最快最强的牛市，我们能够摆脱牛短熊长、保障暴跌的基因吗，我们能否摆脱这样的宿命？我们做了一个测算，美国的牛市平均是32个月，熊市平均是10个月；我们的牛市自从开始起来，平均是12个月，熊市是28个月。是什么原因造成的呢？我觉得跟我们的市场法制环境、投资者结构、主流媒体和监管层的作用，和我们政策层对市场的认识，以及我们市场供求调节机制决定的。不同的市场环境决定了不同的投资者行为，进而决定了牛熊的特征。所以大家在这个市场上感触也非常明显。

我觉得未来只有这五个方面出现改变以后，我们才可能改造快牛疯牛到慢牛长牛，好消息，注册制等一系列的改革，包括法制的环境也正在完善。

最后谈一下我对前景的看法，这三种前途是经济L形，牛市有顶部；经济V形，牛市不言顶；经济落入中等收入陷阱，重回熊市。我们大致在今年晚一点的时间来确认经济能否探顶。到2016年我们再来看能否从分母的政策驱动转向分子的企业盈利驱动，从而实现长牛的梦想。

最后，我想强调的是，我们认为中国此轮经济减速是结构性和体制性的，而不是周期性的。人口红利和房地产长周期拐点出现以后，必须通过改革提高生产力和提高结构转型，美国改革和财政刺激，将是中国资本市场最后的盛宴，必将留下一地鸡毛。2009年的4万亿刺激殷鉴不远，中国此轮牛市是从下到上企业转型，和从上到下政府改革，共同驱动的，正激起一代人的创业梦想，非常之时，必待非常之人，以立非常之功。站在现在的时点上，转型牛、改革牛正在凝聚未来的希望，让我们放飞梦想、重仓未来。