持续了一年半之久的成长行情表象是流动性驱动，实则来自“信用宽松+政策放松”的双期叠加。市场对于具备“更大想象力、更长远期愿景”的板块更为偏好，在此期间成长持续跑赢价值。回顾来看，2013年以来经历了三次三年一轮回的周期，2013-2015 年对应扩张周期（成长-价值- 成长），2016-2018年对应收缩周期（价值阶段占优-调整）；2019年至今是新一轮的扩张周期，成长单边上行，估值分化达到极致，甚至超越2014年2 月。7 月中旬以来，成长滞涨、价值开始相对占优。

宏观环境组合：经济复苏斜率放缓+信用总量边际放缓。第一、虽然地产和基建投资持续复苏，但消费和服务业就业复苏进度较慢。疫情对劳动密集型的服务业影响较大，疫后的消费反弹集中在中高端消费，中低收入群体的消费难以恢复，对经济形成主要拖累；第二、短期增长目标让位于长期风险控制，经济的主要拖累项消费也难以通过放水来拉动，信用总量边际放缓，结构更重于刺激中长期贷款，支持制造业复苏。市场大环境属于“经济复苏斜率放缓、宏观流动性维持不松不紧”的政策组合。

三大因素构建新的上行动力。“信用宽松+ 政策放松”双期叠加推动的单边成长抬估值的阶段已经过去，8-9月份是热点扩散、成长与价值加速轮动的过渡期，四季度逐步演绎到价值占优。在估值洼地填平之后，会出现成长占优的新阶段。三大动力支撑行情演绎：第一、资管新规和房住不炒的大背景下，实际无风险利率下行、居民存款搬家，本轮持续时间会长于2015年；第二、资本市场定位被提到史无前例的重要位置，经济结构转型和产业升级对直接融资的需求更大；第三、中美关系和国内经济最差预期的时期已经过去，目前在逐步恢复到常态化。

行业配置：三条主线挖掘价值板块。PPI回升及货币政策拐点对成长板块形成压制，价值板块的配置性价比在上升。第一、悲观预期已经充分释放的低估值板块：包括银行和保险；第二、长周期景气度向好、短期高频数据也在明显改善的行业：工程机械（存量替换、新增需求）；新能源汽车（长期政策驱动，短期销量增速转正）；建材（投资驱动产业链）；化工（顺周期细分领域、新材料长期向好）；第三、短期业绩高增长的地产后周期产业链，厨电、白电、轻工（家居）。

以上内容节选自东兴证券已经发布的研究报告《9月观点：提前布局年末价值行情》及公开信息，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。若因对报告的摘编产生歧义，应以完整版报告内容为准。