随着当前国内统筹疫情防控和复工复产取得重大阶段性成果，各类经济指标出现边际改善，国内宏观政策调控风向也从一季度强调的加大逆周期调节力度出现微调，注重“坚持总量政策适度”，这也是近期金融市场一系列波动的重要原因。

  6月28日，央行官网发布货币政策委员会2020年第二季度(总第89次)例会内容。会议分析了国内外经济金融形势，并提出下一步经济金融政策方向。通常，对比本季度例会和上季度例会表述的变化，可以发现政策调整的方向。相比于今年一季度的例会，本次例会表述调整较多，既删除了诸如“控通胀”、“逆周期调节”等对未来政策调整的方向，又新增了“坚持总量政策适度”、“坚持稳中求进总基调”、“形成与国内循环为主、国际国内互促的双循环发展新格局”等新要求。

  央行行长易纲近日在陆家嘴论坛上提出，上半年，从货币政策的角度，已经推出了一系列强有力的支持措施。包括：三次降低存款准备金率、增加1.8万亿元再贷款再贴现额度、出台小微企业信用贷款支持计划、实施中小微企业贷款阶段性延期还本付息政策等。上述综合举措，已经取得良好的效果。二季度以来，我国主要宏观经济指标呈现良好的回升迹象。疫情应对期间的金融支持政策具有阶段性，要注重政策设计激励相容，防范道德风险，要关注政策的“后遗症”，总量要适度，并提前考虑政策工具的适时退出。

  5月新增信贷社融依旧保持强劲势头，不过，不少分析指出，考虑到宏观杠杆率大幅攀升的潜在风险，以及二季度例会强调的注重“可持续”发展，预计下半年尽管新增信贷社融会依然保持不俗，但不会维持像5月的如此高增速。瑞银投资银行中国首席经济学家汪涛就对记者表示，5月新增信贷社融的强劲势头可能不会在全年持续，但信贷社融增长还会保持上行趋势。我们预计，去年社融存量增速会在13.6%，目前这一增速在12.5%，还有一个百分点左右的上行空间。

  未提“宏观杠杆率基本稳定”

  会议分析了国内外经济金融形势。会议认为，新冠肺炎疫情对我国经济的冲击总体可控，我国经济增长保持韧性，长期向好的基本面没有改变。稳健的货币政策体现了前瞻性、针对性和逆周期调节的要求，大力支持疫情防控、复工复产和实体经济发展，金融风险有效防控，金融服务实体经济的质量和效率逐步提升。

  上述表述与一季度例会相比，主要区别在于删去了“宏观杠杆率基本稳定”的表述。根据国家金融与发展实验室(NIFD)的数据，受疫情影响，一季度宏观杠杆率出现意料中的飙升，上升了13.9个百分点，但增幅仍低于历史峰值。其中，非金融企业杠杆率大幅攀升，贷款增加量达历史峰值。

  会议还指出，贷款市场报价利率改革效果显现，货币传导效率增强，贷款利率明显下降，人民币汇率总体稳定，双向浮动弹性提升，应对外部冲击的能力增强。当前国内统筹疫情防控和复工复产取得重大阶段性成果，各类经济指标出现边际改善，但全球疫情和世界经济形势依然严峻复杂，国内防范疫情反弹任务仍然艰巨繁重，给我国经济发展带来风险和挑战。

  上述表述相比于一季度例会，主要变化在于对当前国内外经济形势的研判。例如，新增表述“各类经济指标出现边际改善”、“国内防范疫情反弹任务仍然艰巨繁重”等。

  货币政策强调“直达性” ，总量政策要适度

  相比于对当前经济金融形势的研判，对下一阶段经济金融政策的展望则是每次例会的重点。总体看，相比于一季度，二季度例会在货币政策展望方面，更加强调提高政策的“直达性”、打通货币传导多种堵点。

  例如，会议指出，有效发挥结构性货币政策工具的精准滴灌作用，提高政策的“直达性”，继续用好1万亿元普惠性再贷款再贴现额度，落实好新创设的直达实体工具，支持符合条件的地方法人银行对普惠小微企业贷款实施延期还本付息和发放信用贷款。着力打通货币传导的多种堵点，继续释放改革促进降低贷款利率的潜力，提高小微企业贷款、信用贷款、制造业贷款比重等。上述表述多为新增要求，也与近期监管部门出台的新政策举措相一致。

  值得注意的是，从总的宏观政策调控基调看，相比于一季度，二季度例会则多了些“坚持总量政策适度”、“坚持稳中求进总基调”、“可持续发展”等新要求，再结合国务院副总理刘鹤、央行行长易纲、银保监会主席郭树清等高层在陆家嘴的发言，可以看出当前宏观政策调控正在出现微调，把支持实体经济恢复与可持续发展放到更加突出的位置，注重对政策“后遗症”风险的警惕。

  会议强调，坚持总量政策适度，促进金融与实体经济良性循环，全力支持做好“六稳”“六保”工作。综合运用并创新多种货币政策工具，保持流动性合理充裕。在常态化疫情防控条件下，坚持稳中求进工作总基调。加大宏观政策调节力度，着力稳企业保就业， 扎实做好“六稳”工作，全面落实“六保”任务。打好防范化解金融风险攻坚战，把握保增长与防风险的有效平衡，注重在改革发展中化解风险，守住不发生系统性金融风险的底线。

  在上述表述中，主要的变化在于新增“坚持总量政策适度”、“坚持稳中求进工作总基调”表述；同时，“加大宏观政策调节力度”不再提“逆周期”，将一季度提到的“平衡好稳增长、防风险、控通胀的关系”改为“把握保增长与防风险的有效平衡”。

  中信证券研究所副所长明明表示，刘鹤在陆家嘴论坛上提出“风险应对要走在市场曲线前面”，进一步强调了对于风险的事前部署和监管预防，采取前瞻性的措施。“事前部署”既要求对冲政策提前进入，也要注意适时退出，需要结合具体情况考虑适度适时收回相关政策工具，保障其针对性和有效性，避免对市场过多干预或出现矫枉过正的现象。同时，“防风险”依然是金融业的永恒主题，未来监管部门料将继续稳妥处置突出的金融风险点，压实各方责任，进一步完善宏观审慎管理框架。

  此外，相比于一季度提出的“促进国民经济整体良性循环”，二季度例会对这一表述有明显改动，更加丰富充实其内涵。会议指出，要“促进形成以国内循环为主、国际国内互促的双循环发展新格局”。