临冬城失守。

“北境之王”亚当•诺伊曼被迫出局。

今年九月，Wework可谓赚足眼球。IPO、IPO推迟、投资方软银逼宫、CEO辞职，剧情环环相扣，精彩程度堪比刚摘得艾美奖最佳剧集奖的《权利的游戏》第八季。

Wework本应该是今年美股市场上第二大IPO，但上市前却估值大跌，从470亿美元直接下跌到100多亿美元。在这样的背景下，首席执行官亚当希望强行上市。然而，大东家软银为了避免账面损失，并不希望Wework流血上市。此外，为了不让亚当•诺伊曼有一票否决权，从而牢牢控制住公司，软银创始人孙正义甚至希望将其从董事会踢出局。“北境之王”亚当•诺伊曼与“君临城主”孙正义的矛盾似乎已不可调和。

上市前估值大跌为哪般

今年八月份提交的招股说明书显示，主承销商摩根大通和高盛给出了460亿美元到630亿美元的估值区间。估值溢价过高，不免让投资者们议论纷纷。不久之后，软银注资32亿美元，再次将Wework公司的估值一路推高。从2017年以来，软银共计向Wework投资上百亿美元，占据公司三成股份。然而，Wework公司的估值在上市前不久直接跌到了200亿美元以下，大股东瑞银反对“流血”上市。

Wework为什么估值为什么会大跌呢？

首先，投资者们并不承认这家独角兽是一家真正的技术型公司。我们来看一下Wework的盈利模式。从招股书上看，Wework采取的是长期负债加短期收入的盈利模式。业务流程包括寻找标的物业，与物业所有者签订租赁长约，对物业进行改造升级，寻找租户开业，在租赁合同期内的运营这五个部分，简而言之就是从商业区楼盘所有者手中长期租用场地，并将其按照Wework特有风格装修好，再租给公司或自由职业者等，并从中赚取差价。Wework需承担无租户但仍要租金的风险。说白了，Wework像极了一家房产中介。那么，它的科技含量体现在哪里呢。就算招股说明书中97次提及“科技”二字，也无法解答投资者心中的疑惑。

甲骨文创始人兼首席执行官拉里•埃里森更直言不讳地说：“Wework不是一家科技公司，没有什么价值”，说是“二房东”更加贴切。

除了没有科技含量，Wework的盈利模式还有一个更大的问题，那就是极度“烧钱”。尽管Wework的营收从2016年的4.36亿美元增长到2018年的18.21亿美元，但与之伴随的亏损更令人瞩目。从2016年到2018年，亏损额度从4.29亿美元增长到19.27亿美元，2019年上半年亏损9亿美元。

从招股书中看，Wework公司的成本主要包括地点经营费用、营销和市场开销、新市场开发费用、一般行政支出、其他运营支出以及折旧费这几个方面。其中占比最大的是地点经营费用，也就是场地租金，占到成本的42%左右。Wework租用的商圈，地理位置良好，租金高居不下也在意料之中。Wework在招股书中做了相应的风险警示：运营成本和其他支付比预想的要高，高支出和投资的增加降低了公司的利润率，并对财务状况和经营成果产生负面影响。

图片来源：公司招股说明书

对于尚未盈利的Wework来说，外部融资是其最主要的资金来源。2019年上半年，Wework的经营性和投资性现金流均为负值，融资现金流高达34亿美元。亚当•诺伊曼想要强行上市不足为奇。

权力风暴中心的亚当•诺伊曼

亚当•诺伊曼曾是Wework上市的良药，如今竟成了该公司无法上市的毒药。

快速成长的初创公司创始人经常有一个共同的问题，喜欢将公司的控制权牢牢地攥在手里。Wework公司采取的是超级投票权制度。A类股一股一票，而B类和C类股票的投票权达到一股二十票。招股书显示，目前，亚当•诺伊曼共持有Wework公司243万股 A类股，1.12亿股B类股和106万股C类股。上市后股票结构会做修改，将亚当•诺伊曼的超级投票股份和普通股之间的投票权比例限制在10：1之间。但其拥有的投票权仍然在50%以上，也就是拥有对反对意见的一票否决权。

此外，最初版本的招股书显示，如果亚当•诺伊曼若去世，他的妻子丽贝卡将成为CEO继任者。丽贝卡是Wework的联合创始人，也是该公司的首席品牌官。而亚当•诺伊曼的姐夫，在该公司也拥有一席之地。初创公司任人唯亲不算少见，但却是公司上市之路的绊脚石。

而最让人诟病的，莫过于亚当•诺伊曼在上市之前套现。亚当•诺伊曼在上市前出售了部分股份，并将剩下的持股作为抵押申请了贷款。售股和举债共使其从从Wework中套现了7亿多美元。另外，亚当•诺伊曼还通过Wework获取私利。他曾私下购买房产，并将其转租给Wework。招股书披露，Wework与亚当•诺伊曼所有的四处房产达成合约。其中一处是在亚当•诺伊曼取得产权后一年签订租赁合约，另外三处是在其获得产权的同一天便签订租赁合约，Wework在2016年、2017年和2018年分别向亚当•诺伊曼支付了310万美元、560万美元和800万美元的租金。

“北境之王”与“君临城主”的终极对决

在孙正义眼中，影响Wework上市的最大毒瘤是创始人亚当•诺伊曼。Wework内部部分董事会成员提议罢免亚当•诺伊曼，并取得了孙正义的支持。

这已经不是软银第一次将初创公司原始团队踢出局了。上市不久的Uber公司前首席执行官特拉维斯•卡兰尼克就是一个例子。Uber上市后不久，特拉维斯•卡兰尼克就“接受投资者的要求”选择下台，而早在两年前，卡兰尼克便被宣称“无限期休假”。Uber上市当日，卡兰尼克也未能站在纽交所标志性站台上参与敲钟。

软银在Wework身上故技重施了。

而每当这样的场景出现，结局似乎只有一个。

罢免提议不过两天，亚当•诺伊曼宣布辞职。根据亚当•诺伊曼在Wework公司拥有的投票权，要离开只有主动辞职这一个办法。亚当•诺伊曼卸任首席执行官后，他的投票权将从10：1减少到3：1。

“君临城主”孙正义再次证明，维斯特洛大陆上只有一个真正的王。

对于2019年夏天播出的这部剧情片“Wework上市记”来讲，结局似乎并不完美。因为观众总是期待结尾处有一个惊人的反转。

而真实情况是，和Wework上市遇冷一样凉下来的，除了天气，还有投资者的理智。

从Lyft、Uber到Slack，2019年上市的科技类独角兽公司股价纷纷折戟。投资者们终于冷静下来，仔细考察公司的财务状况和盈利能力之后，再做投资判断。科技公司扎堆上市，投资者盲目入局的风潮似乎已经过去。

至于“Wework上市记”第二部何时上演，敬请期待。