招商地产 (000024)

——高端市场向好，快速依旧增长

 业绩保持高速增长，毛利率企稳，未来降幅有限。1）业绩保持高速增长。招商地产今日公布三季报，公司 1-3 季度实现营业收入 234.7 亿元，同比增长45.2%，净利润 36.1 亿元，同比增长 49.1%，基本每股收益 2.10 元，略微低=于我们三季报前瞻中预测的 2.25 元。收入、利润继续保持高速增长。2）利润率与中报持平，13-15 年将逐渐下降至 40%左右，但每年降幅有限。公司今年

1-3 季度结算毛利率为 46.4%，与中报持平，但较 12 年同期下降了 6.4 个百分点。今年 1-3 季度净利率为 15.8%，中报和 12 年同期基本持平。毛利率小幅下降，主要是由于一些新获取短平快项目的毛利率水平低于公司早期产品；同时部分前期销售的降价项目逐步参与结算。从 13 年来看，预计毛利率水平将维持在 45%左右水平，较 12 年小幅下降 3 个百分点左右，14-15 年毛利率水平

将逐渐下降至 40%左右，降幅有限。未来 2 年毛利率变化情况主要取决于近期公司新增项目的盈利能力。3）扣除非经常损益后利润同比增长 34.9%，差异主要因 2 季度因曦城项目处置带了了 3.2 亿投资收益。扣除非经常损益后的公司净利润为 32.6 亿，同比增长 34.9%，主要是因为 2 季度公司将曦城项目转由华侨城经营，不再纳入并表范围，从而确认了约 3.2 亿投资收益。

 4 季度推盘仍然充分，约为 120 亿，目前市场热体热情仍在延续，深圳地区高端市场 3 季度也有明显起色， 13 年达成我们 435 亿销售额预测的概率较大。同时公司积极扩张依旧，预计 14 年签约销售额 600 亿，增长 38%。公司 3 季度推盘量达到年度高峰，约为 150 亿，销售额约 114 亿。1-3 季度公司累计销售面积 199.07 万方，同比增加 15.1%；销售金额 314.14 亿，同比增加 25.1%。目前市场热体热情仍在延续，深圳地区高端市场 3 季度也有明显起色，公司 4季度推盘量约为 120 亿，加上现有约 250 亿存货和鲸山九项目约 10 亿已认购未签约资源，我们认为公司今年达成我们预计的 435 亿销售额概率较大。预计公司 14 年新推货量在 700 亿左右，加上 250-300 亿存货，总可售量达 1000

亿左右。预计 14 年签约销售额为 600 亿，较今年增长 38%。

 公司再融资积极推进，销售形势向好，估值已较低，维持增持评级。目前市场销售热情延续，高端市场也逐步向好。而一旦再融资成功，将进一步助力公司未来的持续扩张。维持公司 13、14 年签约销售额分别为 435、600 亿的预测，和 13、14 年 EPS 分别为 2.59、3.52 元的盈利预测，对应市盈率 9X、7X，年复合增速 35%，是四大龙头中的成长股，估值已经较低，维持增持评级。