招商地产 (000024)

——毛利率小幅下降，销售快速增长

招商地产今日公布中报，公司上半年实现营业收入 161.3 亿元，同比增长 60.0%，净利润 25.5 亿元，同比增长 72.3%，基本每股收益 1.49 元，与业绩预告一致。

 部分短平快及前期降价项目参与结算导致毛利下降，未来变化取决于公司近期新增项目的盈利能力，汇兑收益增加及资产减值准备转回导致净利率提升。部分短平快及前期降价项目参与结算导致毛利下降，未来变化取决于公司近期新增项目的盈利能力，汇兑收益增加及资产减值准备转回导致净利率提升。公司上半年结算毛利率较 12 年下降 2.7 个百分点至 46.1%，扣除营业税金及附加后的毛利率下降 1.8 个百分点至 30.1%，净利率较 12 年上升 2.7 个百分点至 15.8%。1）毛利率小幅下降，主要是由于公司转向快周转战略，一些新获取短平快项目的毛利率水平低于公司早期产品；同时部分 11 年末及 12 年初销售的降价项目也逐渐参与结算也导致了毛利率下降。从 13 年来看，预计毛利率水平将维持在 45%左右水平，14-15 年毛利率水平或将逐渐下降至 40%左右，降幅有限。未来 2 年毛利率变化情况主要取决于近期公司新增项目的盈利能力。2）毛利率下降同时净利率上升，主要是由于受汇兑收益大幅增加导致财务费用较去年同期减少近 1 亿，占比从 1.7%降至 0.5%，以及由于房价回升，此前计提的存货减值准备转回了 1.8 亿。

 下半年推盘充分，存货去化较顺利，维持 13 年签约销售额 435 亿的预测，公司积极扩张依旧，预计 14 年签约销售额 600 亿，增长 38%。公司 3 季度将迎来推盘高潮，预计新推货量为 150 亿，占全年 1/3。同时，8 月公司营销力度加大，“20 年 20 城”活动收效显著，存货去化情况进一步改善。上半年存货

中开发产品（相当于未销售现房）较年初下降 12%，目前已推未售的库存也从年初 280 亿下降至 200 亿左右。由于推盘量大、存货去化较顺利，维持 13 年签约销售额 435 亿的预测。2）公司上半年新开工 232 万方，已完成全年开工计划 57%，下半年还将加强拿地力度。预计公司明年新推货量在 700 亿左右，加上 250-300 亿存货，总可售量达 1000 亿左右。预计 14 年签约销售额为 600

亿，较今年增长 38%。

 公司积极扩张、快速周转，维持增持评级。预计公司 13、14 年签约销售额分别为 435、600 亿，快速增长依旧。维持 13、14 年 EPS 分别为 2.59、3.52 元的盈利预测，对应市盈率 11X、8X，年复合增速 35%，是四大龙头中的成长股，维持增持评级。