方大集团 (000055)
——新能源转型进行时，首次给予增持评级

传统业务 稳定增长。节能幕墙及地铁屏蔽门业务增速稳定，1H14 在手订单超过 11亿人民币，全年销售收入超过 20 亿是大概率事件，环比增长 20%，净利润水平维持 5-6%左右。基于方大集团在行业内一定口碑和知名度，以及城市化进程不断推
进， 方大集团未来传统业务将获得较为稳定增长。 我们预测方大集团传统业务 2014年净利润为人民币 1.07 亿，考虑环比增速达到 20%，给予 20 倍市盈率估值， 得到市值 20.14亿 人民币。
  加快 布局新能源产业。1）方大集团收购索正 LED 公司及关联公司：方大集团股权占比 60%， 对赌协议去除风险保留向上空间。 索正 LED 公司及关联公司生产并销售LED 球泡灯，15 年新上 LED 吸顶灯及 LED 筒灯系列，16 年新上 LED T5/T8 灯管。对赌业绩 14 年下半年、15 年和 16 年收入分别为 1.5 亿、6 亿及 10 亿，对应利润为 300万、 3600万、 及 6000 万，方大集团应占股权收益为 180万、 2160 万及 3600万。考虑到对赌条款风险锁定，风险收益比较高，给予 15 年 20 倍市盈率估值，对应市值为4.32 亿人民币 。2）分布式光伏或成为下一个亮点，在实地调研过程中 ，我们注意到方大集团正在东莞松山湖基地积极洽谈光伏分布式开发建设事宜。目前我们采取审慎态度， 仅假设公司15年完成100MW分布式光伏项目， 其中40MW为 BT 项目，净利润 3200万，给予15倍市盈率估值，对应 4.8亿市值，60MW 为分布式运营，加上15年底的10MW，在16年确认电费收入净利润 1900万，给予20倍市盈率估值，对应 3.97 亿市值。
  方大城地产 项目 远期 提供 项目 资金。渠道调研发现，方大城项目开发总投资需要25 亿， 15 亿建行贷款已经基本到位。 总开发面积约 30 万 平（包括地下约 10 万平） ，
15 年底完成 2/3 建设并开始预售约 10 万平，预计售价 4.5 万/平方米，计划 16年销售完毕， 回款 45 亿， 17 年交付确认收入。 同时 17 年开始出租剩下的 10 万平，
年租金收入约 1.7 亿。地产销售项目在 16 年提供 15 亿一次性现金回款及净资产增厚，贴现后折让 20%， 对应市值为12亿 。地产出租部分扣除银行贷款后年净利润5000万，给予15倍市盈率估值，对应值 7.5 亿 。
  综上 所述，采取SOP估值法，加总市值为25亿，较目前A+B股总市值 45亿有16% %增幅，对应目标价 9.39 元（ 考虑到 A股较较B股溢价60%之比例不变） ，较前日收市价格有15% 的空间，首发报告予以增持