桐昆股份 (601233)
——2Q14 经营业绩反转，业绩验证 PTA 与聚酯工厂博弈利好一体化企业投资逻辑，上调盈利预测，维持增持评级

公司 1H14 业绩超市场预期。1H14 公司实现销售收入 118.05 亿元，同比增长17.8%；实现归属上市公司净利润-0.3 亿元，2Q14 单季度净利润 1.37 亿元，环比扭亏为盈！2Q14 综合毛利率 6.90%，环比提升 4.86%。1H14 EPS -0.03
元，业绩基本符合申万化工中报前瞻中预测的 1H14 EPS -0.03 元，减亏幅度超市场预期。
 公司 2Q14 经营指标全面好转。损益表方面，2Q14 毛利率回升至 6.9%，总资产周转率由 1Q14 的 0.35 提升至 0.41，净资产收益率由-2.25%提升至 2.08%，这三项指标均已回归至历史均值水平附近。 资产负债表方面， 公司短期负债大幅下降，应收票据、存货亦出现大幅下降。以上涤纶长丝行业的关键指标均出
现明显转好迹象。
 2Q14 业绩验证 PTA 与聚酯工厂博弈利好一体化企业投资逻辑。我们在 6 月 15日的聚酯点评报告的观点认为“ PTA 工厂与聚酯工厂就 PTA 定价机制改变展开激烈博弈，行业开机率大幅下降，利好产业链一体化企业”。5 月以来 PTA价格已由 6000 元/吨上涨至 7500 元/吨，涨幅 25%； PTA-PX 价差由 86 元/吨增加值 428 元， 目前 PTA 限产保价的联盟已由 6 月初的 3 家 （逸盛、 翔鹭、 恒力）增加至包括中石化在内的 8 家， 聚酯产业链盈利反转趋势更加明确。 我们维持
对后续行业发展的预判，即：“短期利好 PTA-聚酯一体化企业，中期行业利润率有望提升，长期仍需看到行业供需关系改善。”
上调盈利预测，维持增持评级。基于 PTA 企业强势限产保价将带来整个聚酯产业链盈利反转的判断， 我们上调桐昆股份 14-16 年盈利预测至 0.34 元、0.56元、0.91 元（原预测为 0.02 元、0.15 元、0.41 元），涤纶长丝涨价对桐昆股份业绩弹性巨大，价格每上涨 100 元，公司 EPS 将增厚 0.17 元，如 9-10月旺季长丝供需关系继续向好， 3Q14-4Q14 业绩有望再超预期， 维持增持评级。