公司介绍

中贝通信集团股份有限公司成立于1992年，主业聚焦5G新基建、云网算力服务，主要为政府和行业客户提供基于云主机的算力、存储、云服务和解决方案，以及5G新基建、智慧城市与行业应用服务和光电子器件产品，是中国移动、中国电信、中国联通、中国铁塔的重要服务商，在国际“一带一路”沿线国家开展EPC总承包业务。

公司将新能源业务作为第二主业，大力布局新能源产业，投资构建新能源动力电池、储能系统集成和技术服务能力，开展光储充项目投资开发、建设和运营，公司的成长历史可以分为四大阶段。

创业：1992-2000年。

1992年11月贝斯特公司成立，主要业务为上海贝尔S1240程控交换系统安装、调测与售后服务。公司创立后承接的第一个S1240工程创造交换机交付开通历史。创业期公司业务从单一交换工程拓展到工程设计、管道线路工程与电源配套工程。1999年12月，公司更名为武汉贝斯特通信集团有限公司。

成长：2000-2010年。

公司确定了立足湖北、走向全国的发展战略，同步拓展专网与集成业务、完成资质升级，全面建设全生命周期项目管理体系。

发展：2010年至今。

2012年公司制定了“以移动为主、电信联通两翼”的新发展战略，全力推进EPC总包业务。2015-2020年，公司中标中国移动多个集采项目，金额超过100亿元。

公司在中国移动的业务行业领先，全国集采名列前茅；在电信的主导省份逐年增加；在联通的市场不断取得突破。2018年公司成功在上交所主板上市。次年，公司更名为“中贝通信集团股份有限公司”。同时，公司大力开展国际业务，在香港设立国际公司，推动海外业务持续推进。

股权结构稳固，核心管理人员控股。

公司控股股东、实际控制人为李六兵、梅漫夫妻二人，截至2023年半年报，二人分别持有公司股权26.60%、4.95%，直接持股比例合计为31.55%，李六兵之弟李云持股1.95%，公司股权相对集中，股权结构稳固；公司控股8家子公司，包含4家全资子公司，其中全资子公司天津邮电设计院有限责任公司负责5G新基建的设计业务；中贝通信集团香港有限公司负责国际5G新基建业务。

2022年公司成立中贝武汉新能源技术有限公司，主营业务为太阳能发电技术服务、合同能源管理、储能技术服务和电动汽车充电基础设施运营等，推动公司主导业务和新能源业务相辅共进平衡发展。

2023年3月中贝通信以增资及股权转让方式收购浙储能源集团有限公司43%股权，为提高公司构建新能源动力电池生产、储能系统集成和技术服务能力，加强公司在新能源领域的多元化布局，创造公司新利润增长点。

核心管理人员行业背景深厚，管理经验丰富。公司董事长、总经理李六兵先后担任广州贝斯特软件技术有限公司、广东和新科技有限公司、中贝通信集团香港有限公司、中贝通信集团（湖北）智能科技有限公司、天津市邮电设计院有限责任公司董事长，具备丰富的管理经验。

2.2 定位通信网络技术服务商，致力成为智慧城市建设参与者

从行业来看，公司业务可以区分为两大类：新基建、新能源。

在新基建业务方面，公司的5G新基建业务为国内外电信运营商提供一体化服务，包括5G移动通信、光传输系统等网络建设，涵盖网络规划与设计、项目实施与交付以及系统网络维护，具有全生命周期项目管理的特点。公司新能源业务主要涵盖光伏与储能的投资和运营，以及动力电池和储能系统的研发和制造等。

从海内外来看，公司拓展海外市场，国内外业务协同发展。在国内，公司设立近三十个二级经营机构与子公司，技术和服务为导向，深化核心专业技术、系统平台和全生命周期项目管理。

在海外，公司设立多个子公司，在国际“一带一路”沿线国家开展EPC总承包业务，业务区域涵盖中东、东南亚、非洲等海外国家，公司也是海外运营商如菲律宾DITO、南非VODACOM和沙特ZAIN的重要服务供应商。

公司主要业务又可细分为三大板块：

5G新基建：5G网络建设主要是为客户提供包括5G移动通信网络、光传输千兆光网等新型数字基础设施在内的网络建设服务，包括网络规划与设计、项目实施与交付、系统网络维护，提供全生命周期项目管理特点的一体化服务，是中国移动、中国电信、中国联通和中国铁塔的重要服务商。同时公司在国际“一带一路”沿线国家开展 EPC 总承包业务，设立多个海外子公司，将公司核心专业技术、系统平台和全生命周期项目管理经验推广到中东、东南亚和非洲等业务区域。

智慧城市与5G行业应用：智慧城市项目包含方案设计、系统平台开发与安装调测等全业务环节服务，为客户提供一揽解决方案。智慧城市项目涵盖专用通信网络、计算机网络、视频监控、智慧小区、机电与弱电统、软件系统平台与应用等各专业技术领域。

公司重点围绕智能交通、智慧能源等领域为客户及合作伙伴提供服务，提升交通系统运行效率和管理水平，依托自主可控的运营平台，开展共享动单车运营，提供智能绿色出行服务。2022年公司在15个省份27个地市累计投放8万余辆共享电单车，运行成果突出。

光电子产品：公司光电子器件的业务主体是子公司荆门锐择光电科技有限公司。荆门锐择是一家集光学技研究、光学产品开发和制造于一体的高新技术企业，围绕“光通讯器件、车载激光雷达和测风达器件以及激光器领域器件”三个领域进行产品研发，拥有自主研发的、行业领先的核心技术。

荆门锐择的无源波分品与恒讯通的全系列光模块有源产品充分互补，可以全面满足运营商5G基站传输产品需，完成了5G前传光传输产业布局；后期产品可延伸至数据中心、车载激光雷达等领域。荆门锐择在车载激光雷达相关产品上积极进行局和深度开发，相关产品预计将来可实现量产。

三、公司盈利能力稳健，海外业务增长迅速

公司营收整体呈现稳定态势，2022年收入同比持平，2023年上半年营收逐步恢复。

公司自2018年以来营收整体呈现稳步增长趋势，2019年以来同比增速逐年提高，2019/2020/2021年营收同比增速分别达到5%/13%/28%。

2022年营收同比持平，主要受限于国内整体经济环境，交通受阻、出行不畅、项目停工等对项目实施效率产生较大不利影响。截至2023年上半年，公司营收达到12.94亿元，同比增长27%，营收逐步恢复。

归母净利润略有波动，逐步恢复。

公司整体来看归母净利润较为稳定，但是在2020年和2022年有所下滑，2020年受大环境影响，停工停产时间较长，严重影响项目进度，公司业绩出现较大下滑；2022年受限于国内整体经济环境等影响，导致公司净利润下滑较多。截至2023年上半年，公司归母净利润达到0.66亿元，同比增长75%，盈利能力呈现逐步恢复趋势。

按产品拆分，5G新基建是公司营收主要来源，各类营收均有增长。

公司2021年更改了业务分类，按照产品拆分，公司营收可分为5G新基建、智慧城市与5G行业应用和光电子产品三部分，其中5G新基建贡献超八成营收（以下细分业务的收入均以半年报披露的“合同产生的收入的情况”为统计口径）。

5G新基建是公司营业收入的主要来源，2023年上半年，5G新基建实现营收10.37亿元，同比增长30.74%，占营收比重达到80.14%。

智慧城市与5G行业应用加速发展，2023年上半年，智慧城市与5G行业应用业务实现营收2.40亿元，同比增长25.87%，占营收比重达到18.53%。

光电子产品业务增长迅速，光电子产品2022年营收0.55亿元，同比增长7.42%，占营收比重2.09%。公司2023年半年报修改统计口径，未披露光电子产品收入，新增“产品销售收入”，主要是为客户提供产品的研发、设计、制造服务，包括光无源器件/模块、激光雷达模块、光有源器件/模块等，2023年上半年，产品销售收入达到0.12亿元。

按地区拆分，国内是营收主要来源，海外业务发展迅速。

公司营收以国内为主，2023年上半年，国内营收达到11.12亿元，占总营业收入的86%；海外业务营收达到1.82亿元，占营收比重14%（均以半年报披露的“合同产生的收入的情况”为统计口径）。

公司国际业务增长较快，重点聚焦于核心优质客户与品质项目，采取 EPC(工程总承包) +I (投融资) + O(运维) +P&S(产品和解决方案)等多种方式开展业务合作，收入实现较大幅度增长，未来发展潜力巨大。

公司销售毛利率和销售净利率呈现逐步改善趋势。

公司整体盈利能力较为稳定，2020年利润率大幅下降，是受大环境影响停工较长，复工复产后效率降低，但人员薪酬、运营费用等照常发生所致；2022年利润率下滑，主要是国内整体经济环境影响，叠加交通受阻、出行不畅、项目停工等对项目实施效率产生较大不利影响。

整体来看，公司盈利能力呈现改善趋势，2023年上半年公司销售毛利率达到16.84%，销售净利率达到4.88%，销售净利率较2022年底略提升0.68个百分点。未来公司有望继续优化产品结构，提升整体盈利水平。

期间费用管控能力良好，整体费用率稳中有降。2023年上半年公司期间费用率为10.50%，较2022年底下降0.68个百分点，公司费用管控能力逐步加强；其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为1.97%、4.37%、3.49%、0.66%，整体维持较为稳定的趋势。

四、先发布局智算业务，稳健运行传统业务

4.1先发布局智算中心业务，未来成长空间广阔

公司于2023年初确定将AI大模型业务、智算算力服务作为新基建业务发展重点，目前已分别部署合肥与长三角两个算力中心：

合肥算力中心：即合肥容博达机房。公司于2023年7月24日以人民币7.03亿元收购安徽容博达云计算数据有限公司70%股权，用于投资建设智算中心项目，首期投资约10亿元，现已完成土建与园区配套，机房配套已启动，一期项目将实现算力3000P，计划在2023年四季度具备服务能力，总体建成后最大可提供算力9000P。

长三角算力中心：与恒为合建。公司于2023年7月24日通过董事会决议，与恒为科技拟共同出资并引入第三方设立合资公司，注册资本 2亿元，资本投入以中贝通信为主，主要业务为投资建设智算中心，选址长三角地区国家算力节点城市。长三角算力中心计划提供800-1000P算力能力，目前机房选址已初步确定，正在与当地政府洽谈投资协议。

与恒为科技优势互补，形成良性循环。公司可以为恒为科技提供一系列定制化的光模块及光传输产品，满足恒为科技智算可视化系统对于高速光通信的特殊要求，也可以与恒为科技在国产化IB网卡和交换机产品提供高速光模块和线缆适配，保证公司在智算中心建设运营的质量和效率。

此外，公司储能业务与智算中心业务协调发展，可为智算中心后期低成本运营维护提供支持。同时，恒为科技配合研发一系列新产品新技术，包括针对智算系统100G以太网/IB网、200G以太网/IB网的智算可视化运维系统等。双方整合各自市场资源，共同推广合作产品，促进公司在智算业务上的发展，有利于提升公司智算业务的市场竞争力。

公司较早布局智算中心业务，目前与科大讯飞已移交第一批算力服务器测试，四季度有望进行大模型训练。自2023年6月份以来，公司即开始与科大讯飞就AIDC智算中心建设等方面进行洽谈，就算力租赁核心内容达成初步意向，到2023年8月21日，公司公布已经向科大讯飞交付第一批服务器进行研测。

讯飞对AI算力需求极大，以教育和医疗为主：科大讯飞在内部研测方面算力需求巨大，主要集中在教育和医疗领域，经测算2023年的需求就超3000P，在AI能力服务及业务系统两个业务板块也需要大量算力。

大模型背景下，定制化算力池成刚需：科大讯飞对算力机房的保密及安全等级要求比较高，传统的租算力、公有云等模式不能满足要求，需要定制化私有算力池。

公司具备运营经验+智算中心布局先发优势：公司主业务为传统IDC机房建设及运营，在多年来积累深厚经验和资源优势，叠加公司较早布局智算中心业务，在合肥建设容博达智算中心，较早汲取智算中心建设及运维经验，形成自身在智算中心市场的先发优势，率先完成与科大讯飞的合作以及服务器测试。根据公司信息，智算中心的服务器将陆续到货，有望在第四季度具备条件提供给讯飞进行大模型训练。

4.2 传统业务营收稳健，中标金额持续提升

公司持续发展5G新基建业务，中标金额持续提升。公司传统业务运营稳中有升，截至2023年半年报，公司在运营商市场累计中标 14.3 亿元。其中，在中国移动综合代维全国集采中中标 7.4 亿元，在新增中标省份的同时，提升了原来在建省份的中标份额；与中国电信的合作范围进一步扩大，新增了山西、江苏的传统业务以及广东的智慧城市项目，铁塔业务新增山东、四川两省，并在北京、河北、河南、山西、湖北、浙江等地增加了市场份额。

五、盈利预测、估值与总结

营收增速：

1）5G新基建：5G新基建业务是公司主营核心产品，提供包括5G移动通信网络、光传输千兆光网等新型数字基础设施在内的网络建设服务，是中国移动、中国电信、中国联通和中国铁塔的重要服务商，公司在最新公布的中国移动综合代维全国集采中标合计达到7.4亿元，国内运营商业务稳中有升，因此我们假设2023-2025年公司收入分别同增30%/20%/15%，对应收入为28.47/34.16/39.29亿元。

2）智慧城市与5G行业应用：公司重点围绕智能交通、智慧能源等领域为客户及合作伙伴提供服务，子公司中贝智能为交通行业提供智能交通系统和设施建设服务，中贝光电提供包括光元器件（含光模块）与车载激光雷达组件等研发和生产，伴随2023年算力爆发带来各行各业的智能化进展加速，智慧城市与5G行业应用有望同步受益，因此我们假设2023-2025年板块收入分别同增28%/19%/18%。

3）光电子产品：公司设立中贝武汉新能源公司开展光储充项目投资开发、建设和运营，通过投资贵州浙储能源公司开展电池管理系统及电池模组的研发、生产和销售，新能源业务从零到一，增速较快，因此我们假设2023-2025年板块收入分别同增135%/60%/30%。4）其他业务：目前规模较小且收入体量较为稳定，未来在智算新业务形成体量收入前，先并入其他业务进行假设，因此我们假设其他业务收入分别同增250%/220%/210%。

毛利率：

1）5G新基建：下游客户为运营商，业务毛利率较为稳定，假设2023-2025年毛利率均维持在16%。

2）智慧城市与5G行业应用：5G发展进入中后期，业务毛利率较为稳定，假设2023-2025年分别为20.2%/20.0%/19.5%。

3）光电子产品：业务在21年初期毛利率较高，后伴随出货量增加价格让步，毛利率略有下滑，初步已经稳定，假设2023-2025年分别为18.6%/18.5%/18.5%；

4）其他业务：毛利率较为稳定，假设其他业务2023-2025年毛利率分别为42.2%/42.1%/42.0%。

费用率：

1）销售费用率：公司客户相对稳定，销售费用率变动较小，因此假设2023-2025年分别为2.2%/2.3%/2.4%。

2）管理费用率：公司管理费用率也保持较为稳定趋势，假设2023-2025年分别为3.6%/3.6%/3.9%。

3）研发费用率：公司研发投资集中在前期，新产品发布后研发费用有望逐步平稳，测算时假设2023-2025年分别为3.5%/3.48%/4.00%。

我们预测公司2023-2025年的归母净利润为2.22/2.77/3.44亿元，同比增速分别为104.2%/24.6%/24.2%，对应PE分别为32/25/20倍。

公司是可视化龙头企业，我们选取同做IDC运维服务的烽火通信、中富通、同做算力租赁业务的云赛智联作为同业可比公司，2023-2025年可比PE均值分别为62/47/36倍。

公司是国内新基建领域头部企业，主业提供新型数字基础设施提供网络建设服务，同时布局新能源与智算赛道，未来伴随AI算力需求重要性不断提升，公司营收有望实现高速增长。

五、盈利预测、估值与风险提示

（1）客户相对集中的风险

公司客户主要集中于中国移动、中国电信、中国联通三大电信运营商与央企大客户。如果客户需求、市场环境、经营状况发生重大不利变化，将会对公司业绩产生不利影响。

（2）竞争加剧的风险

随着通信与信息技术服务市场的集中度逐步提高，行业竞争加剧。若公司不能在技术创新、服务品质、客户维护等方面进一步增强实力，未能保持行业领先，则可能出现客户流失、公司市场份额下降的风险。

（3）海外业务风险

公司在拓展海外业务的过程中，海外业务市场所在地的政治、经济、汇率波动及海外不同国家文化、法律、税务制度方面的差异、因疫情原因导致的项目交付风险等，都可能影响到公司海外业务的正常开展，进而影响公司业绩。

（4）收入及盈利假设不及预期的风险

文中关于营收规模与净利润预期的测算，均建立在一定假设上，包括AI发展拉动算力建设、公司新能源业务顺利进行等，若AI发展、公司新能源业务不及预期，相关市场规模与空间的测算存在下修的风险。

技术面

中贝通信(603220)当前已强势突破压力位47.20，若能站稳，意味着上涨空间打开，可适当关注5日均线，若跌破可考虑止盈。

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