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二季度铜价仍是振荡格局

2017年一季度铜价前半段从年初到2月13日一直是振荡向上的，沪铜指数在持仓量激增至61.3万手后，期铜价格一度达到50650元/吨，创2年多来的新高。但随后期价并没有如市场多头主力所期盼的那样高歌猛进，而是进入振荡偏弱的态势之中。下一步铜价如何运行，市场人士众说纷纭，莫衷一是。尽管二季度是消费旺季，但笔者认为铜价向上的高度有限，仍是振荡格局。

一季度铜市场行情回顾

一季度沪铜期价走势比较简单，从日K线图上可以很明显将其分成两个阶段，即第一阶段是从年初到2月13日的振荡向上和第二阶段从2月中旬到3月31日止，是弱势振荡整理。下面分别回顾一下这两阶段的基本面等情况：

第一阶段（从年初到2月13日）振荡向上：1月份虽然有中国的春节对铜市场产生不利影响，但是无论是宏观面还是消息面有一些闪光点对多头主力做多信心上有些支撑从而利多铜价。

比如中国方面，经济报告利好不断，2016年四季度GDP为6.8，1月官方制造业PMI继续好转，连续6个月站上荣枯线等等；美国方面，特朗普于1月21日正式就职，作出一系列新规。

其中，签署政令要求基建项目被列为高优先级，缓解了此前特朗普绝口不提其上台之前承诺选民的基建计划所带来的市场忧虑。虽然美国基建计划的用铜需求相对较为有限，但是基建计划的落实对市场心理层面的提振作用是巨大的。产业面上，供应端利好因素也不少。先是智利Escondida铜矿宣布罢工，后印尼Grasberg铜矿称暂停铜精矿生产，这两者有利于供应端的收紧，一度也提振铜价。由于以上的原因，期铜价格一度达到50650元/吨，创2年多来的新高。

第二阶段（从2月中旬到3月31日）弱势振荡整理：2月对美联储3月加息事件的炒作，使美元指数2月中旬以来一路走强，从而铜价承压。需求面上，据媒体报道特朗普考虑将承诺大规模投资基建的方案推迟到2018年推行。

另外，中国住建部负责人称要通过加快房地产税立法来抑制房地产泡沫。这两条消息导致市场一度忧虑未来铜市需求，市场情绪过度陷入悲观，铜价重挫。中国央行行长称全球货币政策经过多年量化宽松货币政策之后，本轮政策周期已经接近尾声。虽然货币收紧会打压铜价，但中国经济方面来看，3月官方制造业PMI高于预期，连续8个月位于荣枯线之上。而其余公布的经济数据也均表现较好，整体来看中国经济发展势头依旧稳中向好，从而也提振铜价。二月中旬以后，铜价就在这种多空交织、喜忧参半中振荡运行。

全球宏观经济面浅析

全球经济延续去年四季度企稳回升势头，美联储再次升息加剧全球货币政策分化；受到美欧政策更趋明朗、经济持续复苏等因素的推动，国际金融市场波动性下降。

可以预见，未来全球经济增长力度有望持续增强，政策不确定性降低将鼓舞投资者信心，全球性的基础设施建设浪潮成为新的增长动力。欧洲政经风险有所上升，但欧盟解体的可能性不大；在美元升值的背景下，新兴市场债务风险仍需持续关注。

（1）美国通胀水平上升，未来加息或提速

2016年四季度经济增速为1.9%，2016年全年GDP增速为1.6%，是自2011年以来的低值。占美国经济比重三分之二的消费支出在四季度增幅2.5%，为季度GDP增幅贡献1.7%。对服务业和耐用品的支出环比减少，导致整体消费支出从第三季度的3%增速回落。商用固定投资额季度增幅2.4%，比三季度增幅跳涨1个百分点，是2015年三季度以来的大增幅。商业库存为季度GDP增幅贡献了1个百分点，成功扭转了连续五个季度拖累GDP的颓势。但四季度的出口额下跌4.3%，为2015年第一季度以来低，将季度GDP增幅抹去1.7个百分点，是自2010年第二季度以来出口对GDP的大拖累幅度。

1月美国经济持续复苏，生产端继续扩张。1月美国ISM制造业PMI为56%，达到2015年以来高值，工业产出同比上升0.01%，连续两个月摆脱负增长。消费保持平稳。1月零售与食品销售同比增长5.6%，较2016年12月上涨1.2个百分点；2月份密歇根消费者信心指数为95.7，较1月的98.5有所回落，但仍保持高位。劳动力市场总体稳定。1月新增非农就业22.7万人，比2016年12月增加7万人；失业率为4.8%，比2016年12月上升0.1个百分点。通胀率上涨至近年来高点。1月CPI同比上涨2.5%，比2016年12月上升0.4个百分点，环比上升0.6%；核心CPI同比上涨2.3%，比2016年12月上升0.1个百分点，环比上升0.3%。

美联储3月15日加息。美国联邦储备委员会3月15日宣布将联邦基金利率目标区间上调25个基点到0.75%至1%的水平，这是美联储自金融危机以来的第三次加息，符合市场普遍预期。2008年12月，为挽救崩溃中的房地产市场，美联储将利率降至0%。直至2015年底和2016年底才两次加息。不过，耶伦表示，今年美联储将加快加息步伐。美联储官员预计，美联储2017年还会加息两次。

（2） 欧洲经济持续回暖，制造业显着扩张，欧央行按兵不动

欧元区2016年四季度GDP季调环比折年增长2%，较三季度回升0.2个百分点。这表明，欧元区经济并未因6月的英国脱欧公投出现放缓迹象，并从2016年下半年开始呈现复苏态势。各成员国方面，欧洲主要国家2016年四季度经济增长有所回暖。英国四季度GDP季调环比折年增长2.4%，高于三季度2.3%的增速，表明脱欧公投对英国经济的负面影响有限；德国三季度经济增长0.8%，较二季度增速下滑；法国四季度经济大幅回暖，环比折年上升1.7%，高于三季度0.8%的增速；意大利三季度经济增速为1%，较二季度回升0.7个百分点，西班牙三季度经济增长2.9%，葡萄牙三季度增长3.4%。

2017年1月份欧元区经济复苏态势良好，通胀虽有所回升，但仍较为低迷。生产端显着扩张。欧元区2017年1月制造业PMI由2016年12月的54.9%升至55.1%，创2011年4月以来新高；服务业PMI为53.8%，与2016年12月持平，综合PMI为54.4%，同样与2016年12月持平；2016年11月工业生产指数同比增长3.2%，较2016年10月上升2.4个百分点。

2017年1月19日，欧央行公布了新的利率决议，决定继续维持三大利率保持不变，并维持量化宽松规模保持不变。此次欧央行议息会议维持利率和购债规模不变，符合市场预期。德拉基会后的表态也偏鸽派，这为未来的货币政策保留了操作空间。

（3）中国经济积极因素增多，“供需两旺”明显，经济景气上升

一是景气回升，需求和供给“两旺”。从需求角度看，前2个月投资增长8.9%，比去年全年提高0.8个百分点，基础设施、制造业和房地产三大投资均在加快。从供给角度看，前2个月工业增加值增长6.3%，比去年同期加快0.9个百分点，比去年全年高0.3个百分点。

二是动能转换，传统行业和新兴行业形成“双引擎”。随着供给侧结构性改革的推进和创业创新发展，新产业、新业态继续加快成长。

三是通胀抬头，CPI 和PPI“剪刀差”扩大。前2个月 CPI“大起大落”，1月上涨 2.5%，2月又大幅下降到 0.8%，主要与两个因素有关：一是春节因素；二是暖冬因素。

尽管有上面的一些积极因素，但中美贸易战、东北亚局势，以及国内资金“脱实向虚”、房价过快上涨、资金成本可能上升和金融风险事件多发等问题，对经济稳定健康发展带来了不确定性。这是需要引起足够重视的。。初步预计，一季度经济增速可能重回“7”时代，GDP 增长7%左右，比去年同期回升 0.3个百分点；CPI 上涨 1.6%左右，涨幅同比放缓 0.5个百分点。

（4）日本及俄罗斯经济情况扫描

日本：日本通缩压力缓解，经济下行风险仍在，货币政策延续宽松。

日本2016年四季度经济增速出现下滑。日本四季度GDP季调环比折年率为1%，低于三季度1.4%的增速。私人消费不足和净出口萎靡是四季度日本经济增速下滑的主要原因。

2017年1月日本经济下行风险仍在，但通缩压力得到缓解。制造业有所扩张。日本1月制造业PMI为52.7%，较2016年12月小幅上升0.3个百分点，显示日本制造业仍在扩张；2016年12月工业生产指数同比下滑3%，较11月下降6.5个百分点。通缩压力得到缓解。2016年12月份CPI同比增速为0.3%，较11月持平；核心CPI同比下降0.3%，增速较11月上升0.2个百分点。

1月31日，日本央行公布了1月利率决议，宣布维持利率在-0.1%不变，并保持10年期国债收益率目标、持仓目标以及年度基础货币扩容规模80万亿日元的目标不变，但购债计划延长一年。此次日本央行维持政策利率不变，符合市场预期。

俄罗斯：制造业持续扩张。1月制造业PMI为54.7%，连续第7个月持续上升。服务业持续向好。1月服务业PMI为58.4%，比2016年12月上升1.9个百分点，连续12个月高于荣枯线。消费端继续下滑。2016年12月零售营业额指数同比下降5.9%，降幅比上月扩大1.8个百分点。进出口回暖。2016年12月出口同比上升8.3%，增幅比11月扩大3.4个百分点，连续2个月保持出口同比正增长；进口同比上升10.6%，增幅比上月扩大4.2个百分点，连续5个月保持进口同比正增长。通胀压力持续缓解。1月CPI同比增长5%，比上月下降0.4个百分点，再次刷新2012年7月以来低增幅。

展望二季度，全球经济总体在好转，欧元区经济改善，美国经济持续复苏，但国际环境复杂多变，全球化和逆全球化力量博弈加剧，美联储持续加息，外部经济的不稳定、不确定性仍然较多。国内经济内生动力依然较弱，投资回升的可持续性面临考验，新一轮房地产调控的效果和影响也存在变数。与此同时，供给侧结构性改革深入推进，企业效益将延续改善趋势，新兴产业将继续较快成长。宏观面对铜价的影响喜忧参半，很难得出明确的结论。

美联储过去五轮加息周期对铜价的影响

1980年以来美联储经历了5轮加息周期，每一轮加息周期的背景及对铜价的影响（以LME3个月综合铜为例，以月末收盘价计算）如下：

第一轮加息周期为1983.3—1984.8，基准利率从8.5%上调至11.5%。

当时，美国经济处于复苏初期，里根政府主张减税帮助了经济的复苏、制造了更多工作机会。1981 年美国的通胀率已达 13.5%，接近超级通胀。1980-81 年间经济处于极端的货币紧缩状态，试图积压通胀，而通胀率从 1981 年的超过 13% 降至1983年的4%以下。

此期间LME3个月综合铜大跌17.7%。

第二轮加息周期为1988.3—1989.5，基准利率从6.5%上调至9.8125%。

当时，当时通胀抬头。1987 年“股灾”导致美联储紧急降息救市。由于救市及时、股市下跌对经济影响不大，1988 年起通胀继续上扬，美联储开始加息应对，利率在 1989 终升至 9.75%。此轮紧缩使经济增长放缓，随后的上涨和 1990 年 8 月份开始的第一次海湾战争相关不确定性严重影响了经济活动，使货币政策转向宽松。

此期间LME3个月综合铜小涨9.8%。

第三轮加息周期为1994.2—1995.2，基准利率从3.25%上调至 6%。

当时，市场出现通胀恐慌。1990-91 年经济衰退之后，尽管经济增速回升，失业率依然高企。通胀下降令美联储继续削减利率直到 3%。到 1994 年，经济复苏势头重燃，债券市场担心通胀卷土重来。十年期债券收益率从略高于 5%升至 8%，美联储将利率从 3%提高至 6% ，使通胀得到控制，债券收益率大幅下降。此次加息也被认为是导致此后97 年爆发亚洲金融危机的因素之一。

此期间LME3个月综合铜大涨50.7%。

第四轮加息周期为1999.6—2000.5，基准利率从4.75%上调至6.5%。

当时，互联网泡沫不断膨胀。1999 年GDP强劲增长、失业率降至 4%。美联储将利率下调 75 个基点以应对亚洲金融危机后，互联网热潮令 IT 投资增长，经济出现过热倾向，美联储再次收紧货币，将利率从 4.75% 经过 6 次上调至6.5%。2000 年互联网泡沫破灭和纳斯达克指数崩溃后，经济再次陷入衰退，“911 事件”更令经济和股市雪上加霜，美联储随即转向，由次年年初开始连续大幅降息。

此期间LME3个月综合铜小涨7.73%。

第五轮轮加息周期为2004.6—2006.7，基准利率从1%上调至5.25%。

当时房市泡沫涌现，此前的大幅降息激发了美国的房地产泡沫。2003 年下半年经济强劲复苏，需求快速上升拉动通胀和核心通胀抬头，2004 年美联储开始收紧政策，连续 17 次分别加息 25 个基点，直至达到2006 年 6 月的 5.25%。直至次贷危机引发全球金融危机，美联储再次开始降息至接近零的水平。

此期间LME3个月综合铜暴涨193.7%。

从过去五轮加息周期中不难发现，当前的加息背景与过去颇为迥异——美国根本未出现通胀加剧的迹象，此外，当前包括美国在内的全球经济增速都低于历次美联储加息时点的水平，历次加息时的美国名义 GDP 增速都高于 4.5%，然而IMF此前将美国经济增长预期由3.1%大幅下调至2.5%，中国和其他新兴市场的经济增速也不断呈现放缓态势。

从上面的分析可以看出，美联储加息并不会导致铜价的必然上涨或下跌，也就是说找不出明确的规律性。

铜市场基本面浅析

（1）  铜市场供需情况。

先从国际铜业研究组织（ICSG）和世界金属统计局（WBMS）新公布的报告来看：

a)ICSG：2016年1-11月，全球精炼铜市场供应短缺9.2万吨

2月23日，国际铜业研究组织(ICSG)发布新铜业初步数据显示，2016年1-11月，全球精炼铜市场供应短缺9.2万吨，而2015年同期供应短缺12.2万吨。

数据显示，2016年前11个月，全球铜矿产量预估增长5%，至1836.5万吨。产量增长主要是由于秘鲁铜矿产出增长63万吨。加拿大、印度尼西亚、美国等国家产能恢复，以及墨西哥的产能扩张都促进了全球铜矿的产量增长。但是智利作为全球大的铜矿生产国产量下降4.3%。

精炼铜方面，全球精炼铜产量增长2.5%，至2134.4万吨，主要得益于中国近6%的增长。从供需平衡来看，前11个月，全球精炼铜短缺约9.2万吨，主要是中国表观需求量增长了3.5%。单从11月份来看，短缺9000吨，而10月份过剩4.9万吨。

b)WBMS：2016年全球铜市供应过剩5.8万吨

世界金属统计局(WBMS)官网2月15日公布报告显示，2016年全球铜市场供应过剩5.8万吨，2015年供应过剩14.1万吨。

2016年全球矿山铜产量为2,066万吨，较2015年增加6.9%。

2016年全球精炼铜产量增至2,346万吨，较之前一年增加2.1%，因中国(+47.6万吨)和西班牙(+1.4万吨)产量大增。

2016年全球铜消费量为2,340万吨，2015年为2,283万吨。

2016年12月，全球精炼铜产量为199.45万吨，消费量为197.08万吨。

从上面的公开消息来看，世界金属统计局（WBMS）认为，铜2016年供应过剩5.8万吨，与国际铜业研究组织（ICSG）认为的2016年前11个月全球精炼铜市场供应短缺9.2万吨存在一定的差距。

（2）铜矿陆续复产，供应恢复正常

2月铜价受铜矿方面罢工事件影响曾出现一轮暴涨行情。但是随着时间推移，多头的这一利好因素暂时告一段落。

据外媒报道。秘鲁大的铜矿Cerro Verde铜矿工人已于恢复工作，结束了将近三周的罢工。工会方面称这一次罢工实际影响了将近4万吨的铜产量，而自由港方面表示罢工对产量影响不大。自由港印尼分公司近期获得政府允许重新恢复经营及出口也意味着前期停产的全球第二大铜矿--Grasberg铜矿将重新恢复生产。再加上前几周，智利的全球大铜矿Escondida铜矿也重启生产，至此，全球范围内再无大型铜矿处于罢工缓解。据粗略率估计，受铜矿罢工事件影响，全球铜矿供应端讲缩减25万吨左右，占全球铜矿总产量的1.2%，很可能会大幅扭转全球铜市的供应格局。不过随着铜矿方面的复产，后期供应压力将逐渐恢复，铜价后期走势还需要关注需求端与全球宏观经济环境的变化情况。

（3）2月铜进口大幅下滑需求放缓加剧

中国海关总署公布的数据显示，中国2月未锻造铜及铜材进口量为34万吨，环比减少10.5%，同比减少19%；2017年1-2月共进口未锻造铜及铜材72万吨，同比减少16%。中国2月铜进口大幅下滑，与春节假期有一定的关系。另外中国1-2月份精炼铜（电解铜）产量同比增长6.7%至137万吨。在库存不断增长的背景下，使人对中国精炼铜日益萎缩的担忧。另一方面，精炼铜进口下降，国内产量的上升也是其重要原因。

（4）整体库存处于高位

截至3月28日，LME库存为309225吨，远远高出月初。库存增加意味着下游需求不足。同时，上海期货交易所铜库存完税商品共计161108吨。COMEX铜库存为140936吨，环比小幅增加。从整体来看，铜库存仍处于较高位置，表明终端需求明显不足，不利于铜价上行。

值得注意的是，加工费降低或是风险点。据悉，中国铜原料联合谈判组（成员包括江西铜业、云南铜业公司和铜陵有色等大型铜冶炼企业）已经将二季度铜加工精炼费(TR/RCS)定为每吨80美元和每磅8美分，低于一季度的每吨90美元和每磅9美分。铜加工费的下降，主要原因是此前全球两大铜矿生产受阻致使全球原材料供应减少。

（5）国内需求旺季不旺

3月为国内铜消费旺季，但种种迹象表明，铜需求并没有明显增加。近期国内铜市货源十分充足，下游消费商在铜价下跌时采购较为积极，但价格略微反弹就转入观望，这表明市场看跌氛围有所加重。从进口数据来看，中国2月进口精炼铜233856吨，同比下滑28.83%，跌幅进一步扩大，显示国内进口铜货源较前期有所缩减。由于3月下游企业集中开工，进口数据或将会好转。

房地产行业不景气拖累铜需求。房地产行业进入低速增长阶段，对铜的需求将持续低迷，这也是铜需求旺季不旺的原因之一。

不过，我们认为，中国经济数据大多向好，美联储不会过度收紧流动性，中国基建投资用铜需求的增长预期将支撑铜价。

铜的基本面因素喜忧参半，所以，为判断后市增添了一些难度。

后市展望

由于沪铜指数去年第四季度涨幅高达20.68%，致使今年一季度的走势比较纠结，季K线收出一根带长上影线的阳烛，季度涨幅为5.25%。二季度铜价会如何演绎？笔者通过基本面及技术面分析后认为仍然是振荡格局。

首先，由于沪铜指数连续2个季度的大幅反弹，反弹幅度高达25%，原先的价值洼地基本被填平了，甚至相对能源化工品种来说，走势还算坚挺。因此，其走出独立上涨的可能性不大。

其次，无论是国内的货币政策还是房地产政策，都是不利于铜价上涨的。加上美联储加息及美国基建项目的推后，都给做多的投资者心理造成压力。

再次，旺季不旺，罢工结束使供应回归正常，需求的边际效应越来越弱也实质性的影响铜价，通过讲故事引导投资者做多的热情已经消退。另外，大幅下跌的品种如橡胶已经使多头开始怀疑去年初以来的大幅反弹行情是不是已经结束了？所以，市场如果没有实实在在的利好或利空是很难调动投资者发动一波新的行情的。

后，我们从技术分析角度来看，沪铜指数从3月初以来已经屡次跌破60日均线这一牛熊分界线了，目前围绕60日均线在波动，是典型的振荡整理行情的特征。

   

综上所述，笔者认为二季度铜价会处于振荡整理的格局之中，暂时不具备大幅上涨的条件和动力，所以，提醒投资者如果铜价大幅拉升的时候不必追涨，谨防多头陷阱。祝投资者好运！（发表在《中国铜业》2017年第4期上。）

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