事项：

4 月 14 日， 据《 上海证券报》 报道， 证监会正在制定《证券经纪业务管理办法（草案）》，办法全面规范场内外证券经纪业务， 其中，松绑佣金管理是本次办法中最为业界关注的内容之一。

评论：

佣金自由化来袭，将深刻影响行业收入结构

松绑佣金管理， 收费标准及模式进入全面自由化阶段。 据悉该办法第十条指出，证券公司应当在公司网站、营业场所公示制定证券交易佣金收取标准，并在证券交易委托协议中与客户约定具体的服务价格， 证券公司可以根据客户的交易方式、交易量、交易频率、资产规模等因素自主与客户约定服务价格。 即券商在证券经纪业务的佣金收费标准与收费模式（例如是按笔收费、按交易金额收费等）将拥有完全的自主权，传统经纪业务进入全面自由化阶段。

传统经纪业务收入占比近 47%，自由化将深刻影响行业收入结构。 2015 年传统经纪业务收入（代理买卖证券收入）在行业总收入中的占比近 47%，此次全面自由化改革以后将深刻影响行业收入结构， 我们判断叠加互联网券商的冲击，行业佣金价格战将进一步加剧，我们小幅修正此前对 2016 年行业平均净佣金率的预测至 0.43‰（同比下降 15%）。我们认为此次改革将加速压缩传统经纪业务的利润空间，迫使券商在中长期加快业务结构的调整与转型， 转型落后、机构业务布局落后的券商将面临很大的竞争压力。

美国经验表明行业转型将加速， 行业竞争由“剩者为王”转变为“胜者为王”

 美国经验表明行业转型将加速。 美国券商行业自 1975 年佣金自由化改革以后快速迈入分化发展期，传统经纪业务占行业收入的比重从 1975 年的 46%迅速下降至 1985 年的 22%。这一时期高盛、摩根士丹利等通过转向专注机构客户与高净值零售客户聚焦投行、资管和做市交易业务发展为世界顶级投行，而嘉信理财、 AMTD、 E-trade等券商通过互联网化和低佣金策略成功转型为依靠线上经纪业务及第三方资管、 理财业务的互联网券商行业竞争将由“剩者为王”转变为“胜者为王”。 借鉴美国经验，我们认为我国券商行业当前收入构成非常类似美国 1975年佣金自由化改革时期，此次改革将加速行业分化发展，行业竞争将演变为机构业务（投行、资管、创新业务等）与传统经纪业务分化竞争。 综合考虑目前互联网大潮的冲击，我们认为我国券商此次佣金自由化以后面临的转型压力将类似于美国 1975年， 未来唯有方向明确、转型坚决的券商才能成为转型长跑的最终“胜者”。

三条主线优选长期投资机会

 长期重点关注业务布局更优的龙头券商与线上化坚决的互联网券商。 与我们前期策略报告中的观点一致，综合考虑此次佣金自由化改革与上周的杠杆监管调整， 我们认为行业长期的转型方向进一步明朗。我们看好三条主线， 第一是类比高盛和摩根士丹利，逐步转型为机构客户服务， 持续做大做强投行、资管、做市交易等机构业务， 推荐重点关注中信证券（600030） 和国泰君安（601211）； 第二是类比美林，为中高净值零售客户及机构客户服务，发力资管、资本中介和投行业务， 推荐重点关注华泰证券（601688）、 招商证券（600999） 和西南证券（600369）； 第三是类比嘉信理财，坚决走线上化主打低佣金积聚流量再以理财业务或第三方资管业务变现流量价值的互联网券商， 推荐重点关注东方财富（300059）。

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