01

　　黄金&白银：地缘裂变叠加政策转向 震荡调整孕育长

　　展望二季度，中东局势演化、美联储政策、供需基本面三大变量交织，仍将共同决定贵金属市场节奏，但边际上地缘事件驱动影响有望逐渐弱化，价格或重新回归货币政策修正和基本面主导驱动。

　　中东局势上，可能呈现三大路径的差异化冲击。基准情景（65% 概率）下，美军有限地面介入，形成 “冷对峙” 格局。二季度能源风险可控，美联储降息预期谨慎。短期地缘升温可能预示贵金属不排除二次下探风险，但预计难以跌破前低，并进一步等待地缘溢价消化后，依托降息预期修复估值而回升 。高风险情景（20% 概率）下，冲突全面升级，油价飙升引发流动性恐慌，贵金属V型反转；若触发滞胀，贵金属成为“滞胀交易” 核心配置资产。低概率情景（15% 概率）下，冲突快速降温，避险情绪显著回落，贵金属止跌回升，重新锚定美联储降息预期与央行购金节奏，回归中期上涨趋势。美联储货币政策端，二季度或经历 “观望 — 修复 — 验证”过程。

　　我们预计二季度贵金属价格将震荡筑底后逐渐修复前期跌幅而回升，短期调整不改中长期上涨趋势。但驱动上仍需等待更多美联储降息预期回升、或央行购金提速等数据验证支持，而这个时间窗口可能出现在二季度后半程或者三季度，主要考虑地缘冲突缓和期、通胀回落、沃什接任美联储主席、特朗普中期选举施压等。

　　风险因素：地缘冲突全面升级引发流动性危机、美联储降息预期持续后移、流动性恐慌导致资产普跌、央行购金节奏放缓或白银工业需求疲软。

　　黄金&白银：地缘裂变叠加政策转向 震荡调整孕育长

　　02

　　碳酸锂：带电量高增托底动力需求，零碳园区驱动储能超预期

　　2026年作为全球储能需求大年，储能领域的爆发式增长一定程度上推动锂资源成本曲线右移，带动碳酸锂价格重心上移，而锂价的上方空间将受到多重约束——供给端江西锂云母矿重启节奏，锂资源供给弹性进一步释放，需求端电芯环节利润承压、钒电池及钠电池替代品价格的比价效应以及储能项目收益率对成本的敏感性，均会对碳酸锂现货价格形成显著压制。而全年价格拐点的核心触发因素，将围绕“预期与现实的验证”展开，淡季阶段炒旺季需求预期驱动价格阶段性上涨，旺季阶段看需求现实验证价格阶段性下跌，最终呈现“底部有支撑、顶部有约束、阶段波动受预期主导”的运行格局。而期货价格受市场情绪（如对矿山停复产、需求预期的博弈）影响更大，短期上行弹性或强于现货，上行区间大概率超过现货价格，而下方空间则依据技术面呈现阶段性支撑。

　　风险因素：政策扰动；地缘政治因素扰动；锂资源放量超预期；需求增长不及预期

　　碳酸锂：带电量高增托底动力需求，零碳园区驱动储能超预期

　　03

　　工业硅&多晶硅：硅途向远，静待春来

　　工业硅：2026年工业硅行业供需宽松格局仍将延续，产能过剩仍是核心矛盾，若缺乏实质性政策调控，产能出清进程依旧艰难。供给端，新疆地区凭借成本优势开工率将维持偏高位，西南地区延续丰枯水期季节性波动规律，一体化配套企业为区域开工韧性核心支撑，预计全年供应增速约4.3%；需求端，多晶硅需求受供给侧改革预期放缓，但有机硅及铝合金行业需求稳步增长，其中铝合金受益于新能源车以旧换新及储能政策托底，刚需支撑强劲，预计全年需求增速约5%。行业整体估值中性，后续需跟踪成本端与产品价格动态变化，低估值区域存在结构性机会，具备成本优势或产品结构优化能力的企业更具竞争力，同时需警惕丰枯水期切换引发的阶段性供需错配风险。

　　多晶硅：2026年多晶硅行业中长期产能出清格局或延续，若无实质性落地政策支撑，将呈现“供增需减”态势，供给增速预计约3.7%，需求受“十五五”规划重点向储能端转移影响，光伏装机体量或从平稳增长趋于减量，需求增速预计约-10%，供需小幅过剩格局持续。当前良好盈利水平将持续提振行业生产积极性，开工率有望进一步提升，而产业链利润传导将成为核心观测点，其能否向上游工业硅、硅粉企业及下游环节有效传导，将直接影响上下游盈利分配格局与工业硅行业景气度，行业发展仍受政策主导，后续需重点关注政策落地执行与动态调整对定价机制、生产规模及供需格局的影响。

　　风险因素：政策扰动；成本扰动；供给端超预期减产；需求变动超预期

　　工业硅&多晶硅：硅途向远，静待春来

　　04

　　铜：滞胀风险与供应扰动交织，铜价或先抑后扬

　　二季度铜市场将进入宏观情绪与产业基本面博弈的关键阶段，中东地缘冲突的延续性、全球供应链冲击的落地性、中外需求的边际修复力度成为核心变量，铜价整体呈现 “震荡偏强、结构分化” 的格局，价格运行的核心逻辑将逐步从 “流动性驱动 “向 “供需驱动” 切换。美以伊冲突持续背景下，我们修正了二季度对铜价的预估。经测算，二季度均价与一季度相差不大，但前高突破较难。我们假设如下情形发生概率较大：

　　1、中东冲突未进一步升级，但硫磺供应中断影响逐步显现（刚果（金）硫酸库存在4月底耗尽）；

　　2、美联储维持高利率，降息预期延后至Q4，市场逐步消化滞胀逻辑；

　　3、中国二季度电网投资落地，美国数据中心建设稳步推进；

　　那么铜价走势有望呈现：4月震荡寻底（宏观压制），5-6月企稳回升（供应收缩+需求边际改善）。

　　风险因素：中东冲突超预期升级、中国需求断崖式下滑、美联储意外加息

　　铜：滞胀风险与供应扰动交织，铜价或先抑后扬

　　05

　　锌：潜龙在渊，虎视眈眈

　　价格趋势：二季度维持震荡运行，季度初受宏观利空下板块承压与供应端压力库存水位较高，价格相对偏弱。伴随进口矿量下调，能源扰动下成本支撑催化，预计季度末价格更强。

　　宏观：节奏上，战争引起的系统性风险为季度初交易主旋律，在其带动下衍生美元走强和滞胀交易。若战局快速结束，能源扰动因供给端受挫价格中枢上移确定性较强，滞胀交易下大宗商品有走强机会。

　　供给端： 一季度TC持稳运行，受副产品收入上升，冶炼厂维持较强开工意愿。国内购买进口矿作原料企业有可以预见的短缺问题，进口TC有一定下调空间，且霍里木兹海峡封堵下全球部分锌精矿运输受阻。

　　需求端： 下游需求延后特征明显，但两会加持下终端消费韧性交足。预计二季度需求缓慢恢复，关注社会库存转折点。

　　风险因素：全球宏观环境，需求不及预期等不可抗力。

　　锌：潜龙在渊，虎视眈眈

　　06

　　镍&不锈钢：政策托底，随势而动

　　镍：展望2026年二季度，市场运行的最大潜在变量依然是印尼镍矿配额的实际审批进度及其政策的边际调整。当前整体镍矿配额审批仍然偏慢，APNI发言称或于下半年提交配额补充修订，ESDM则澄清该修订并非行业同一化提升，而是根据企业生产状态单独审批。此外印尼仍有多个政策面动作等待发酵，前期林业组织针对多片矿区违规采矿罚款尚未完全落地；印尼与美国达成贸易协议，助力美国布局印尼新能源产业发展；菲律宾向印尼输送矿产以补充配额缺口实际效果不及预期；整体印尼方面镍政策方向在二季度仍将具备一定利多属性支撑底部中枢。包括近期较为核心的印尼添加镍出口关税叙事，印尼财政部长另外表示印尼拟对镍加征暴利税，底部成本抬升较为显著。二季度印尼菲律宾逐步走出雨季，下游生产力度有所上行，前期较为瞩目的湿法链路硫磺紧缺最快或于二季度体现出影响。宏观层面需持续警惕美伊战争发酵后续，以及美国核心数据发放。

　　不锈钢：展望二季度传统消费旺季去库成色及宏观政策传导或较为关键。若终端实际采购订单得以有效释放并带动高位社会库存步入连续去化通道，现货价格有望在成本支撑下温和抬升；综合考量矿端供给约束筑牢的价格底线与庞大显隐性库存构筑的上方阻力，二季度不锈钢行情难以形成单边趋势性突破，更多程度或跟随沪镍以及宏观层面的指引运行。

　　镍&不锈钢：政策托底，随势而动

　　以上评论由分析师：夏莹莹（投资咨询证号：Z0016569）、余维函 （投资咨询证书：Z0023762）、傅小燕 （投资咨询证号：Z0002675）、研究助理：管城瀚 （期货从业证号：F03138675）