近期盐化工板块持续下行，成为市场关注的焦点，玻璃纯碱PVC烧碱这四个品种，虽然都是处于弱现实的格局，但由于自身基本面差异，他们在9月份和国庆节后的表现也分化明显。玻璃在国庆节前后呈现出冰与火的局面；而PVC由于高供应弱需求的格局，成为地产相关品种中走势最弱的，价格持续创新低；纯碱高供应的压力下，价格处于下行通道中；烧碱下游经过8月短暂补库后，期价突破前高，之后下游利润压缩，采购意愿降低，9月份开始高位回落。

　　1、玻璃弱现实与低估值

　　玻璃9月强势上涨，国庆节后呈现出截然相反的走势，背后还是在于强预期和弱现实的博弈。9月份供给端扰动较大，市场传言沙河传统煤制气产线需要切换成正康清洁煤制气，叠加后续工信部发布文件，严格水泥玻璃产能调控，玻璃企业纷纷提涨报价，刺激中下游补库情绪，玻璃库存发生转移，厂家库存转移至期现商中游手中。而节后供给端炒作情绪下降，现货走弱，前期囤货的中游环节低价甩货，对玻璃厂出库造成挤压，沙河地区产销50%左右，国庆期间累库明显，期现同步下行。

　　玻璃在本轮反内卷政策下，产能未出现实际收缩，甚至由于行业利润修复后，产能出现小幅回升，目前日熔升至16.13万吨，处于历史中高位水平。目前煤炭和石油焦产线小幅盈利，天然气产线亏损，冷修和点火驱动力均不强。而关于沙河产线改造依然可能是市场关注的一个点，若未来执行，这部分产能面临冷修改造带来的短期供应缩减以及成本增加的压力。

　　玻璃需求端依然不温不火，截至20251015，全国深加工样本企业订单天数均值10.4天，环比-5.5%，同比-21.2%。加工订单改善有限，回款情况较差，按需采购原片为主。地产延续低迷态势，十一假期新房和二手房成交同比均下滑，地产销售和竣工增速仍处于下行通道里，另外地产出清周期持续拉长，房地产去化压力较大。玻璃需求依然处于疲软格局。

　　2、纯碱依然是供需过剩格局

　　纯碱9月份小幅反弹后，又进入下行趋势中，9月份下游节前补库驱动下，行业呈现去库模式，国庆节后再度累库。

　　纯碱氨碱和联碱法小幅亏损，但整体运营压力不大，9月以来周产基本上维持在75万吨左右高位。亏损不大，行业检修动能不足，湖北双环150万吨10月下旬存在检修计划，检修量较少，远兴二期280万吨以及湖北应城70万吨在今年年底或明年年初有新增投产计划，纯碱供应将延续高压运行态势。

　　8月以来，光伏玻璃基本面改善后，产能增加，进而带动重碱刚需提升。但近期行业出库放缓，再度进入累库格局，国庆累库远超市场预期，行业再度面临高库存压力，下游组件原料库存较高，囤货动能低，后续光伏玻璃点火速度会放缓，对重碱刚需提升有限，而浮法目前利润格局下，投产概率较低，整体重碱刚需增量有限，而纯碱供应依然有新增压力下，供需过剩格局不改。

　　3、烧碱下游备货预期仍在，建议谨慎看空

　　烧碱现货呈现区域分化格局，山东以及华东地区近期检修，供应压力稍有缓解，区域价格有止跌企稳迹象，西北地区氯碱企业有一定库存压力，采购价格下降。9月份下游利润压缩后，采购意愿降低，液碱库存持续累加，本周由于非铝下游低价补库，库存环比下滑，关注持续性。

　　氯碱一体化利润较好，今年烧碱新增投产97万吨，占总产能比重约1.9%，周度产量维持高位，后续仍有新增投产计划，但目前PVC持续亏损，预计投产力度不及预期。10月份山东以及河北地区检修，两地供应压力有所缓解。

　　今年下游氧化铝大投产带来烧碱需求的增量，氧化铝投产前期的原料备货需求也成为烧碱阶段性炒作的焦点。广西仍有240万吨的氧化铝产能计划年底投产，320万吨的产能预计明年年初投产，投产前有灌槽的需求，短期内需要一次性投入大量烧碱。但是当下氧化铝基本面较差，行业利润较差，库存压力较高，能否按时投产仍有待观察，若顺利投产，会带来阶段性备货需求。黏胶短纤进入9月份开工环比回升，近期出现边际转弱迹象，累库降价开工环比走弱，非铝刚需略有降低。

　　4、PVC未看到止跌迹象

　　 PVC供高需弱格局下，行业持续累库，社会库存历史新高，厂家库存本周环比略有下滑，但整体压力依然较高，盘面一直处于升水格局，仓单压力较大，近期基差走强。

　　 PVC行业持续亏损，厂家以碱补氯，氯碱一体化利润较好，依然处于增产过程中，今年投产了220万吨产能，四季度还有浙江嘉化30万吨乙烯法计划投产，开工和周产处于历史高位运行，供给压力较大。

　　需求方面，受地产影响，内需不足，下游管材和型材开工均处于同期低位水平。今年出口表现亮眼，1-7月出口累计229.1万吨，同比增加56.91万吨。但后续面临政策压力，出口有下滑趋势。首先，10-11月面临PVC反倾销执行的新窗口期，届时会影响PVC出口到印度的量。另外，中美贸易升级会影响PVC下游制品如铺地制品、硬管等出口，2024年铺地制品对美出口占比31.12%，硬管对美出口占比9.59%，若关税升级，出口制品将会受到压制。

　　5、盐化工弱现实下的机会与风险

　　盐化工弱现实格局继续，除了玻璃去年经过一波去产能，其他品种供应压力都处于历史高位，PVC、烧碱、纯碱今年都是继续增产模式，其中烧碱由于氧化铝投产的需求支撑，表现优于PVC和纯碱。

　　玻璃目前中游库存压力依然较高，负反馈继续，仍未看到上涨驱动。但当下低估值格局下，继续下跌空间也受到限制，首先，本轮反内卷之后，成本端有所抬升，另外反内卷的影响依然存在，沙河地区煤制气的改造，依然是供给端的扰动，不建议过分看空，可以关注卖浅虚值看跌期权。

　　长期纯碱供给依然高压运行，但需求端增加幅度受限，供需过剩格局不变，倾向于反弹高位时做空，但成本附近建议谨慎参与。跨品种方面，沙河玻璃供应短期收缩的可能性以及后续纯碱依然存在投产压力，长期依然可以在低位关注多玻璃空纯碱策略。

　　烧碱供应压力较高，下游氧化铝年底有投产预期，存在备货需求，但目前氧化铝基本面较差，关注能否按计划投产。补库需求未被证伪，建议谨慎做空。

　　 PVC内需不足，供应高位，库存大幅增加。检修结束叠加新增产能释放，供应压力高。氯碱一体化尚有利润，成本支撑尚不明显，弱现实格局；而中美贸易摩擦升级以及印度反倾销税窗口期来临，未来出口有下行压力。PVC供高需弱，成为地产系中走势最弱的品种，目前仍未看到止跌迹象。

　　国投安信期货

　　高级分析师周小燕期货投资咨询证号：Z0016691