宏观面:5月份国内降准降息，美联储利率维持不变，而中美关税谈判取得重大进展，各取消共计91%的关税，暂停实施24%的反制关税，保留剩余10%的关税。投资者关注美国和其他国家关税谈判进展，而美国债务问题亦扰动市场情绪，关税影响下，美联储降息延缓，整体来看宏观市场仍存很大不确定性。

　　供应端:从原料端来看，铜矿供应依旧紧张，进口铜精矿加工价降至历史低位，投资者关注全球铜矿巨头与中国和日本冶炼厂的年中谈判进展，冷料市场供应亦不宽松，国产废铜产量明显下滑，进口废铜亦受关税忧虑影响，而精铜方面，得益于硫酸和黄金价格高位，冶炼厂减产动力不强，产量保持高位。

　　需求端:4月份受消费旺季带动，下游加工企业开工率多数回升进入5月，淡季来临，且关税影响显现，下游消费有所走弱，国内铜社会库存连续两周累库。不过从全球总库存来看，仍较去年同期低11.83万吨，美关税预期下，全球精铜持续流向美国，致使三地库存明显分化，且有部分在途库存。

　　观点:6月份，重点关注原料紧缺能否向精炼端传导，若精铜产量仍保持高位，叠加美国关税及债务问题，预计铜价或有高位回落风险，但从中长期来看，仍继续看好铜价。

　　风险提示：1.美国关税及债务问题进展;2.国内外铜冶炼厂生产情况及下游消费变化;3.铜库存动向。

　　01

　　5月份以来，受益于原料价格的持续下跌，钢厂盈利状况有所改善。从上海钢联的调研数据来看，目前247家钢厂整体盈利率为59.7%，环比4月底上升4.7个百分点，同比增长5.6个百分点。随着钢厂盈利状况的改善，钢厂维持生产的意愿有所增强。这也就使得6月份钢厂生产负荷维持较高水平的概率加大，除非出现政策性控产的情况。

　　不过，5月份以来长流程钢厂检修力度有所加大，铁水产量高位回落，铁矿需求边际随之而转弱。虽然铁水产量边际转弱，但整体仍处于历史同期高位水平。铁矿需求仍保持较为旺盛的状态。根据上海钢联的调研:当前247家钢厂日均铁水产量为243.6万吨，同比增7万吨。考虑到当前钢厂利润趋于改善，我们预计6月份铁水产量有望继续保持在高位水平，铁矿需求有望延续旺盛状态。

　　02

　　2.1供应端-铜矿供应紧张局面持续

　　3月份我国铜精矿产量为15.69万吨，同比+6.87%，环比+25.41%。4月我国铜精矿进口量为292.44万实物吨，环比+22.16%，同比+24.55%，累计同比+7.46%。库存方面，截至5月23日国内主流港口铜精矿库存为78.03万吨，较上-期减少3.94万吨，处于中等水平，而进口矿加工费继续下行，降至-44.28美元/吨，刷新历史低位。

　　2.2供应端-废铜、粗铜供应亦偏紧

　　4月份我国废铜产量为8.75万金属吨，环比-20.02%，同比-20.5%。4月我国铜废料及碎料进口量20.47万吨，环比+7.92%，同比-9.46%。目前市场再生铜原料供应仍十分紧张，关税影响下，我国自美国进口废铜量下滑，自日本和泰国进口量增多。

　　3月份我国粗铜产量为96.7万吨，环比+6.09%，同比+8.65%，其中矿产粗铜较2月增加6.24万吨至80.11万吨，废产粗铜减少0.69万吨至16.59万吨。4月我国进口阳极铜7.42万吨，环比+47.95%，同比+14.00%。

　　2.4需求端-下游开工多数回升

　　3月我国铜材产量212.52万吨，环比+36.23%，同比+6.28%。3月我国铜材行业开工率为67.16%，4月份为69.06%。分板块来看，在新增及前期订单支撑下，4月份精铜杆、线缆及铜板带企业开工率回升，再生铜杆企业因原料紧缺开工率下滑。铜箔企业开工率变动不大，下游动力端订单表现相对稳定，储能端订单表现走弱，电子电路铜箔有抢出口需求。铜管企业受关税影响开工率下滑。

　　2.5需求端-终端消费行业增速弱化

　　4月份国内电网投资增速趋缓，不过尚保持高位，电源投资增速有所回升，汽车板块增速稳中有升，家电板块增速下滑，地产板块竣工面积亦欠佳。

　　2.6库存分析

　　5月份LME铜库存继续下滑，截止5月23日降至16.47万吨，注销仓单占比保持在40%以上，COMEX铜库存维持增势，攀升至17.46万短吨，国内铜社会库存为13.99万吨，连续两周周度累库，不过较去年同期的41.51万吨低27.52万吨。统计以上三地加国内保税区库存可知，截止5月23日全球铜库存为52.37万吨，较去年同期减少11.83万吨。

　　03

　　宏观与资金情绪

　　5月份国内降准降息，美联储利率维持不变，而中美关税谈判取得重大进展，各取消共计91%的关税，暂停实施24%的反制关税，保留剩余10%的关税。投资者关注美国和其他国家关税谈判进展，而美国债务问题亦扰动市场情绪，关税影响下，美联储降息延缓，整体来看宏观市场仍存很大不确定性。

　　持仓方面，截止5月23日，COMEX1号铜非商业持仓较前一周多空均降，净多持仓减少484手至21038手;截止5月16日，IME铜投资基全持仓较前一周多空均增，净多持仓增加743手至33136手。

　　04

　　从原料端来看，铜矿供应依旧紧张，进口铜精矿加工费降至历史低位，投资者关注全球铜矿巨头与中国和日本冶炼厂的年中谈判进展，冷料市场供应亦不宽松，国产废铜产量明显下滑，进口废铜亦受关税忧虑影响，而精铜方面，得益于硫酸和黄金价格高位，冶炼厂减产动力不强，产量保持高位。消费端，4月份受消费旺季带动，下游加工企业开工率多数回升，进入5月，淡季来临，且关税影响显现，下游消费有所走弱，国内铜社会库存连续两周累库。不过从全球总库存来看，仍较去年同期低11.83万吨，美关税预期下，全球精铜持续流向美国，致使三地库存明显分化，且有部分在途库存。6月份，重点关注原料紧缺能否向精炼端传导，若精铜产量仍保持高位，叠加美国关税及债务问题，预计铜价或有高位回落风险，但从中长期来看，仍继续看好铜价。

　　风险提示

　　1、美国关税及债务问题进展;

　　2、国内外铜冶炼厂生产情况及下游消费变化;

　　3、铜库存动向。

　　有色高级分析师张靖靖

　　期货从业资格号F3085570

　　期货投资咨询从业证书号Z0019221