研究员：陈界正

　　期货从业证号：F3045719

　　投资咨询证号：Z0015458

　　最近几天国际大豆市场影响因素明显增多，一方面，中美日内瓦谈判联合声明确认了双方延期加征关税使得国际贸易形势有所转变，这对于美豆盘面以及宏观市场都产生了比较明显的推动。另一方面，随后USDA也发布了市场普遍比较关注的月度供需报告，本次报告结果也是明显偏利多的，美豆盘面随即也迎来了比较大幅度的上涨。

　　不过，相较于市场冲击的密集增加以及美豆盘面的小幅反应，国内豆粕表现则明显比较平稳，在昨日小幅反弹后国内盘面随即产生一定回落，整体受影响有限。我们认为，当前盘面反应比较有限一方面因为前期盘面并没有给出很多宏观方面的影响，另一方面，也是因为当前的影响本身缺乏太多实质性，此外，当前国内粕类基本面仍然相对偏弱，主要价格影响因素仍然缺乏明显的利好带动。

　　在此背景下，我们认为粕类市场宏观影响以及新作的乐观前景可能都将淡化，后续关注重心仍然在于巴西的供应压力以及美国产区的天气扰动，后续震荡或有所增加。

　　一、加征关税对近端影响有限

　　本次中美日内瓦谈判发布联合声明，将前期加征关税时点进行较大幅度推迟，同时关税下调幅度也相对较大，宏观方面整体表现比较乐观。根据联合声明内容，本次国内下调关税主要是国务院关税税则委员会发布的第4,5,6号公告，其中第5,6号公告中加征关税部分取消，4号公告加征税额从34%下调至10%，本次下调时长90日。

　　需要关注的是，中国对美豆加征关税是在2号公告中，因此中国对美豆仍然处于加征关税状态，本次谈判结果对于国内大豆影响并未出现实质性改变，在当前价格以及关税幅度下，美豆进口仍然缺乏竞争力。国内大豆粕类定价中枢仍然在于巴西。

　　二、新作报告整体偏乐观未必是市场关注重点

　　本次月度供需报告整体偏利多，其中旧作出口上调0.25亿蒲至18.5亿蒲，前值18.25亿蒲，带动结转库存下调至3.5亿蒲(前值3.75亿蒲，预估3.69亿蒲)，巴西及阿根廷产量1.69亿与4900万吨(前值1.69亿与4900万吨，预估1.6917亿与4925万吨)，旧作整体偏利多。新作种植面积8350万英亩，单产52.5蒲/英亩，压榨增至24.9亿蒲，出口18.15亿蒲，结转库存2.95亿蒲(预估3.62亿蒲)，巴西产量1.75亿吨，阿根廷产量4850万吨

　　整体来看，本次报告对于旧作出口上调是与市场表现接近的，此前一段时间美豆走势持续偏强也主要与此有关，根据周度出口的高频数据来看，截止5月1日当周，美豆累积出口销售量增加12.72%，明显高于USDA此前评估结果，本次美豆旧作出口上调后，整体比较合理。不过本次报告中对于美豆新作出口明显过于乐观，美豆出口受全球大豆出口以及美国市场竞争力两方面因素共同影响。一方面，从全球市场来看，25/26年度全球大豆产量仅增加800万吨左右，是最近几年来的最低水平，主要因为巴西产量增速开始明显放缓，在此背景下国际需求难以给到明显的增长，而本次给到需求增长直接给到1987万吨，虽然较过去几年有所下降，但仍然处于相对比较不错水平，后续实现难度较大，并且在压榨方面仍然给出比较好增速的情况下，预计出口增速也比较有限。另一方面，从地区竞争力来看，美豆新作种植面积下降使得今年产量下降70万吨左右，而巴西产量增加600万吨，并且，当前中国并没有完全取消对美国大豆加征的关税，本次关税降税幅度并不足以使得美豆对国内进口竞争力有所增加，在此背景下，预计美豆出口可能有进一步调降空间。此外，美豆出口与实际完成进度也有较大关系，当前美豆整体出口完成进度相对偏慢，虽然后续不确定因素较多，但当前难以给到比较乐观的评估。在此背景下，预计新作平衡表的指导意义并不强。

　　三、巴西供应压力叠加美国产区天气博弈盘面波动或放大

　　综合前文来看，由于推迟加征关税对于国际大豆贸易影响有限，同时USDA发布的新作报告也难以成为市场关注的重点，因此整体来看，未来一段时间市场关注重点仍然是粕类整体的基本面变化。

　　当前国际与国内市场基本面都呈现较大压力。一方面，从国际市场来看，大豆价格主要影响因素仍然在于巴西，在巴西产量整体比较充足的情况下，当前巴西大豆销售进度仍然偏慢，可以看到前期中美在出现贸易摩擦的情况下，巴西大豆压力较大，市场卖货意愿比较积极，在中美关系好转的背景下，巴西价格仍然缺乏进一步上涨的条件，并且，当前巴西整体销售进度仍然偏慢，供应压力可能仍将延续较长时间。虽然可能要考虑后续巴西压榨的改善，但可以看到南美其他国家丰产以及压榨增加的情况，预计巴西国内需求对于出口影响有限。另一方面，国内市场供应压力仍然比较明显，可以看到，过去一周以来，油厂大豆压榨量已经开始明显恢复，随着后续大豆到港量的逐步增加，供应可能有进一步改善，并且此前一段时间国内豆粕成交情况良好，在经历阶段性增库后，供需宽松的特点可能将逐步体现。

　　相对而言，当前市场主要利多驱动仍然在于北美的天气状况，虽然当前国内大豆主要依靠南美，但在后续仍有一定需求空间的情况下，北美大豆价格仍是重要影响因素。

　　第三部分综合分析整体来看，近期粕类市场影响因素虽然有所增多，但市场大格局仍然没有改变，国内粕类定价中枢仍然在于南美，这使得贸易关系缓和的背景下，成本中枢缺乏上移的条件，参照当前巴西以及国内的供应压力，预计近端仍将承压。远端方面来看，本次关税的调整对于后续原料的进口决策不太会产生实质影响，仅靠巴西供应国内会比较紧张，因此长期来看美豆对于国内市场影响仍然比较明显，未来产地及天气的扰动将对远期基差产生更多扰动。

　　风险提示