分析师：魏鑫

　　期货交易咨询从业信息：Z0014814

　　研究助理：吴越

　　期货从业信息：F03134055

　　发布日期：2025年04月27日

　　主要逻辑

　　市场表现：

　　美元指数反弹，节前商品波动趋缓；金价一度创下历史新高后回落；有色金属缓慢修复，铜、锌表现稍强；多晶硅近月有所反弹；原油价格有所反弹；国内豆系、油脂价格小幅回升。

　　市场逻辑梳理：

　　1.市场受美国政策变化的冲击过后，悲观情绪有所缓解，但风险偏好难以在高度不确定的环境下修复，商品整体呈现震荡状态。

　　2.美国财长及欧洲部分财政官员表达对美元的信心，美元指数回升；海外金价一度突破3500美元/盎司后回落，短期交易过热带来的溢价回吐。

　　3.中央政治局会议强调了及时推出增量储备政策；贸易摩擦应对会议也已召开，国内政策的积极信号帮助黑色系等企稳。

　　4.美国与伊朗的谈判并不顺利，伊朗被加码制裁的风险提升；哈萨克斯坦表达可能超额生产的态度，原油反弹后回落。

　　5.印度恢复棕榈油购买，国内棕榈油价格上行；同时美国3月生柴所用豆油高于预期，国内油脂情绪共振，延续反弹趋势。

　　展望：

　　1.邻近假期，商品近月存在接近交割月的平仓波动，远月也存在保证金比例调整的影响，注意持仓风险。

　　2.国内政治局会议确立了后续方向，关注后续央行对OMO、准备金率的调整，以及各行业的产能控制措施是否明确；在下游需求预计难扩张的局面下，钢、铝等冶炼环节的利润短期或面临压缩。

　　3.海外需要关注地缘方面的变化，俄罗斯全面控制库尔斯克后，实际加大了美、俄、乌达成协议的难度；伊朗方面特朗普表达与伊直接接触的意愿，但需要注意港口事件对甲醇等品种带来的情绪性扰动。

　　4.贸易上，一方面关注日、韩等国家与美国谈判的状况，当前“简化谈判框架”下，美国可能进一步施压，而造成谈判局面的延长；另一方面需要注意经济的脆弱环节：如国内受关税影响较大的纺织品、家具、玩具等、美国的运输业等。

　　工业品方面，关注多晶硅的正套演绎，盘面上行或带来仓单数量的增加；铁水产量维持高位，关注后续政策对钢铁冶炼环节利润的扰动。

　　能源方面，油价逐步企稳，但上方空间有限；关注伊朗港口事件是否对甲醇等品种产生情绪冲击。

　　农产品方面，关注大豆巴西升贴水情况，若中美存在缓和迹象，豆系可能转弱；同时关注植物油和原油的动态关系。

　　配置观点：

　　商品配置上，维持继续多配黄金；铜等有色金属或小幅修复悲观情绪，但多晶硅等近月或面临更大压力；能源方面关注OPEC+增产的实际落地状况；黑色系关注原料下跌情况下，钢厂是否因利润修复增产；国内反制政策或带来农产品进口成本的抬升。

　　黄金的多头续持，流动性紧张局面缓解后，美国衰退可能性的提升将支撑金价；需求端我国央行的黄金储备仍在增加，而黄金ETF仍净流入。

　　铜受美国关税的影响明显，美铜的压力或将传导至全球，而沪铜本身的供给尚需炼厂开工验证，短期存在情绪性下行的压力。

　　多晶硅存在光伏抢装结束后需求大幅下降的预期，需要注意近月在首次交割前可能存在多空博弈的状况，关注近期正套表现。

　　2 月以来，期债市场尤其长端品种下跌趋势凸显，其压力来源与资金面、监管面、货币和经济预期等多重因素密不可分，而这一切在历史数据中皆有迹可循，故本篇报告结合历史数据和经验逻辑总结出今年可能反复出现的不同情境，并针对性地提出国债期货上的应对策略供投资者参考并择机采纳。

　　一.追踪最脆弱环节的变化

　　数据来源：iFinD、CRFB，中信建投期货整理

　　在特朗普宣布加征关税后，美国的消费端并未呈现明显的超季节性变化。鉴于“对等关税”的推迟，实际对美商品价格影响或许有限，贸易流的自我调整、各环节利润的挤压能够部分抵消关税的影响。

　　因此在Q2未必会见到“胀”的情况，核心商品的权重远小于核心服务。但高不确定性始终会对企业未来决策造成影响，进而最脆弱环节的边际变化值得跟踪：国内受贸易冲击较大的纺织品、家具、玩具等行业的变化；美国运输等行业就业变化。2024Q4至今，美国临时工作就呈现紧缩状态，美联储官员也表达了对就业市场恶化的担忧。当前市场预计H2会加速降息，利率曲线的斜率或取决于失业率行进速度。

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