棕榈油缘何冲高回落？

　　从2024年5月底到9月初，国内棕榈油主力主要在7400～8000元/吨之间震荡，马来西亚棕榈油仍在增产周期，由于出口较好，库存仅小幅增加。而印尼棕榈油在5月之前每月产量还保持正增速，只是累计产量增速放缓，印尼逐渐累库，然而库存一直处于历年平均水平附近，产区没有较大的供需矛盾。8月份，印尼先后表示，2025年要实施B40和B50柴油政策，棕榈油盘面在8月中旬见底后再度大幅反弹。9月初，印尼官方表示，B50生物柴油政策因为补贴等问题，不再强制于2025年实施，棕榈油盘面回调。

　　由于印尼棕榈油协会的供需报告时效性低于马来西亚，8月底才公布6月报告。从6月开始，印尼棕榈油产量环比和同比均出现大幅下降，累计产量由增转减，出现减产。一些机构甚至预估，今年减产200万吨以上，库存反季节性下降，数量偏低。印尼官方多次重申执行B40生物柴油政策，明年生物柴油将会完成1600万千升，也会多消耗棕榈油，市场认为明年上半年库存将会比较紧张。

　　9月份马来西亚棕榈油产量不增反减，8月份反而是全年的产量高点，提前结束了增产周期。而印度在排灯节前大量采购棕榈油，9月至10月开始出口持续好转，9月开始马来西亚持续去库存。10月之后产地进入减产周期，通常也会进入去库存周期，无论马来西亚还是印尼，供需逐渐收紧，国内棕榈油主力最高触及10344元/吨。

　　然而，美国当选总统特朗普倾向于回归发展传统化石能源，从而潜在利空植物油的工业消费。另外，由于棕榈油和美原油走势“劈叉”，印尼政府将会加大生物柴油生产补贴，在印尼出口下降的背景下，补贴生物柴油的出口附加税收入减少，市场也担心印尼是否能如期执行，甚至也有传闻表示会推迟。而国内宣布取消UCO(废弃油脂)的出口退税，市场觉察到国内油脂的需求也会受到影响。接连出现的利空之下，棕榈油主力高位回落。

　　图1：DCE棕榈油和NYMX原油主力收盘价(元/吨，美元/桶)

　　数据来源：Wind，紫金天风期货研究所印尼B40是否能执行？

　　2023年底，印尼BPDPKS(棕榈油种植园基金管理机构)还有375970亿印尼盾，折合23亿多美元。按照当前生物柴油生产增速，今年可能最终完成1420万千升，大概需要补贴22亿美元。基金除了补贴生物柴油以外，还有1.42亿美元左右的其他费用(棕榈油研究、翻新种植、推广宣传等)。预估今年印尼棕榈油出口量将下降至3088万吨，出口附加税收入20亿美元，这样，2023年底还剩下20.3亿美元。

　　上一轮厄尔尼诺带来的干旱影响消退，今年印尼降雨情况好于去年，预估2025年印尼棕榈油增产200万吨左右。如果2025年初开始执行B40生物柴油政策，全年将完成1600万千升，棕榈油消耗量大于产量增量，出口将会下降至2900万吨。

　　如果按照现在72美元/吨的出口附加税，2025年将收入20.9亿美元。如果维持目前生产一吨生物柴油需要补贴282美元/吨，2025年将需要补贴39.2亿美元，年底期末余额为-0.61亿美元，年底基金要亏空。

　　如果按照印尼官方预估的出口2700万吨，基金亏空时间将会更早。因此站在补贴的角度，印尼在明年上半年执行B40生物柴油政策的可能性较大，持续到年底的可能性较小。

　　图2：印尼柴油、生物柴油价格及差额(美元/吨)

　　未来棕榈油将如何运行？

　　目前市场大多预估，2025年马来西亚棕榈油产量持平或略降，毕竟今年产量表现较好，更多是劳动力恢复带来的红利。然而，马来西亚树龄等问题下，2025年劳动力恢复带来边际增量就会很小了。无论是马来西亚还是印尼，2025年期初库存较低，导致6月之前二者的库存均低于2024年同期，下半年库存有时会高些。

　　据不完全统计，国内11月份船期采购18船，12月份采购9船，因为之前进口倒挂增多，12月份洗船较多，而2025年上半年采购也仅为15船，多数集中在5月船期。当前，华南一级大豆油与24度棕榈油的价差在-1150元/吨，棕榈油需求仅剩下刚需。在货权集中的背景下，华南地区现货基差对2501升水不到100元/吨，国内维持紧平衡状态。

　　因此，到2025年上半年，马来西亚和印尼棕榈油供需收紧的趋势不变，国内棕榈油在油脂中仍然相对抗跌，9300元/吨附近或许是强支撑。只是在原油弱势之下，将会限制棕榈油的涨幅，与食用端消费相比，之前为棕榈油带来更多溢价的生物柴油消费将会受到影响，未来国内棕榈油行情更多将呈宽幅震荡。

　　图3：马来西亚和印尼棕榈油总库存(万吨)

　　棕榈油期货合约

　　芝商所于去年推出新的棕榈油合约，包括马来西亚毛棕榈油子弹期货(CPV)及马来西亚毛棕榈油金融期权(POX)，为用户提供了量身定制风险管理风格的更多途径。新推出的以美元计价的期货产品，使得市场参与者可以通过具有流动性的小规模产品(每1手25公吨起)，有效对冲实物购买和精细产品销售。参与者不再需要面对交易对手风险(实物交易)或外汇风险，因为现在将有一个简单的、具有流动性的、基于美元的期货合约来帮助用户管理风险。