摘 要

　　1. 美国大豆季末库存为3.42亿蒲，同比增加29.46%，目前正处于丰产收获阶段，巴西大豆处于播种期，天气降雨推进种植进度。

　　2. 9月至10月马来西亚棕榈油继续累库，从11月份开始，棕榈油进入季节性减产周期，供应随之下降。

　　3. 目前正处于加拿大菜籽收获阶段，预计产量1900万吨左右，四季度中国采购加拿大菜籽颇多，中国对加菜籽进行反倾销调查，菜籽进口或不及预估，四季度是传统的菜油消费旺季，菜油库存拐点有望到来。

　　4. 四季度是传统的油脂消费旺季，且市场消费回暖，豆棕油现货价差倒挂，豆油替代消费相应增加，四季度豆油库存压力逐步减轻。棕榈油供需双弱，后期库存逐步累积。

　　风险提示：巴西天气、贸易摩擦、生物柴油政策

　　一、行情回顾

　　三季度国内油脂先抑后扬，截至9月30日，棕榈油01合约较二季度末上涨12.23%，菜油01合约上涨11.7%，豆油01上涨3.19%。

　　7月至8月中旬，良好的降雨让美豆新年度优良率持续高位运行，各家机构不断上调美豆单产，USDA超预期上调大豆单产，且出于意料将面积调增100万英亩，投资基金不断加空美豆，另外EPA今年将不会在规定期限内完成制定新的RFS生物燃料混合目标，生柴政策前景的不确定性导致美豆油承压下跌，叠加国内进口大豆到港预期充足，油厂大豆压榨高企，豆油持续累库，国内进口菜籽到港宽松，油厂开机偏高，菜油库存持续高企。同时棕榈油处于季节性增产，国内外利空因素共振，油脂板块持续下行。

　　8月下旬印尼官方传出推进B40、B50的消息，生柴题材持续发酵，叠加美联储降雨预期，导致棕榈油持续上涨，随着市场对B50降温，棕榈油滞涨调整。不过9月份中加贸易关系紧张，中国商务部对加拿大菜籽进行反倾销调查，中国进口菜籽90%来自加拿大，市场担忧四季度在途菜籽以及未装船菜籽到港不及预报，由菜油率先带动油脂板块开启上行通道，9月下旬马来西亚棕榈油增产不及预期，出口需求超出市场预期，导致累库压力下降，印尼棕榈油协会释放产量下调的信号以及印尼财政部降低出口税费，抵消印度上调植物油进口关税的利空影响，棕榈油接力领涨油脂板块。

　　二、供需及影响因素分析

　　（一）美豆丰产上市 巴西大豆步入生长季

　　9月份USDA报告对2024/25年度美国大豆单产预估维持53.2蒲式耳/英亩，单产创出历史新高，叠加大豆优良率为64%，处于历史较高位置，美豆丰产逐渐落地，同时9月季度库存报告显示，美国大豆季末库存为3.42亿蒲，同比增加29.46%，市场预期为3.51亿蒲式耳。目前美豆已经开始收割，据美农的作物进展周报显示，截至10月6日，美国大豆收割47%，高于历史均值44%，短期内集中上市压力仍压制CB0T大豆，四季度市场关注将由美豆供应端转向美豆需求端和巴西天气。

　　目前巴西大豆出口供应趋紧，为美国大豆出口创造机会，按照巴西谷物出口商协会的估计，今年第四季度巴西将出口大豆940万吨，环比降低60%，同比降低三分之一以上。从报价来看，美国大豆价格已经成为世界上最便宜的供应货源。美国农业部出口销售报告显示，截至9月26日，2024/25年度大豆净销售量为144.5万吨，符合市场预期。2024/25年度迄今美国大豆出口检验总量达到336万吨，同比减少1.0%，上周同比降低3.4%，两周前同比降低6.1%，出口开始边际好转。

　　本年度巴西大豆播种计划有所提前，不过受产区干旱天气影响，作物种植缺乏良好的土壤墒情基础，大豆播种进度较往年明显偏慢，截至10月6日，巴西大豆播种率为5.1%，上周为2.4%，去年同期为10.1%，其中主产州马托格罗索播种率为3.7%，为2015/16年度以来同期最慢水平。目前巴西旱季已经结束，开始朝着雨季过渡，天气预报显示巴西北部、中西部和东南部各州将有降水，未来十天，巴西北部、中西部、东南部和南部的许多地区可能积累出现50毫米的降水，播种进度预计会有所加快，11月和12月是巴西大豆生长关键期，据NOAA预计拉尼娜现象将在9月至11月间出现概率为71%，并持续到2025年1月至3月，拉尼娜天气通常会导致巴西北部降雨增加，南部降雨减少，天气仍然是巴西大豆生长的主要扰动因素。

　　（二）棕榈油供应先升后降

　　目前棕榈油产量处于季节性增产周期，但受到恶劣天气影响，马来西亚棕榈油产量增长不及预期，据MPOA调查数据显示，马来西亚棕榈油9月产量环比下降3%。印尼棕榈油产量也有所下降，据印尼棕榈油协会预测，2024年棕榈油产量下降100万吨至5380万吨，主要原因是2023年8-12月干燥天气导致单产下降，另一方面，油棕面积也没有增加。另外印尼实施B35生物柴油掺混比例，提高了棕榈油的消费需求，导致印尼棕榈油库存持续偏低，7月底棕榈油库存仅仅251万吨，处于近5年同期最低点 。

　　马来西亚棕榈油出口需求不及市场预期，印度从9月14日上调食用油进口关税，毛棕榈油的关税从5.5%增至27.5%，精炼棕榈油的进口税从13.75%增至35.75%，对印度的棕榈油进口需求造成下降。据印度买家表示，关税的大幅上调和马来西亚价格的飙升的影响，印度炼油商取消了10万吨10月至12月交付的棕榈油采购订单。另外印尼财政部修订新的棕榈油出口税规则，出口税按照参考价的百分比征收，毛棕榈油税率为7.5%，24度精炼棕榈油税率4.5%，从9月21日开始执行，按照9月参考价839.53 美元/吨计算，出口税较调整前减少27 美元/吨和32美元/吨，将部分抵消印度进口税上调给棕榈油出口造成的负面影响，出口费降低有助于印尼棕榈油的吸引力提高，在出口市场对马来西亚产品构成更大的竞争压力。船运调查机构的数据显示，9月份马来西亚棕榈油出口量环比增长0.8%到1.1%，作为对比，9月1-25日期间的出口环比增长13%到14%，预计9月至10月马来西亚棕榈油继续累库。从11月份开始，棕榈油进入季节性减产周期，供应随之下降。

　　（三）加菜籽涉及反倾销 四季度到港或不及预期

　　本年度加拿大油菜籽种植面积比较稳定，加拿大统计局预计2024年油菜籽种植面积为2200.7万英亩，比2023年种植面积为2208.2万英亩减少0.3%。加拿大统计局预计2024年油菜籽产量为1898.05万吨，比上一年度减少1.1%。美国农业部预计2024年加拿大油菜籽产量为2000万吨，比上一年度增加80万吨。目前正处于加拿大菜籽收获阶段，四季度中国采购加拿大菜籽颇多。

　　9月9日中国商务部宣布将对加拿大进口油菜籽发起反倾销调查，拉开了中加贸易摩擦之中方反制序幕，反倾销调查引发了市场对菜籽进口量减少的担忧，中国进口菜籽主要来自加拿大，2023年中国油菜籽进口549万吨，加拿大菜籽占比为91%，2024年1-8月累计进口菜籽342.4万吨，其中进口加菜籽322.5万吨。从加拿大油菜籽在中国贸易地位来看，短期内加拿大难以完全替代。目前国内进口菜籽少量洗船，国内进口加菜籽到港或不及预估，届时国内需要进口更多的菜油以弥补供应缺口。菜籽进口或受影响，四季度是传统的菜油消费旺季，菜油库存拐点有望到来。

　　（四）国内油脂供需宽松

　　四季度中国进口大豆到港下降，9-11月大豆进口到港量预计分别为850万吨、550万吨和960万吨，10月船期累计采购了929万吨，11月船期累计采购了399万吨，采购进度为50%。随着进口大豆减少，油厂开机率及豆油产量将下降，不过目前豆油库存压力较高，截至10月8月，豆油商业库存为108万吨，处于近几年同期高位。四季度是传统的油脂消费旺季，且市场消费回暖，豆棕油现货价差倒挂，豆油替代消费相应增加，四季度豆油库存压力逐步减轻。

　　目前棕榈油产地库存压力较轻，出口报价坚挺，近月进口利润倒挂依然严重，远月进口利润倒挂减轻，棕榈油到港较少，但随着气温转凉，四季度棕榈油逐渐步入消费淡季，供需双弱，后期棕榈油库存逐步累积。

　　三、行情展望

　　目前美豆正处于收获期，短期集中上市压力抑制市场，巴西大豆产区将迎来降雨，天气担忧降温，播种进度将加快推进，棕榈油产地仍处增产旺季，10月份马棕持续增产累库，市场等待加菜籽反倾销调查消息，题材交易情绪有所降温，近期油脂上涨较多，短期可能存在回调的需求。不过印尼库存处于低位，产地库存压力较轻，11月份棕榈油将进入减产期，供应将进一步减少。四季度南美大豆进入生长季，天气影响贯穿大豆生长期，南美天气炒作仍然存在。另外地缘政治风险时有发生，贸易摩擦加剧，可能导致中国进口菜籽、大豆到港不及预期，从风险收益比考虑，中长期油脂单边仍是逢低做多为主。