一、盈喜公告 

“中国最大的社交出海公司赤子城科技(9911.HK)发布盈利预喜，预计截至2021年6月30日止6个月的总收入约为人民币10.2~10.5亿元，同比增长超5.7倍；净利润约为1.2~1.5 亿元，同比增长超34倍。

公告显示，公司营收及净利润大幅增长主要得益于公司社交业务快速扩张。据悉，今年上半年赤子城科技的社交产品在发达市场发展迅速，多款产品连续刷新欧美国家榜单成绩，初步完成占位，目前正在持续加大投入力度，积极开拓日韩等市场。”

正好七月中旬我顶着盛夏的白日焰火，专程去了趟北京调研了赤子城，与公司深度访谈并做了一些调研笔记，最近有时间整理出来，简单总结成一个投资调研报告，以下就是报告内容。

二、两句话带过公司介绍

从赤子城（Newborn Town）这个颇为特立独行的名字就能看出这家公司的一腔热忱。赤子城经过近十二年的发展、试水、转型、突破，这两年开始凹硬于专做出海陌生人社交的公司，有Yumy、MICO、YoHo、Yiyo 四款主打产品，形成了音视频社交产品矩阵；另外公司也在发展多元业务，其中游戏业务早期以休闲品类为主，目前着重发力中重度游戏，今年五月已推出一款中度游戏（Solitaire Chapters），下半年也有至少一款中度将面世。

数字上来看截至Q2，赤子城的陌生人社交矩阵，根据设备号去重后计算，单Q的MAU达到1823万，累计用户2.54亿，2021上半年增值服务收入超8.10亿人民币；游戏产品矩阵累计用户2.09亿，上半年流量变现收入超2.05亿人民币。

而这个MAU啥概念呢，大家感受下，大概就是其对手之一，雅乐科技（Yalla）两倍的水平（根据Yalla今天刚发布的Q2数据，其社交产品Yalla的MAU为837.4万，游戏产品Yalla Ludo的MAU为1368.6万）。千万级别的MAU在国内市场不算个啥，但在国外却是头部级别的数字，核心在于海外渗透率低。

因此其上升空间非常大，所以增速也比较快，大概是季度环比10%-20%的水平，今年上半年社交产品平均MAU环比去年下半年增长达38%。今年的目标也是在去年平均月活的基础上翻一倍，去年社交平均月活1136万，也就是说今年将达到2272万。

三、关于市场与商业模式的集中讨论

我们总是说，选择大于努力，时代先于实力，电梯成就高度。所以我认为如果要投赤子城，其实有三个基于选择、时代与电梯的关键词，是绕不过去的：1. 出海、2. 陌生人社交 3. 游戏。这是三个关键词，这是投资赤子城最基础最底层的逻辑。

就社交与游戏这两个模式而言，都是全客群业务——年轻人趋之若鹜，中年人乐此不疲，老年人发挥余热。配合我们常说的社畜铁人三项：摸鱼、划水、躺平，无论是社交还是游戏，都是铁人三项的必备伴侣。

而专注于出海，就更加是一个寻求差异化竞争的选择。腾讯模式已经证明了社交+游戏的模式不仅能够跑通，且能牛逼到在深圳买个岛的地步；而赤子城要做的就是把这个模式，在合适的海外市场的土壤上，去复制开花。

3.1 先说出海

我们说的互联网出海，一般不出到西欧北美，一来是文化天堑，西方 vs. 东方，有一定门槛；二来这些国家的互联网渗透率过高，意味着已是FAANG的根据地。比如全球互联网渗透率最高的国家是丹麦，高达99%，网民等于全民。当然出海也不能去太拉胯、互联网渗透率过低的地方。比如索马里，渗透率2%，网民少于饥民。

我们通常说的互联网出海，是一个中路突破、降维突破的思路，一般会选择文化较接近、渗透率较高但不是最高、人口结构比较年轻化的市场。这些筛选条件一交集，在我们眼中蹦出的搜索结果，就是中东、印度和东南亚。

你比如说中东，根据 DotC United Group 数据，中东共有 20 多个国家，总人口 5 亿而互联网人口逼近 3 亿，中东有互联网渗透率特别高的如阿联酋，也有渗透率稍低一些的如土耳其，但总体正处于大规模数字化进程中，互联网渗透率达 58.7%，高于世界平均水平。

沙特是中东第一大经济体，沙特互联网渗透率90%，移动互联网人口超过 3000 万；土耳其是中东第二大经济体，渗透率74%。在渗透加速的同时，中东整体人口结构的特点是明显年轻化。中东约60%-80%人口年龄在30岁以下。 土耳其、沙特和阿联酋的年龄中位数，基本都在31岁左右，年轻人群体对于互联网的意义，我就不多赘述了。

其次是印度市场，南亚次大陆。印度人口达13.5 亿，30 岁以下人口超 7.2 亿，占比超过50%。根据互联网和印度移动协会(IAMAI)的数据，印度整体互联网渗透率估计在 38%的水平，城市地区为65%。印度互联网人口为 5.1 亿——印度与中国是世界上唯二网民数量过5亿的国家。根据App Annie的数据，印度App下载量全球第二。渗透率不高，总量又巨大，印度看起来真香。

再看东南亚。东南亚有个特点，互联网基本等于移动互联，而菲律宾和印尼的智能手机渗透率分别为 34%和31%，均不足 40%，但智能手机市场的年增速约为 10%，是全球智能机增长最快的市场之一。 在人口结构方面，整个东南亚的人口呈现明显年轻化趋势。根据公开数据显示，菲律宾、老挝、马来西亚 15 岁以下人口的占比分别为 34.6%、36.7%和 29.6%。

年轻人最喜欢啥，不就是社交+游戏，找乐子。这叫生态化反，不然增长曲线就只能是物理牵引，生意做不大。

据我所知，赤子城除了在中东、印度、东南亚这些地区做成了，这两年开始大力拓展欧美发达市场，目前成绩不错，MICO稳居美国社交应用畅销榜前20，进入多个欧洲国家社交应用畅销榜前10，Yumy、YoHo在欧美表现也不出错。可以看到赤子城已经初步在欧美完成了占位，现在正在开拓日韩市场，可以看出其拓展发达市场的能力很强。

3.2 再说陌生人社交

陌生人社交是一个很宽泛的定义，可以包括，将一群有共同需求的人聚集起来且使得他们之间产生密度极高的交流，进而产生社交活跃度与对平台的粘性。说白了，赤子城目前主要侧重在荷尔蒙社交，男欢女爱郎情妾意，当然未来还有其他领域更广阔的空间。我们在讨论投资问题的雪球，本质上也是一个由陌生人组成、基于某种爱好或需求集中在一起的社交产品。

那么赤子城为什么不做熟人社交出海？原因很简单，因为这有点像弹弓打飞机，不是一个好选择。熟人社交处于巨头垄断的市场竞争，国内微信、QQ自不必说, 国外有Facebook，WhatsApp，日韩有Line，惹不起也没必要惹；尤其是熟人社交产品，你会不会去用纯粹取决于你的熟人们在不在用，新产品破冰难如登天。而陌生人社交，是一个巨头不容易也不愿意用旗舰产品去砸的事情，因为其工具属性更小、精神属性更大，我称之为，“升华性需求”。

赤子城的陌生人社交有心动社交、泛娱乐社交、陪伴式社交等各种形态，核心是满足不同人的需求。以我们的玩法去做陌生人社交的出海业务，本质上是降维突突，是避开竞争，而不是正面刚与科技巨头的竞争。整体上陌生人社交在国外的渗透率还是比较低的（对比成熟业态的陌陌在国内大约8%-10%的渗透率，海外陌生人社交不足5%），且用户非常年轻化，我们统计看赤子城的用户年龄，基本上分布在17-35岁，占90%以上。

赤子城的产品定位也比较明确，Yumy、Yiyo主打视频社交，MICO主打泛娱乐社交，YoHo主打语音社交。

这也是踩点而为之。陌生人社交赛道有那么几个明显的不可逆趋势，值得投资者重视：

一是IT现代化的不可逆。互联网在全球渗透率不断提升，使得基建红利无处不在；

二是从内容形态看，社交内容从文字到音频、视频且长视频向短视频的不可逆。人类世界向数字世界迁徙，越来越多的，社交内容也不例外，其形态演化路径是:纯文字→文字+图片→文字+图片+视频→纯视频。背后逻辑是4G、5G的普及以及内容高门槛的摧毁。

三是海外同赛道的竞争者少，基本上海外就是Match Group（著名App Tinder的母公司)、Bumble、Jdate，而中国玩家就是:赤子城、雅乐科技(限于中东地区)、昆仑万维 (靠收购，缺乏实际经营出海陌生人社交的基因)。 

3.3 再说说游戏

说到游戏出海，你首先需要知道三个事实。

1.  中国手游是出海大户。根据音数协游戏工委的数据，去年我们自主研发的游戏海外市场销售收入，高达154.50 亿美元， YoY同比增加33%。

2.  中国手游出海以中轻度游戏为主，根据 AdTiming，我们出海 DAU在前十的游戏里，有 6 个玩法属于中轻度游戏。

3.  渗透率而言，中国手游在美国手游市场渗透率稳稳上升。根据 Sensor Tower的数据， 今年Q1 美国区畅销榜 Top 100 的中国手游，总收入为 9.7 亿美元，占了四分之一的江山。因为我们的运营能力强、氪金体系完善，估计未来仍有提升空间 。

而对于赤子城的游戏业务而言，基本思路是，通过自研+发行+对外投资，转型中重度游戏，推动用户增长 。自研的中度游戏Solitaire Chapters、Merge Island这些游戏的陆续上线，以及其对“AFun”的投资（网上搜得到）和更早期对奇幻梦想SLG游戏的投资，加速向中度游戏的转型，赤子城能进一步加强中重度精品化游戏的布局，推动用户量与变现值的进一步提升。

比如刚上线的新中度游戏Solitaire Chapters目前就在大规模推广的前夜，这是一个中度化纸牌游戏，目前在Google Play 上综合评分达到 4.6 分(满分 5 分)。

四、赤子城的竞争优势以及出海赛道的竞争格局

肯定有人会问：许多公司正在出海或谋求出海，与这些公司相比，赤子城有哪方面的优势。我说说我的观点。

第一个是多产品策略的优势，从产品矩阵的打法而言，赤子城是一家平台型公司，而非一家产品型公司。 一家公司的矩阵里的各个产品，MAU千奇百怪（一个月玩一次的MAU与一天玩8个小时的MAU，都计算为一个MAU），ARPU五花八门（有的免费，有的赚钱，有的非但不赚钱还倒贴钱，ARPU值为负数），Churn大相径庭（有的秒卸，有的从此长与你的手机共寿命）。所以平台型的公司比产品型的公司好的地方——跟投资一样，就是多样化分散，diversification，东方不亮西方不暗。

所以平台型的公司，可以说适当牺牲了赔率上的不确定性，来追求胜率上的确定性；先推出不错的产品，等产品有苗头了，再堆资源去推; 这种增速可能相对低一些，但是更持久，更长远。产品型公司增长依赖爆款产品，短期内可能会出现业绩暴涨，但长期业绩增长的可持续性存疑。平台型产品通过不同产品实现增长接力棒增长也更有持续性。

比如一个教科书一般的对比，Twitter 与 Match Group，前者就是典型的产品型公司，而后者就是典型的平台型公司，单一爆款产品驱动的公司第一股价波动大，容易预期过高，也容易失望过大；而平台型的公司，产品呈现投资组合的特征，业务就走得稳。长期来看，平台型公司的发展与股价收益，在波动小的情况下，甚至可能超过爆款的产品型公司。比如下图投资 Match Group与Twitter的投资收益的对比。

（数据来源：雪球，红线是Match Group，蓝线是Twitter）

第二个优势是先发优势与本地化运营，赤子城出海得早；也因为出海得早，得以打磨了一整套以运营能力为核心的本地化商业推广能力。其社交产品逻辑，是本地化运营+AI 算法推荐，目前赤子城运营经验都是在海外，本地化运营团队在十多个城市落地超200人。

本地化还蛮重要的，这其实是海外科技巨头软肋。比如Facebook, Instagram, What's app，在中东渗透率也非常高；但他们产品的本地化，无非就是加了个阿拉伯语言包，而文化属性、风格、文创方式，并没有适应本土的风格 。为啥，因为熟人社交用不着，工具化的东西，差不多够用就得了，没有那么多的升华性要求。即使是陌生人社交巨头Match Group，在产品本地化方面，也做得并不好，早期尝试进入中国市场，很多本土用户也水土不服。

与熟人社交形成鲜明对比，陌生人社交对本土化资源的依赖，非常高，本地化运营有可能直接成为胜负手。多年出海积累，锻炼出了成熟运营团队，赤子城在目标市场与当地媒体渠道、运营商、商业及公益组织、人气明星及KOL 等建立了长期合作，打通上下游，进行线上线下运营推广，逐渐积累品牌知名度，扩大影响力。

从赤子城社交产品快速在欧美等发达市场完成占位的结果看，其本地化的实力有目共睹。

与欢聚等秀场直播公司将本地化运营更注重于商业化变现不同，赤子城的本地化运营更注重于用户获取和留存，这也体现在赤子城社交业务极低的营销费用。其社交业务是PUGC模式，里面的P是professionals，俗称主播，在拉新留存，用户冷启动方面助力公司更快更强地取得发展，后续产品生态稳定了，逐渐降低P的占比，增加U。目前赤子城合作的主播已经有40多万，而销售费用率不到10%，很大程度上也是拉新留存率优秀的结果。

从商业化效率看，如果将赤子城对比雅乐科技，我们会发现雅乐科技2021年上半年收入大概在 8.7 亿（汇率1:6.48），而上半年总体 MAU平均2043.4万(Yalla+Ludo，具体数字见上文)。算下来，每个月活用户贡献 42.6 元。赤子城2021年上半年社交平均月活用户为1741万（今年Q2 1823万），营收社交方面中位数取8.25亿元人民币（上半年总体收入10.2-10.5亿），算下来每个月活用户贡献47.4元。

看似两者相差不大，只有5块钱，但一是赤子城全面发力社交的时间点远远后于雅乐。赤子城全面发力陌生人社交赛道是在2020年，而雅乐成立于 2016 年。二是雅乐的用户集中于高ARPU值的中东，而赤子城的用户结构更为多元，不但有中东，还有北美、东南亚、日韩欧洲等地区。

如果要以终局思维来看赤子城——我之前看过一个哥们的分享，在他的启发下——我认为最好的情况，就是赤子城可以匹敌 Match Group，撑起一家社交赛道上的大型平台型公司。

五、估值以及结语

最后来看一下公司的价格贵不贵，合适不合适。

目前市值规模不大，50亿港币左右的市值，不到10亿美金。作为对比，雅乐科技目前大概19-20亿美金。当然你真要终局搞成Match Group那就牛逼大了，因为MG市值近400亿美金。

结合多方的分析预测，赤子城2021年全年营收指引是23亿，按目前市值大概只有2倍P/S，放在互联网公司里肯定不算贵，加上其超高速增长，值得更高估值。

说到底，最重要的是爆发式的增长能持续到什么时候。还是三个关键词能否落地到位：出海、陌生人社交、游戏，如果化学反应一切顺利，我认为今年100亿以上港币的市值，应该是一个大概率可以实现的事情。我本人而言，在去年投资SEA吃到甜头之后，对于近似的标的，都甚为欢喜。

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