原标题：【建投专题】原糖来势汹汹，印度疫情爆发或成 “黑天鹅

来源：CFC农产品(000061,股吧)研究 作者 | 吴新扬

中信建投期货农产品事业部 本报告完成时间 | 2021年4月29日

近期郑糖跟随ICE原糖强势上涨站上了5500, 国内市场各类利多因素显现，但是国产糖的高库存、供过于求的局面并未有改善的契机，国内糖价近期的涨势主要驱动力主要来自国际糖市。聚焦外盘，巴西21/22榨季受干旱影响，欧盟又遭受寒潮天气，全球食糖供给紧缩ICE原糖涨势可观，目前市场无论是对巴西还是欧盟的减产基本达成一致，但是印度方面无论是生产、供给还是消费皆因疫情变得难以预测，或成为未来糖市的风险所在。

库存压力尚未改善，国内利多因素仅为糖价上涨“锦上添花”

国内糖市最近利多因素频出：1、沿海的部分加工糖厂处于停机检修的状态，加工糖的供给节奏变缓，国产糖趁机补位；2、五一叠加立夏降至，下游积极备货，节后亦有补库的需求，阶段性的消费恢复对于糖价上涨有短暂的带动作用，库存的积压带来的压制效应是需要时间消化的：本年度1至3月的库存均为近五年同期的峰值；而产销方面抛开节日效应整体冷淡，自 2016起，五月累计产销率一般都在56%左右，未到七月至九月的消费旺季，高库存、供过于需的基本结构难有质的改变。因此国内的利多因素在供强需弱的当前结构下，影响变得有限，所以糖价上涨另有其因。

数据来源：WIND

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各国产糖遭遇瓶颈，强势的原糖成为国产糖的主要驱动力

最近ICE原糖强势，进口配额已用尽，进口糖的利润窗口出现了明显的缩紧，这无疑为国产糖市场带来喘息的机会，也为糖价形成有力的支撑；此外各国的产糖量和出口都不约而同的利多糖价，市场对各国的减产预期也达成一致:寒潮天气对于法国甜菜地的影响继续发酵;巴西干旱影响导致产量减少已经在4月的数据上得到体现。国际供应较为紧张的局面刺激了原糖价格的强势上涨，进而带动了内盘的上行走势。

数据来源：WIND，中信建投期货整理

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各国减产，印度却因疫情难以“坐收渔利”

数据来源：牛津大学

在各国出现减产的当下，正处榨季的印度本可以成为最大赢家，但是目前印度的疫情正在以难以控制的方向发展，在26日更是检测出传染性更强、更难以控制的三重突变病毒毒株，近一周日均新增病例已飙升至28.2万例，累计确诊病例数量仅次于美国。而又因美国对于疫苗原材料的出口限制，印度疫苗的生产和接种进程有停滞的风险，暴增的新冠患者让印度卫生基础设施几乎崩溃，这个号称喝恒河水长大、免疫力超强的民族在如此境地下变得脆弱不堪。

得益于20/21榨季已几乎收尾，印度糖业的生产端乐观来看影响略小，但是失控的疫情对短期出口和消费端的打击不仅强烈，甚至极有可能诱发一系列长期的连锁反应。

生产端：疫情严重爆发时已经接近20/21榨季的尾声，目前188家糖厂中只有46家糖厂在运行，加之前期产量可观，因此对于生产端的影响较为有限，更值得关注的是在于疫情爆发对于消费和出口的打击。

食糖消费反弹难以如期而至，印度出口受限于疫情封锁

数据来源：USDA，中信建投期货整理

站在消费端，印度作为全球第一大食糖消费国，每年食糖的消费量基本保持在2500至2850万吨之间，占到全球食糖消费总量的16%。但疫情的爆发和难以控制性，导致印度的食糖消费量出现减少的预期。

据路透社报道，由于疫情印度多个邦实施了包括餐馆和商店的关闭措施，印度需求旺季的食糖消费量预计延续2020年的跌幅。而具体的影响和恢复进程可以参考去年3-4月的封锁，2020年3月印度开启了为期21天的封锁，导致消费骤减，出口受限，2020年度食糖消费同比出现减少(跌幅约为1.8%)，据孟买糖业商协会表示，直到2020年年底才恢复到正常的消费水平。

据印度糖业协会主席介绍，近期第二波疫情的来势汹汹导致买家的购买量一直在减少，本来预计在今年9月底食糖消费将会迎来的大幅上涨，现在却变得难以如期而至，各州的消费量大可能与去年持平，中长期来看，消费大国印度的需求骤降将成为国际糖价上方最为强劲的压制。

在疫情控制看不到起色之前，生活回归正常化变得遥遥无期，食糖消费的回落似乎已成定局。此外，印度目前需求的下降极有可能诱发一系列的连锁反应，累积库存将会被迫转移到下一个销售季度，而那时预计政府为了释放库存将进行补贴，届时印度是否会大规模出口，糖价又会受多大影响，目前难以定论。

疫情再次蔓延，“嗜甜”的巴西和土耳其消费或回落

巴西和土耳其对于食糖的消费量全球占比分别为6%和2%，年度总消费量在全球也是榜上有名，和印度一样，两个“嗜甜”的国度也同样遭遇了疫情的反复，土耳其将实行疫情以来最严厉的防疫措施，从本月29日晚至5月17日全国将进行全面的封锁，疫苗接种上看，尽管土耳其一月中已经展开相关工作，也有超过一千三百万人接种了第一剂疫苗，不过还是赶不上疫情扩散的速度。但是巴西政府仍然坚持开放经济，拒绝防疫性的封锁，失控的疫情直接给巴西经济带来了极大的冲击，800万巴西人在疫情中失业，将失业率推向14%，而去年约有1900万人口陷入饥饿，食糖消费量也将受限于此；此外疫情如果一直不受控制，病毒肆掠由巴西出口的食糖安全难以得到保证，巴西的出口运输能力面临风险。

数据来源：WIND

疫情当下，生死攸关，而印度、巴西和土耳其三国政府在疫情防控和经济优先的抉择上截然不同；印度政府力不从心只能寄希望于国际援助，巴西政府明确表示不会进行封锁经济优先，土耳其政府一心抗疫坚决封锁，三大食糖消费国未来的疫情控制和何时能回归生活正常化，直接影响着全球的食糖供需平衡。

巴西和欧洲产糖量前景暗淡，全球供给偏紧注定了国际糖价短期的强势上涨，郑糖受外盘带动上行，但是国内白糖高库存很难因为五一的节日效应得到充分的释放，供强需弱的基本结构未到始于七月的消费旺季也难有改变，未大幅上涨的契机，高位震荡的可能性较大，建议顺应市场偏多的趋势而行谨慎空单，郑糖2109合约5400-5500区间回调布多。而中长期上，国际供需面的天平会怎样倾斜以何种幅度倾斜，需要关注巴西后续的生产进程和最终产量、印度疫情对于消费和进口的实际影响，面对未知和矛盾的市场，秉持观望的中庸之道不失为一种理智，收起贪婪空仓静待时机不失为一种智慧。

作者姓名：吴新扬

期货投资咨询从业证书号：Z0015926

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感谢实习生陈家谊对本文撰写作出贡献