风险事件：“327”风波与巴林银行倒闭

这是一个金融期货交易失败的故事。

前面已经讲到的金融期货，是指交易所用金融资产作为标的物的标准化衍生品。这些金融资产包括股票、股票指数、国债、利率、外汇等。

1995年5月16日下午4点多，正准备下班的证监会主席周道炯接到朱镕基副总理办公室的电话，告诉他中央做出决定，暂停国债期货。第二天下午5点30分，证监会在北京保利大厦（证监会当时的办公地点）举行新闻发布会宣布了这一决定。5月18日，国债期货交易试点被暂停。  若干年后，周道炯向《证券时报》记者回忆了当初这段震惊国内的“327事件”金融期货风险历史。“327事件”是指1992年在上海证券交易所上市的，以1992年发行、1995年到期的三年期国库券为标的，以327为交易代码的国债期货合约，在1995年临近交割期时，由于多空双方违规操作，导致期货价格大幅波动，出现巨大的结算风险，最终交易所采取极端手段，即宣布最后8分钟的交易作废，并出面组织交易多空对手协议平仓的处置方式，政府协调商业银行紧急提供资金支持，才控制住了因交易所结算透支可能引发的系统性风险这样一个期货风险事件。“327事件”的发生，不仅使当时国内最大的证券公司万国证券几近倒闭（后来在上海市协调和监管部门支持下，万国证券与申银证券合并重组成为申银万国证券公司），也导致了我国第一个金融期货品种——国债期货交易试点夭折，从而延后了我国金融期货市场的发展进程。

这些年，我国在推动金融期货市场建设中，“327事件”是一道始终绕不过的坎儿。无论我在期货交易所还是在证监会工作岗位上，每每提出开发上市国债期货、股指期货这一类金融期货产品时，总有各个层面的声音告诉我，在国债期货“327事件”问题没有说清楚前，要重开金融期货是不可能的。中国证监会首任主席刘鸿儒就不止一次对我说：“要再让金融期货上市，必须把‘327事件’的教训与现在为什么可以再次上市的原因说清楚。”因此，从21世纪初前几年开始，我们组织了许多专家学者以及市场中亲身经历过“327事件”的“老人”等，以各种文章、内参去回顾、分析，反复地去说清楚有何经验教训。可见这件事情给期货市场发展带来多大的后遗症。当然，努力没有白费。2010年，第一个金融期货——沪深300股指期货在中国金融期货交易所上市，此后又上市了上证50、中证500股指期货和5年期、10期国债期货。但历史的经验值得注意，万万不可粗心大意。

在回顾“327事件”这段历史的时候，许多专家学者都认为，当时推出国债期货十分仓促，各方面条件尚不具备。1997年，我带领国务院“辽国发”（辽宁国发集团股份有限公司的简称）资产负债联合调查组，在上海调查“辽国发”的资产负债与“327事件”风险关联问题时，当初涉及此事的几个关键人物都告诉我说，他们是在不知道国债期货是何物，更不知道如何控制风险的情况下，就仓促挂牌交易国债期货的。当时，上海证券交易所的一位主要领导说，他们没有一个人搞过国债期货，也不知道国债期货的风险这么大，没有想这么多，只知道当初国债期货市场的监管者没有确定，他们抓住机会，趁这个空当将国债期货推上市，没有经过谁批准。比较来看，美国在20世纪80年代推出国债期货，但美国债券现货市场有200多年的历史。我国在20世纪90年代推出国债期货，债券现货市场仅有10年左右的历史。从全球国债期货市场的产生和发展看，要推出国债期货必须具备以下三个条件：一是国债现货市场规模较大；二是利率市场化程度较高，政府行政干预少；三是有统一的法律法规体系和明确的监管主体。而当时我国国债期货推出的实际情况是，国债现货市场规模很小，1993年不到400亿元，到1994年底可流通的国债也只有1019亿元，占当年国内生产总值（GDP）的比重仅为2.18%，市场被操纵的可能性很大。政府对债券市场采取的是非市场化调控方式，国债政策主要是以如何促进债券发行作为出发点，利率和贴息率由政府确定，缺乏市场化的形成机制。政府行政行为过多介入市场，影响了国债的市场特征。期货市场没有统一的法律法规体系，国债期货市场又处在监管机构不明确的监管空白点上。从这些方面看，1992年推出国债期货的确是“先天不足”。

由于国债期货是在国债利率还未市场化的情况下推出的，交易双方博弈的是依附于327国债期货的标的物上的国家对国债利率的补贴政策，而不是市场决定的供求关系，这种错位的赌博是导致风险事件发生的重要原因。既然是赌政策，多空双方都在打探消息，对327国债期货的标的物——1992年发行、1995年6月30日到期的3年期国债，其利率究竟贴不贴息？这种赌博心态，引发了以万国证券公司、“辽国发”集团等为一方的大空头和以中国经济开发信托投资公司（以下简称“中经开”）等为另一方的大多头对赌博弈。双方都想利用内幕信息，都在违规扩大多空交易持仓，力图操纵市场，把价格拉向有利于自己的一边，最终导致了风险越滚越大。

“327事件”发生后，由监察部、证监会、财政部、最高人民检察院、中国人民银行、国家保密局六部委组成的联合调查组对“327事件”做了以下定性：“327事件”是在国债期货市场发展过快、上海证券交易所监管不严和风险控制滞后的情况下，由万国证券公司等少数交易大户蓄意违规，操纵市场，扭曲价格，严重扰乱市场秩序引起的一场国债风波。少数空方大户操纵市场、蓄意违规是“327事件”的直接原因，而上海证券交易所交易规则不完善、监督管理不严、风险控制滞后，是事件发生的重要原因。

在我国“327事件”发生的同一天，与中国同处一个时区的新加坡交易所也发生了金融期货引发风险的事件，即“巴林银行股指期货事件”。那几天的国际新闻说，28岁的英国巴林银行集团新加坡分公司总经理兼交易员尼克·利森（Nicholas Leeson）失踪，揭开了一个直接导致有233年历史的巴林银行倒闭丑闻的盖子。利森在未经总部授权的情况下，利用巴林银行为偶发失误所设立的“错误账户”，作为多头购买庞大数量的日经225指数期货合约，并卖空日本政府债券。他以为可以大赚一笔，但事与愿违，随后日经指数一路下跌，而日本政府债券的价格则一路上涨，最终导致巴林银行亏损了8.6亿英镑，而巴林银行全部的股东权益（净资产）只有4.7亿英镑。这个因为银行内部风险控制不到位的股指期货交易亏损事件，造成了世界上最老牌的英国巴林银行倒闭的命运。

这样戏剧性的巧合，使得“327事件”被称为“中国的巴林事件”，但两件事情的影响大为不同。当“327事件”发生时，国内期货市场建立时间不长，任性野蛮生长，市场不成熟，产品不合适，交易所监管措施不到位，政府监管机构不明确，无论在交易所还是证监会层面都没有对市场的风险进行监测、监控的手段，也无风险处置预案，最终出现万国证券公司等多家券商巨额保证金缺口，严重违约，上海证券交易所结算平台出现巨额透支缺口，结算系统不能正常运转。要是当天晚上结算不能完成，会直接影响第二天上海的股票、债券和其他国债期货产品交易结算的正常进行，市场将崩溃。要不是政府积极协调资金支持当天结算完成，系统性风险也就爆发了。而“巴林事件”中，新加坡期货市场相对成熟，虽然巴林银行内部控制制度出现了问题，一个百年金融机构倒闭，但新加坡交易所中央对手方清算的风险控制系统有效地阻止了巴林银行风险的传递，该银行在期货市场的结算资金没有违约，交易所没有出现系统性风险，结算系统运转正常。同样的时间里、同样的金融期货交易，中国期货市场差点儿出现了系统性风险，新加坡市场出现的仅是市场参与者的单一风险。前者对市场的冲击远远大于后者，因此，国际上都把防范金融市场系统性风险作为金融监管的底线，需要牢牢守住。