7月28日傍晚，A股第一高价股 贵州茅台发布2020年中报。
中报显示，公司实现营业收入439.53亿元，同比增长11.31%；实现归属于上市公司股东的净利润226.02亿元，同比增长13.29%，基本不受疫情影响，不过业绩增速，略有放缓。

资料来源：公司公告
消息公布后，今日（7月29日）开盘，公司股价冲高回落，随后略有回升。截至收盘，股价收报1672.00/股，涨0.12%。

茅台中报业绩透露了什么？
昨晚茅台公布业绩后，各路人马翻开其历史业绩进行对比，担心茅台业绩是否生变？
翻看公司一季报，公司实现营业总收入252.98亿元，同比增长12.54%；实现归母净利130.94亿元，同比增长16.69%。但到了二季度，公司营收和归母净利出现明显下滑趋势，增速分别为8.8%、8.9%。

资料来源：wind
事实上，2019年四季度开始，归母净利增速仅为2.69%。坊间猜想，新冠肺炎疫情使白酒企业普遍存在第二季度销售不佳的情况。
今年上半年受疫情影响，线下餐饮等聚集性消费需求减少，对茅台系列酒销售造成了一定影响，但公司茅台基酒销售收入仍在平稳增长。
数据显示，上半年公司完成基酒产量4.81万吨，同比增长6.2%，其中茅台酒基酒3.67万吨、系列酒基酒1.14万吨。
然而究其原因，贵州茅台在公告中并未指明上半年的营业收入变动与新冠肺炎疫情有关，仅表示变化原因是期内销售渠道有所调整以及产品结构发生了变化。
销售渠道调整会对茅台造成影响吗？
既然业内人士认为业绩下滑的根本原因出于销售渠道，那么，通过分析茅台的两大分销渠道可以看出，随着茅台渠道改革顺利推进，直销比例实质性提升。
分销渠道上，上半年公司直销渠道实现收入 51.53 亿元，同比增长221.63%，占比提升至11.73%，直销占比来到历史新高水平；
批发代理渠道实现收入387.59 亿元，同比2.41%。从经销商数量来看，报告期末公司有经销商 2156 个，报告期内减少 326 家。
另一方面，具体到产品上，茅台酒两位数增长，系列酒承压。
二季度茅台酒实现营收 170.39 亿元，同比增长 11.4%，系列酒实现营收 24.82 亿元，同比下滑 1.6%，主要系酱香系列酒自年初持续打击低价窜货，清理低效能经销商，当前公司酱香系列酒基本实现了顺价销售和终端成交价的小幅上涨，终端动销持续改善。
不知大家还记不记得，在19年年报披露的时候，茅台高层曾经说过，今年年目标增速就是10%，即实现营收940亿，并没有给自己定一个很高的目标，也是对自己保守的估计。
如今时间过半任务过半，年后茅台批价曾因疫情冲击经历短期下滑，但二季度以来批价持续回暖，目前已站上 2500 元大关。
茅台还能涨多久？
随着股价不断创新高，质疑声越来越多，表现在股价上，7月16日以来，茅台出现回调。茅台股价到底还能涨多高？这个问题答案在于茅台盈利空间有多大，即价格能提多高？销量能增多少？
自2013年开始，茅台建立了一个庞大而稳定的经销商销售网络。虽然此举让茅台从三公政策的困境中走出来，但经销商以低价拿货，再以囤积居奇的手段抬高终端零售价，也让茅台将相当一部分利润让渡给了经销商。
但茅台似乎想打破这种格局。根据公告显示，2019年全年茅台经销商数量减少了640个，2020年第一季度再次减少316个，目前经销商数量为2061个。
这意味着茅台开始改革营销模式，将扩大直销比例，从而接供货给商超和电商，外界传茅台对这些新渠道的供货价格高于出厂价，如果属实，将进一步改善茅台的盈利能力。
从其发展史可以总结出，茅台向来秉承“价格越高，茅台越香”的原理。茅台抓住三轮提价机会，彻底成为“酒中之王”。

2000年-2007年，茅台迎来第一轮上涨周期。2007年—2008年间，茅台的出场价首次超越 五粮液，成为我国真正的高端白酒第一品牌。
2008年-2012年，茅台迎来第二轮牛市。2008年的“四万亿”计划点燃了市场的热情，政府主导的投资活动启动了白酒的政务性需求，作为社交礼品的高端白酒需求迎来了辉煌的时刻，茅台顺势而起，在这轮政务需求上涨中受益颇多。
2015年-2018年，茅台迎来第三轮牛市：2015年，各大城市的房价开始企稳上涨，而茅台价格上升的拐点很快也在半年后出现，房价成为茅台价格的先行指标，2015年房价企稳上涨半年后，茅台也开启了第三轮牛市。
此外，功能上看，茅台早已不仅仅是饮品，还是收藏品。中泰证券曾统计过一个数据，把茅台和其他资产放在一起比较，茅台股的复合增长率早已超过房价，成为避险之王。

资料来源：中泰证券
此外，招商证券也指出，今年来茅台批价再度一骑绝尘，“跟涨不跟跌”，与五粮液、国窖批价涨幅拉大差距，同时开始脱离CPI体系，资产属性有所增强。
今年疫情后，M2等流动性指标开始上扬，高净值人群受益于大类资产价格的上移，消费需求依然强劲，部分传统经销商渠道减量，原有消费者能够买的茅台数量减少，而直营体系的受众与传统体系不同，渠道调整反而放大供需矛盾。
中银证券也指出，巨大的渠道价差，确保了短期业绩的确定性，而提价可能带来业绩超预期，2020年下半年和 2021年值得期待。
目标价上，国泰君安指出，贵州茅台难以逾越的品牌优势构建持续发展基础。维持2020-2022年EPS36.60、46.87、54.64元，目标价至2109元，对应2021年45X PE。
参考资料来源：证券时报网、市界、远川商业研究等


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