临近年末，以铜为首的有色金属市场及贵金属市场开始蠢蠢欲动。在贵金属方面，外盘贵金属期货在圣诞节前强势反弹，COMEX期金站回1500关口，COMEX期银连续四日走高，双双涨逾七周高位。在外盘假期休市后，国内市场贵金属期货延续涨势，其中沪银期货主力合约在25日盘中最高升至4319元/吨，创下11月7日以来新高。在有色市场方面，沪铜近日持续偏强运行，意欲攻破50000关口，沪铜主力2002合约在25日盘中最高触及49940元，创下八个月新高。

　　冶炼商联合减产来了！

　　日前，市场消息称中国大型铜冶炼商将于12月26日在福建召开座谈会，或商讨联合减产事宜。此前也有相关消息表示，中国铜原料谈判小组（CSPT）计划商谈2020年铜冶炼企业减产计划、产量以及时间。

　　说到中国大型铜冶炼企业，不得不提到中国铜原料联合谈判小组（CSPT）。国信期货研究咨询部主管顾冯达告诉记者，CSPT成员企业的铜精炼产能规模占全中国总量的7成左右，该小组每年进口的铜精矿数量占全中国铜精矿进口量的八成以上。可以说，该小组是中国铜冶炼企业的核心代表，而每季度其成员都会召开座谈会，商谈铜精矿采购地板价与行业运行情况与问题。

　　在顾冯达看来，中国铜冶炼企业的联合减产是在冶炼产能过剩、企业面临原料紧缺与利润不足下的行业自发调节行为。一方面，从目前已确立的2020年度铜精矿长单TC基准价62美元/吨来看，该年度长协价不仅创五年最低，同时还低于中国冶炼厂冶炼成本均值，将会造成部分冶炼厂出现亏损。

　　另一方面，在铜精矿加工费过低的同时，硫酸作为铜冶炼厂的另一个利润重要来源，在2019年以来价格持续下跌的同时，库存也居高不下持续打压价格，令冶炼厂利润雪上加霜。在以往冶炼厂加工费过低的时候，副产品硫酸还能带来不错的利润，但当下铜冶炼厂面临精矿加工费过低和副产品跌价的双重压力，行业企业迫不得已的减产或是抱团自救的最好方法。

　　金瑞期货有色金属研究员黄志明也向记者表示，冶炼厂的联合减产计划反映出了当下冶炼厂面临的困境。2020年长单的加工费定在62美元/吨，较今年的80.8美元/吨存在大幅明显下降。而且，目前国内冶炼厂的加工成本也在50-70美元/吨左右，冶炼厂的利润不断压缩，加上今年硫酸副产品的下跌，更是加剧了冶炼厂的压力，导致冶炼厂试图寻求联合减产缓解压力。

　　从根本上讲，黄志明认为，当前冶炼厂的联合减产计划正是由铜矿供应短缺不断向精铜传导的过程，而实现这一过程的途径就是通过加工费完成的。据估算，2019年铜精矿供应预计为1730万吨，较上一年下降8万吨。然而，在供应缩减的情况下，冶炼产能依旧快速扩张，2019年新增精炼产能达到75万吨，两者的鲜明对比加剧了精矿短缺的水平。

　　从精铜供需平衡的角度而言，2020年预计精铜市场小幅过剩18万吨，如果能够减产成功，可以将精铜市场推向供需平衡，对铜价形成利好。但从目前来看，黄志明表示，联合减产仍然只是商议阶段，对于是否能够真正达成减产协议并据此执行，依然存在很大的不确定性因素。

　　从历史上看，顾冯达表示，中国铜冶炼企业的联合减产还要追溯到2007年和2015年，彼时铜冶炼企业都面临一定困境，而联合减产后都不同幅度的提振了铜价，虽然最终联合减产倡议和实际减产量具有一定差距，但2007年中国铜企的联合减产影响量约20—30万吨电解铜，而2015年中国铜企的联合减产影响量约30-40万吨电解铜。他预计，此次联合减产量的实际影响规模并不会很大，但对铜供应边际利好和信心提振不容忽视。

　　黄志明表示，前两次减产都是处于铜价低谷时期，虽然当下铜价也在低位，但仍高于前两次水平，且当前TC价格处于国内冶炼厂成本区间内，不同成本的冶炼厂有着不同的盈利状况，为减产达成一致增加了不利条件，最终能否顺利联合减产还存在诸多不确定性。在他看来，当下的铜价更多的是反映了市场对于明年宏观边际上放松的预期，以及下游部分领域消费的边际好转，叠加上产业链的补库需求，对铜价形成的利好。

　　贵金属：年关将至 金银反弹能否延续？

　　近几日，外盘贵金属价格在圣诞假期前清淡的交易日里出现明显上涨，国内贵金属期货也在外盘带动下延续涨势。对于此次金银的强势表现，东证衍生品研究院贵金属研究员徐颖认为主要由以下三方面造成。

　　其一是本周公布的美国经济数据均不及预期。市场较为关注的11月企业耐用品订单环比-2%，不及市场预期的1.5%，即使排除掉汽车和飞机的核心耐用品订单亦表现疲弱，市场对短期企业端企稳的预期落空，四季度经济料将进一步回落。同时，11月新屋销售增速放缓，住房市场库存水平非常低，限制了房地产市场在美联储降息后的反弹空间，基本面数据的走弱利多黄金。

　　其二是中美贸易谈判阶段性缓和对贵金属的利空影响消化殆尽，贵金属在经过了两个月的盘整后企稳回升，并且风险资产的持续上涨出现了调整迹象。同时，地缘政治风险仍然存在，一方面市场关注贸易协议落地进展以及具体实施情况；另一方面近期朝鲜半岛的动作显著增多，市场关注朝核问题未来走向；此外，市场对于英国硬脱欧的担忧也略有增加，避险情绪小幅回升，资金配置重新流入避险资产。

　　其三是市场对国内央行存在较强的宽松预期，对工业金属板块有所提振，典型的表现如期铜出现了明显上涨，稳定经济的宽松预期也助推白银的走强。

　　在光大期货贵金属研究员展大鹏看来，今年持续影响金价的因素主要有两个，一是美联储降息从预期到落地，二是中美贸易谈判进展情况。从第一个角度来看，美联储降息落地，通胀又稳中有升，实际利率下调，市场对金价估值不断提升；从第二个角度来看，中美贸易变化直接影响宏观和市场情绪。四季度以来，美联储降息预期不断下调、中美贸易也传出缓和迹象，市场情绪从悲观逐渐走向乐观，黄金向上动力被压制；12月美联储最后一次议息落地，此时也传出中美第一阶段缓和协议基本达成，对黄金而言相当于压制因素消除，反有利于金价。

　　展望未来，徐颖表示，短期相对看好节后贵金属表现，预计将延续震荡上行趋势，根本原因在于经济的下行压力尚未消退，下行趋势也没有扭转，全球央行的宽松货币政策方向不改，官方和机构投资对黄金的配置需求还有提升空间。她预计，国际黄金现货价格有望将价格中枢抬升至1500美元/盎司附近，相应的沪金价格将在340元/克上方运行。

　　但总体来看，展大鹏认为前期持续影响黄金走势的因子都已告一段落，新的可持续性的推动因素又暂未出现，因此黄金趋势上难言完全乐观。短期市场关注点在于美总统弹劾案，黄金或将有较强反弹表现，但需注意弹劾案注定短暂，当心春节前黄金再度出现冲高回落的走势。

　　展望明年，国信期货贵金属研究员蔡丹青认为，2020年美联储货币政策宽松预期仍在，未来降息预期将长期利多金银。目前，中美第一阶段经贸协议虽初步达成一致，但是未来的道路还很长。同时，英国首相约翰逊虽手握议会优势，但英国脱欧进程对逆全球化的影响将较为深远。在2020年全球市场诸多不确定性所犹存背景下，市场避险需求将长期存在，这对金银来说亦是利多的。

　　就黄金来看，她表示，央行储备需求和民间投资需求将在2020年继续提振金价上行。为了摆脱对美元的依赖，自2018年初以来的央行购金的强劲势头延续至今，而这种稳健的央行需求料将持续下去。投资领域对金价的提振作用亦十分明显，今年全球黄金ETF持仓量一度达到历史新高，而价格却远低于历史同期水平，可见未来金价上涨的空间还很大。

　　就白银来看，白银需求强劲，而矿山供应却不断下降。全球白银供应缺口的不断扩大，为银价的上涨提供了坚实的基础。同时，随着工业金属投资的增长，未来投资者很可能将青睐具有工业属性的白银。她表示，目前白银正处于供不应求的状态，当前的价格可能还是被低估的。2020年随着白银供需面趋紧，未来白银价格上涨仍具有较强动力。