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今日，国债期货出现下跌，主力期货合约TF1712下跌0.20%、T1712下跌0.29%。其中，五年期国债期货增仓较为明显，日增仓4257手，且多发生在午后。

评论：

五年期特别国债今日发行带来的正套机会是国债期货下跌的主要原因

近期国债期货IRR水平维持高位，TF和T合约活跃CTD券的IRR水平均已超过4%，而一些不活跃可交割券的IRR甚至达到了6%。对于本次特别国债发行来说，是投资者选择IRR策略的较好时点，一部分投资者会在这个时点进行投标并卖空国债期货的操作，以将五年期特别国债的票面利率转化为IRR收益。若特别国债上市交易后，其收益率低于现存新券170014.IB在3BP以内，其拥有最大IRR并成为CTD券的概率将会大大增加。而从国债期货的增仓数据也能发现这一现象，TF1712合约增仓4257手，T1712合约仅增仓329手，当然除了上述的原因，TF1712合约较大的增仓也可能是因为国债期货本身的IRR水平已较高，很多持券投资者跟随进行正套操作。另外，资金面也是今日债市下跌的原因之一，随着月末的临近，尽管今日央行公开市场进行了2800亿7天和200亿28天逆回购操作，但市场流动性仍然较上周明显紧张。

基本面仍是债市长期的指引方向

上周四公布的8月经济数据显示内需进一步弱化。8月工业生产进一步走低，回到年内最低水平。展望9月，即使考虑到季末统计局数据可能会季节性的跳升，名义增速高点也已经出现。另外，以50号文和87号文为代表的规范地方政府融资政策执行后，基建投资增速也出现断崖式下跌，8月固定资产投资当月同比创十多年新低。我们认为后续债市的长期趋势仍然向上。

收益率曲线再次倒挂，做陡曲线或迎来交易机会时点

今日，五年期国债期货表现明显弱于十年期国债期货，五年活跃国债170007.IB和170014.IB的收益率在3.65和3.62附近，而十年活跃国债170010.IB和170018.IB的收益率在3.63和3.62附近，收益率曲线再次平坦并略有倒挂。结合债市基本面情况来看，我们认为后续收益率曲线呈现牛陡格局的概率较大，做陡曲线的交易机会时点或已到来。

另外，根据我们的统计，过去也存在着利差在低位徘徊的情况，而利差在低位的时间长度为1-7个月，平均约为5个月，平均利差均大于10BP。而现阶段10年和5年国债利差在5月份到达历史相对低点后，截至到目前，平均利差仅为3BP，且利差已在低位运行超过4个月，无论是从利差绝对水平还是利差处于低位的时间长度来看，利差出现上行的概率已越来越大。

从每次利差低位回升的幅度来看，尽管利差在低位回升的幅度越来越小，但结合目前极低的利差水平，我们认为后续若利差出现回升，利差上行的幅度将超过20BP，10年和5年国债利差绝对水平将会达到25BP左右或更高。

证券分析师：董德志  S0980513100001；

证券分析师：柯聪伟  S0980516080004；