宏观&金工早评 | 2026年8月25日

　　股 指

　　外围环境上，美伊局势继续僵持，美债利率回落美元指数反弹，市场等待央行年会给出更明确信号。昨日美股科技硬件板块继续回调，目前科技大厂的CDS继续走高，而下游的模型厂收入继续受到价格战影响放缓，科技硬件的大的逻辑缺陷仍未消除。

　　A股昨日科技和医药板块领跌，金融、煤炭和消费等板块上涨，市场仍然呈现科技板块震荡式降温，其余板块无主线轮动的状态。

　　7月数据继续显示国内K型分化加剧，国内高新技术产业和出口仍然有韧性，固投和消费数据则进一步下滑。景气度只集中在上游资源、集成电路、电力和设备制造等少数领域。市场对9月后的内需政策发力有一定期待，但石油危机带来的输入性通胀风险使当前政策选择受限。

　　资金面上，利率市场美国9月加息预期回升至43%，美元指数反弹，国内实体需求偏弱金融市场流动性仍宽松，但在中美利差压力拉大背景下国内宽松也受到约束，Dr007和R007相比之前有所回升。

　　结论：股指长期逻辑是政策面资金面在科技革命背景下推动的慢牛，主要担忧是地缘通胀压力拉高融资成本，从而使当前的科技Capex强度难以持续，目前市场对地缘短期解决的期望在不断下降，全球经济陷入滞胀的风险在上升，股指或继续承压。

　　贵金属

　　贵金属继续维持偏强走势，信用定价持续，油价和美债利率在周一都未继续冲高提供支撑。

　　美债利率未继续冲高，主要受到贝森特的“救市”言论驱动。CNBC引述两位美国财政部高级官员透露，美国财政部可以动用规模接近1万亿美元的财政部一般账户（TGA），为其最近宣布的增加美国国债回购计划提供部分资金。这一言论显示出回购的资金将来自于政府账户而非短债融资，一定程度控制供给压力，美债利率小幅回落，10年期美债利率回落至4.7%震荡，未进一步对贵金属形成流动性风险抑制。

　　油价方面，经济制裁替代军事升级，油价震荡走低提供宏观支撑。美财政部宣布扩大次级制裁范围，将针对全球范围内仍与伊朗保持商业往来的实体及国家实施制裁，针对技术、黄金、航空和航运等发布相关制裁决定。财政部还对近60个实体、个人及船只实施了制裁。这一举措对市场而言，实际战争溢价走低，油价未进一步抬升抑制市场。

　　贵金属进入反弹后得到政策端的显著驱动，情绪可能主导行情波动，但宏观压制因素油价和利率未进一步升级，贵金属仍维持震荡偏强的走势，需警惕杰克逊霍尔年会前的获利了结可能。

　　国 债

　　国债期货全线收涨，30年期主力合约涨0.24%报116.170元，10年期涨0.09%报109.555元。10年国债收益率收于1.681%，30年期下行约1.3bp至2.16%附近，30-10年利差收窄至45bp左右。

　　早盘债市情绪平稳，10年国债活跃券平开于1.688%后宽幅震荡。央行单日净投放3400亿元，叠加权益市场走弱，多头情绪逐步占优，10年国债一级续发全场倍数6.15。午后现券震荡下行，10年期一度触及1.6775%，7年期下破1.50%关口。尾盘央行宣布跨月隔夜逆回购、每日操作量不超6000亿元，同时预告明日以5000亿元缩量续作到期的6000亿元MLF，公告后止盈盘涌出令收益率小幅走高，随即被买盘承接。期货收盘后现券情绪平稳，10年期收于1.681%，30年期下行约1.3bp至2.16%。

　　现券中长端偏强，10年国债活跃券收于1.681%、下行0.7bp，30年活跃券下行约1.3bp至2.16%附近。资金面由紧转松，央行净投放3400亿元，DR001下行约2bp至1.42%，DR007基本持平于1.43%。

　　流动性是短期国债市场的核心驱动。央行今日净投放3400亿元，并预告跨月隔夜逆回购工具，本周政府债缴款高峰未造成明显扰动；但明日5000亿元MLF缩量续作（到期6000亿元），显示“削峰填谷”而非全面宽松。资金面整体平稳，DR001在1.42%附近，边际尚未明显转松。微观结构上，10年国债主力买入方为银行、卖出方为券商，配置与交易分歧明显；30年地方债与国债利差偏低，配置力量偏强，超长端性价比仍优于长端。短期利多在于跨月流动性工具落地、权益情绪偏弱及一级配置需求旺盛；利空则是MLF缩量、央行对利率下行斜率的调控及资金利率中枢未下移。预计债市窄幅震荡，10年1.7%为区间上沿，关注隔夜逆回购操作节奏与DR001变化。

　　基 差

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