五一后现货表现弱于预期

　　经历了4月份的剧烈缩量和探底回升，市场对5月份猪价有所期待，但实际表现不及预期；这导致盘面近端冲高后明显回落，远端则在政策和估值博弈中来回震荡。从供应角度看，相比4月份的极端供应，5月份计划出栏量环比下降了2.7%，日均降幅5.9%，截止当前的周度屠宰量较上月同期的降幅在10%左右，交易均重平稳中略微下降，这与理论出栏显示的5-6月份供应减量基本吻合；然而猪价却环比走弱，这里下跌的因素主要来自于需求端以及结构性供应逻辑。一是五一后消费下降，一方面升温以及涨价后市场对猪肉的消费接受度下降，另外前期冻品入库也接近停滞，最新一周冻品库容率为28.13%，较上一周回升幅度仅0.1%，低于上月平均1.6%的周增幅，鲜销率由上月回升2个点至81%，表明冻品入库显著放缓，对猪价的支撑示弱。二是前期跌价造成散户大猪有所积压，涨价后借机出栏的动机明显、节奏加快，一定程度弥补了5月至今集团场供应量的下降，从分体重数据看，4月至今集团平均出栏体重下降了0.13公斤，而散户出栏均重则逆市上涨了0.23公斤，肥标差由上月平均下降了44%，说明散户出栏节奏明显加快；尽管数据显示栏位利用率相比4月存在小幅回升，但散户的以大换小，依旧对当期市场供应造成了一定压力。

　　供应减量或滞后体现

　　去年10-11月的猪价急跌对生产端产生了一定影响，涌益数据显示25年11和12两个月仔猪出生数据环比降幅分别为0.3%和0.2%，结合仔猪存活率以及出栏成活率的下降(25年四季度的小猪出栏占比一度明显回升表明疫病加重)，今年4-6月理论出栏量降幅分别为1%、0.9%和2.6%，7-8月天气转热后还将面临生猪增重缓慢的问题。因此，理论上目前至今年8月份的供应压力环比是不大和递减的，今年的生猪供应已经在3-4月份的下跌中达峰。从这个角度看，5月至今现货涨价受明显压制，反而给出了后期(主要是6-8月)现货的反弹空间。一是屠量依旧居高不下，有助于偏高体重(活体库存)的继续消化；二是散户追涨意愿不足，继续消化存栏大猪，栏位维持偏低，当期累库效应不明显，给了后期二育补栏以推高猪价的机会；三是冻品等库存继续消化，缓解后期压力。当然，尽管当前猪价从低位有所反弹，但仍运行在成本端以下，养殖亏损延续，且仔猪在旺季维持盈亏平衡，另外政策要求降产能的基调已定，我们预计母猪仍将处于去化过程中，只是速度存在进一步放慢可能。

　　弱寻底但下方空间有限

　　相比南方优势交割区，盘面近端前期升水偏高，考虑五一后现货表现并未如预期般强势，近端的07等合约走势偏弱无可厚非；远端由于官方喊话以及下调正常的母猪保有量，加之产能去化预期较强等因素，整体表现强势，但也一定程度受到较高估值的制约。不过，随着近端升水被不断挤出，叠加减量期逐步临近和兑现，现货有望在供应收紧和累库情绪的带领下温和反弹；对应于盘面，我们认为近端继续深跌的条件并不具备，未来需重点留意下方的支撑。

　　综上，五一后现货表现不及预期，盘面近端前期升水偏大加之交割日临近，空头不断挤出升水；尽管供应端未来基数仍大，但5-8月份的节奏性减量大概率仍会在猪价中体现，现货中期内转为上行的概率较高，这其中供应决定了方向，而情绪决定幅度。对应到盘面近月，短期继续下跌的空间相对有限，未来需重点留意现货的情绪，并关注盘面下方的支撑；远端在政策支撑以及估值压力中来回博弈，或呈现宽幅震荡的走势，直到产能去化幅度进一步的信息明确后进行方向选择。

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