尽管3月以来央行公开市场操作有所收敛，但银行间市场资金面并未出现明显收紧。临近跨月、跨季时点，资金利率整体保持低位运行，流动性延续平稳格局。

　　4月首个交易日，央行以一笔“地量”操作引发市场关注：央行4月1日公告称，当日开展5亿元7天期逆回购操作，中标利率为1.4%。在当日785亿元逆回购到期的情况下，央行实现净回笼780亿元。

　　此次逆回购操作规模为2015年以来最低水平。分析人士认为，在资金面偏松背景下，这释放出央行有意稳中收敛、引导利率运行在合理区间的信号。总体来看，流动性环境仍将保持充裕，但利率继续大幅下行的空间有限。

　　3月资金面在缩量投放下保持平稳

　　回顾3月，央行操作节奏明显趋于平衡，但市场流动性并未因此承压。

　　从操作层面看：买断式逆回购时隔9个月首次缩量续作，净回笼约3000亿元；逆回购以常规操作为主，仅在跨季节点适度加量；中期借贷便利(MLF)则小幅净投放500亿元。总体来看，3月公开市场操作呈现边际收敛特征。

　　不过，资金价格表现依然稳定：隔夜回购利率(R001)大体围绕1.39%窄幅波动，税期阶段亦未出现明显上行；7天期回购利率(R007)基本维持在1.50%附近，仅在跨季初期短暂上行至1.52%，随后迅速回落，波动幅度明显低于历史同期。

　　长江证券固定收益首席分析师赵增辉对上海证券报记者表示：3月23日至27日，央行通过7天期逆回购实现净投放2319亿元，税期阶段保持了适度对冲；DR001、R001、DR007、R007等主要资金利率波动都较为有限，表明市场资金供需总体仍较平衡。

　　机构普遍认为，3月资金面之所以在央行缩量投放背景下依然保持韧性，与前期大额投放形成的“存量支撑”密切相关。

　　东方金诚首席宏观分析师王青对记者表示，1至2月央行通过MLF和买断式逆回购累计净投放约1.9万亿元中长期流动性，加之3月政府债净融资规模相对较低，使得银行体系流动性整体保持充裕。与此同时，月末和季末阶段，央行通过加大短期逆回购投放，有效平抑了资金面波动。

　　“地量”操作释放4月流动性偏松信号

　　进入4月，央行以“地量”逆回购操作强化了市场对流动性稳中偏松的预期。

　　王青表示，4月1日的5亿元逆回购操作为2015年以来的最小规模，直接原因在于当前资金面已处于稳中偏松状态，这也体现出引导市场利率避免过度下行的政策意图。

　　从季节性规律看，4月资金利率通常较3月有所回落。机构测算显示，过去5年，4月R001和R007中枢分别较3月平均下行约15个基点和20个基点。不过，由于今年3月资金利率本身已处低位，市场普遍预计4月利率下行幅度或不及历史均值。

　　从支撑因素看：季末财政支出在月初形成资金回流，对银行负债端形成补充；4月通常为政府债发行淡季，对流动性的挤占相对有限。华西证券有关人士预计，4月政府债净融资规模或在0.93万亿元至1.03万亿元之间，对资金面的边际扰动总体可控。

　　天风证券固定收益首席分析师谭逸鸣表示，4月资金利率中枢通常处于全年偏低水平，季初信贷投放对流动性的挤占相对有限，加之央行呵护意图仍在，整体流动性环境有望维持稳定。

　　不过，机构普遍认为，4月是传统大税期，税期走款对资金面的摩擦通常强于3月。与此同时，4月中长期资金到期规模也高于3月。华西证券测算显示，4月的3个月期和6个月期买断式逆回购、MLF等中长期工具合计到期规模约2.3万亿元，高于3月的2.05万亿元。在当前中长期资金余额仍处历史高位的背景下，不排除央行继续缩量续作，回笼部分冗余流动性。

　　赵增辉也表示，跨季结束后，4月初资金面大概率边际转松，但中后期仍需重点关注税期压力、新型政策性金融工具落地节奏，以及银行同业存款吸收情况等因素。若相关因素叠加，资金利率在月中下旬和月末仍可能出现一定上行。