宏观&金工早评 | 2026年3月27日

　　股 指

　　A股昨日重新回调，四大股指均收跌，两市成交量1.94万亿。

　　外围环境上，美伊战争能源危机阴影并未解除，当前美军一边进行大规模军事集结，一边不断释放美伊谈判的信号但伊朗态度强硬，局势可能再度升级，外围市场普跌。

　　行情结构上，能源和银行板块上涨，其余板块下跌，科技和非银领跌。

　　基本面上，能源危机风险仍未解除，且升级的风险在变大，若能源危机长期化全球有滞胀衰退风险。1-2月出口大超预期，社零和工业增加值数据也好于预期，国内政策相比去年或更加注重结构调整，财政发力或略微不如去年，重点仍在科技突破上。

　　结论：政策面、资金面驱动慢牛的长期逻辑不变，目前市场主要驱动在于美伊战争走向，市场处于预期混乱阶段，或许等待军事行动或美伊谈判进一步展开才有比较明确的方向。

　　贵金属

　　贵金属市场相对震荡，现阶段市场对于战局的不确定性仍在，趋势方向相对不明确。在伊朗拒绝美国提出的和平谈判请求后，特朗普持续威胁要升级冲突。市场开始逐步由“乐观谈判”切换至“谨慎定价战局风险上行”，原油价格再次拉升对贵金属形成上方抑制。美债利率触及4.42%后，特朗普再次TACO，但市场反应相对缓慢，油价未有明显下降，而贵金属反弹有限。

　　在特朗普的极致Taco后，市场的极度悲观情绪有所缓解，至少显示出缓和态势的可能。但是经历完前期的超跌反弹后，市场开始进入混沌期。昨日双方继续就战局发表矛盾言论，市场在此情形下出现资产的相关性减弱行情，一度出现贵金属与油价同涨的情况。但是美盘时间，油价开始拉升抑制市场，所以前期同涨不是市场不定价，只是尚未涨到市场需要定价风险的程度，当油价进一步接近100美元，10年期美债利率接近4.5%，市场才会出现显著反应。

　　所以在美债利率再次突破4.4%，美股下跌至关键点位后，特朗普再次TACO，在社交媒体上发文称：“根据伊朗政府的要求，我特此声明，将能源工厂的攻击计划暂停10天，至2026年4月6日星期一晚上8点（美国东部时间）。谈判仍在进行中，尽管假新闻媒体和其他一些人发表了相反的错误声明，但谈判进展非常顺利。”TACO的再次出现是为了缓解金融市场的过度紧张压力造成连锁反应，但市场对于其言论的定价边际减弱，消息公布后油价短线走低后继续反弹，贵金属反向。

　　当下市场基于战争是否持续发酵交易，消息面影响巨大，看似特朗普需求谈判可能，但也存在进一步升级的可能，所以谈判协议与往中东增兵同步进行，并进一步极限施压。市场的定价存在几种情景，谈判缓和，边谈边打，进一步升级，市场当下在看不到实际战局的情况下，在不同情形中反复摆动，从而造成市场的波动剧烈。

　　美国财政部拍卖700亿美元的5年期国债，得标利率高达3.966%的高收益率停止，是2025年5月以来的最高水平，拍卖倍数为2.29，是2022年9月以来的最低值。间接得标从62.5%下降到61.9%，直接得标从24.70%下降到2025年5月以来的最低水平。这与前一日拍卖的690亿2年期国债相似，得标利率为3.936%，是2025年5月以来的最高值。拍卖倍数为2.440，是2024年5月以来的最低值。总的来说，近期的美债拍卖结果显示出低需求，在当下战争对于资金需求激增的时候，这显示出偏利空的态势。

　　市场的高波行情伴随战争的变化持续，在真正的谈判结果出现前，市场的乐观情绪尚不足以完全回归。接近周末的关键节点，市场对本周存在战争风险的上行预期，对于贵金属的交易维持相对谨慎。当下贵金属的交易仍跟随战争局面变化，短线高波下，维持长期向上。

　　国 债

　　国债期货全线收涨，TL主力合约涨0.22%报111.410元；股市缩量走弱，上证指数跌1.46%失守3900点，人民币兑美元收报6.8977。全天呈现股弱债强格局，现券长短端收益率多数下行，短端表现好于长端，期限利差进一步走陡。

　　早盘受伊朗否认谈判传闻及油价重拾涨势影响，地缘局势不确定性依然较高。债市情绪平稳偏暖，10年活跃券250022平开于1.83%。随后A股大幅低开且持续走弱，资金避险情绪升温，叠加央行公开市场大额净投放，现券收益率震荡下探，10Y国债最低下行至1.817%。午后，虽然油价维持高位，但市场对滞胀叙事的关注点逐渐从“胀”转向“滞”，外需承压担忧发酵。A股跌幅扩大引发固收+等避险资金流入中长债基，国债期货持续走高。尾盘券商类机构由买转卖，长端利率小幅回升，但整体仍收跌。15:15后现券维持窄幅震荡，10Y国债收于1.823%附近，市场在避险与通胀预期中反复拉锯。

　　资金面均衡偏松，跨季无虞。央行开展2240亿元7天期逆回购操作，净投放2110亿元。流动性充裕下，资金利率保持平稳，DR001持平于1.3205%，DR007下行0.09bp至1.4437%，跨季资金体感舒适。

　　流动性是短期国债市场的核心驱动。央行持续加大逆回购投放力度，为跨季平稳保驾护航，短端利率继续受宽松资金面支撑。微观结构上，机构分歧显现，基金持续买入长端及超长端，而券商则在午后转向净卖出，反映出交易盘对通胀隐忧的忌惮。当前利多因素在于股市大跌引发的避险需求、资金面宽松及部分资金向债基回流；利空则在于地缘冲突升级推升油价，通胀预期及固收+潜在赎回压力仍存。预计短期债市将在避险与通胀逻辑的博弈中维持偏强震荡。

　　基 差

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