03月17日，SP2605合约增仓下行，单日跌幅达3.60%（190点）。随着03合约交割落地，空头资金入场主导盘面，纸浆价格显著走弱。回顾盘面走势，自去年5月以来，纸浆在经历深度下跌后进入底部区间震荡格局。12月底曾尝试向上突破，但未能站稳5700元/吨关口，随后再度回落。值得注意的是，近期中东局势持续升级，地缘政治风险推升原油价格，化工板块整体情绪抬升，但纸浆并未跟涨，仍在区间内窄幅波动。此次价格大幅增仓下行，再次触及区间底部，我们需要探讨：1. 当前纸浆价格弹性为何缺失；2. 前低的支撑力度几何；3. 中长期趋势又将如何演绎。

　　1. 高库存压制价格弹性，供给端扰动影响有限

　　当下纸浆产业整体处于高库存水平，压制盘面弹性。海外W20针叶浆库存高位运行，国内主要港口库存持续累积，下游成品纸企业亦面临库存压力。全产业链库存淤积，导致价格传导机制受阻，盘面弹性显著减弱。在此背景下，即便供给端释放利多信号，对盘面的提振作用也相对有限。例如，近期芬林芬宝和Saint-Gaudens浆厂均出现减产安排，理论上应构成供给收缩的利好，但从盘面实际表现来看，市场反应平淡，价格并未获得有效支撑。这反映出在当前高库存格局下，供给端扰动已被市场充分消化，盘面定价权重更多地让位于库存去化节奏。

　　2. 本轮下跌的核心驱动：阔叶替代逻辑的持续演绎

　　更深层次看，纸浆此轮下跌行情的本质，源于阔叶浆大量投产后形成的极致针阔价差，以及由此引发的需求替代逻辑。自去年下半年以来，阔叶浆价格已企稳回升，呈现连续上涨态势，但盘面锚定的是针叶浆价格。在针阔价差处于历史高位的情况下，下游造纸企业在成本驱动下持续调整配方，以阔叶浆替代针叶浆，导致针叶浆需求受到结构性挤压。这意味着，即便阔叶浆价格走强，其对针叶浆的传导也需经历较长的链条：需要等待价差回归合理区间，或阔叶浆进一步走强后倒逼下游调整配方结构。因此，针叶浆价格的底部确认，仍需等待海外针阔价差的收敛信号。在阔叶替代逻辑未逆转之前，针叶价格底部仍需等待驱动信号。当前价格再次考验前低，其支撑力度的核心在于：针叶浆价格能否继续走强，进而倒逼价差收敛。

　　3.供给约束奠定底部基础，走出区间需等待明确信号

　　展望今年，供给端存在结构性约束，为纸浆底部提供了边际支撑。从全球产能周期看，今年主要产区新增阔叶浆产能计划稀少，叠加能源成本及环保压力，预计高成本浆厂将继续采取减产或延长检修策略，全球商品浆供应呈现边际收缩态势。这意味着，供给端难以重现去年的集中放量压力，价格向下空间相对有限。基于此，纸浆走出底部区间可能有两种路径：一是供给端超预期收缩，即海外浆厂因成本压力或突发事件出现规模性减产，直接打破当前供需平衡；二是需求端被动去库，即全球主要经济体复苏力度强于预期，或下游造纸行业出现类似2024年大型纸企的突发状况，导致成品纸被动去库并迅速挺价，进而向上游原料端传导补库需求。

　　综合来看，当前纸浆价格再次行至区间底部。从驱动逻辑看，高库存压制与阔叶替代仍在演绎，基本面尚未出现明确转向信号。但考虑到今年供给端存在刚性约束，价格在前低5000元/吨关口的支撑力度值得关注。若该位置有效企稳，可逢低布局多单捕捉反弹机会；若跌破，则市场需更长时间震荡磨底。后续重点关注成品纸价格、海外报价及库存去化节奏。

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　　2026年03月17日

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