宏观&金工早评|2025年12月19日

　　股 指

　　量能萎缩，股指或延续震荡

　　 A股昨日震荡，只有上证50小幅收红。盘面上银行代表的红利股领涨科技股回调，两市成交量萎缩到1.66万亿。

　　美国失业率上升但CPI低于预期，降息预期升温美股出现回暖。

　　人民币走强构成利好，国内市场仍然期待新一轮降息，前日宽基指数大幅放量，显示股市托底力量入场。

　　结论：资金面和政策面推动慢牛的长期逻辑不变，短期基本面和资金面指向调整压力，但股市显性出托底力量阻止进一步下跌，因此预计股指短期将陷入震荡。

　　贵金属

　　贵金属整体走势偏强，在美国CPI数据公布后冲高回落，上行主要源于通胀数据下行带来的降息预期上行，而回落仍受到美股和高位止盈的限制，美元指数和美债利率维持震荡。

　　美国11月CPI同比上涨2.7%，低于预期的3.1%，核心CPI同比上涨2.6%，创下2021年初以来最慢增速，低于市场预期的3%。从通胀分项数据看到，主要受到住房通胀的走低带动，同步下行的还有娱乐和交通项，相对显示服务性消费开始降温疲软，这与此前的零售销售数据相对匹配，且本周的就业数据显示出了结构性问题(制造业人数不断下行)。整体本周的数据显示出美国经济内部走疲软的现实已经出现，降息的节奏暂不变。值得注意的是通胀数据中的电力和其余燃料费用在缓慢抬升，这一定程度上显示电力需求(AI)的上行仍是主力。不过由于数据采集受到联邦政府停摆的严重干扰，这份通胀报告的可靠性受到市场质疑，市场在短线受到美债利率和美元指数同步走弱驱动上行后，美盘后期跟随美股和比特币走低。

　　美国白宫国家经济委员会主任哈塞特表示美联储仍有很大降息空间；美联储古尔斯比表示11月通胀数据良好，对前置降息感到不安。终端利率将远低于当前水平。美联储的表态偏鸽未对市场降息预期形成调整。欧洲央行连续第四次维持基准利率在2%不变，符合市场预期，未就未来的政策路径提供指引，强调将根据数据逐次会议决策；英国央行以5:4的投票结果如期降息25个基点至3.75%，行长贝利转而支持降息成为此次决策的决定性因素。在欧美英利率决议落地后，市场将目光转至今日的日央行加息上，由于日元套利交易的存在，其预期仍形成对于美股的约束干扰，贵金属上方昨日仍轻微受限。

　　前日受甲骨文影响，科技股出现回调，消息面上，报道称该公司耗资100亿美元的密歇根数据中心项目因Blue Owl基金融资谈判陷入僵局而前景不明。整体AI叙事仍存干扰，美股形成回调走势，形成对于市场的一定压制，昨日更是触及技术性平仓位置后引发连锁反应，导致贵金属，比特币跟随美股短线走弱，最终虽收复跌幅，但仍形成向上阻力。在VIX低位的情况下，市场在无消息面的情况下自我加深波动，贵金属也受到此影响振幅加大。

　　当下宏观环境仍不明朗，VIX存在反弹迹象，金融市场动荡加剧的当下，仍建议低多为主，谨慎对待短线波动。

　　国 债

　　国债期货多数收涨，人民币汇率贬值，股市震荡上涨。30年国债期货(TL)主力合约收报112.250元，人民币兑美元汇率报7.0419。3点后，现券收益率受期货跳水及止盈盘影响，震荡上行。

　　早盘，受央行重启14天逆回购及利率调降传闻影响，债市情绪偏暖，期债高开。随后股市震荡，债市在宽松资金面支撑下延续强势。午后，关于降准降息的小作文推动期债进一步走高，但尾盘期货高位跳水，叠加券商止盈卖出，现券收益率随之反弹。3点后，现券市场情绪谨慎，收益率在1.8525%附近震荡，超长端表现相对疲软。

　　资金面转松。央行开展1000亿元14天逆回购及883亿元7天逆回购，净投放697亿元，隔夜资金利率维持低位，DR001报1.2717%。

　　流动性是短期国债市场的核心驱动。央行重启14天逆回购并加大投放力度，呵护跨年资金面意图明显。短期市场受政策预期及小作文扰动较大，基金做多热情较高，但券商止盈压力显现。利多因素包括资金面宽松、政策宽松预期升温。利空因素则是获利盘止盈及股市反弹。预计短期债市将维持震荡格局，需警惕消息面扰动及机构行为分化。

　　经济基本面是国债走势的核心，影响利率中枢进而影响国债走势，政策利率决定了国债收益率的下限，债务付息压力决定国债收益率上限。央行“适度宽松”及“灵活高效运用降准降息”定调下，市场对春节前降准降息仍有期待。但中长期来看，超长债供给压力及基本面修复预期仍存，长端利率下行空间受限。在基本面弱修复、央行托底意愿明确的背景下，债市长期配置价值犹存，但目前来看行情仍是空头主导，10年期国债收益率已经触及央行合意区间的上沿，1.85%或是硬性约束，可逢低布多T。TL跌破2025年下方支撑位，存在进一步下跌的风险。

　　基 差

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