ING最新发布的铜市报告显示，2025年全球铜市正经历一场由供给端主导的“紧平衡”博弈，价格底线被抬高至每吨1.1万美元上方，但能否继续向上突破，关键仍要看中国需求。

　　今年以来，矿山事故、洪水、设备故障接连不断：印尼格拉斯伯格矿因主矿区滑坡宣布不可抗力，占全球产量4%的产能被迫延迟至2027年才能完全恢复;刚果(金)卡莫阿-卡库拉矿5月遭洪水淹没，智利老牌巨头特尼恩特矿7月又发生井下事故;再加上智利整体矿石品位下滑，全球矿山供应像被连环追尾，2025、2026两年合计缺口被ING一口气上调至80万吨，其中2026年精炼铜缺口就占60万吨。

　　矿山端的“血崩”只是故事的上半集，贸易流的重塑才是下半集的主线。特朗普年初扬言对铜课税，贸易商抢在关税落地前把精炼铜狂运美国，1—8月美国精炼铜进口同比猛增逾五成，COMEX库存因此飙涨300%，突破40万吨创历史新高，把美国本土价格硬生生抬出每吨2500美元的溢价;而LME与SHFE库存却一路下滑，全球“美国以外”可观测库存仅剩不到50万吨，处于两年半低位。

　　ING提醒，一旦2026年6月美国真按方案加征15%进口关税，这条价格裂缝还会撕得更大;反之，若特朗普再次豁免，天量美铜将倾泻回全球市场，COMEX溢价瞬间崩塌，全球平衡表可能从短缺翻转为过剩。

　　需求端的故事同样纠结。中国地产竣工链依旧疲弱，拖累了建筑用铜，但电网、风光装机、新能源车、空调、洗衣机等非地产条线今年都保持两位数增长，把表观需求托在正区间。不过，高价格已让下游出现“畏高”情绪：洋山铜溢价跌到7月以来最低，冶炼厂开始谋划“出口转内销”，10月中国精炼铜出口罕见放量;同时，国内加工费(TC/RC)崩到负60美元的历史谷底，矿端短缺与冶炼产能狂飙的矛盾赤裸裸地摆在桌面。

　　ING预计，2026年除非新矿提前放量，否则TC/RC仍将“贴地飞行”，中国冶炼厂即便兑现“联合减产10%”的口头协议，被挤出的精矿也会流向海外炼厂，全球精炼铜实际产出未必会伤筋动骨。

　　价格层面，ING把2026年伦铜均价锚定在11500美元/吨，节奏上先扬后抑：二季度库存外溢效应最强，现货紧张或把价格推至12000美元高点;下半年关税路径明朗，若豁免兑现，溢价回吐，铜价温和回落。上行风险来自中国冶炼厂真刀真枪减产、矿山再出黑天鹅，以及电网、AI数据中心等长赛道需求突然加速;下行风险则是中国需求退坡、美国关税政策反转导致库存回流，再加上宏观逆风共振。

　　长期来看，ING认为电气化、可再生能源与算力基建将给铜需求提供“结构性安全带”，故事远未结束，但2026年这趟车，注定在“供给惊险”与“需求犹豫”之间颠簸前行。