编辑：房俊

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套利也叫价差交易，指的是在买入或卖出某种资产的同时，卖出 或买入相关的另一种资产。套利本质上仍属于投机的一种，套利者通 过价差发生变化而获利。这种交易模式收益稳定且相对风险较小。铁合金期货套利的主要策略有期现套利、跨期套利和跨品种套利。

1. 期现套利的分析方法和风险管理

期现套利是指在期货合约和现货之间进行套利。期现套利是目前 市场运行非常成熟和广泛的一种套利模式。常见的期现套利主要分为 正向套利与反向套利两种。

相对来说，期现投资者的风险是比较小的，在期现价差高于固定 的成本时，就一定能获得无风险收益。而潜在的风险主要来自于现货 端，即现货的流动性低于期货，例如投资者对 1000 吨锰硅进行期现 套利，在期货市场上进行 200 手开仓较为容易，但是在现货市场上无 论是买入或者卖出，都可能面临短期内找不到交易对手或者交易价格 不及预期的情况。此外，随着品种的逐渐成熟，无风险套利的机会越 来越少，在缺乏无风险套利的机会时，期现投资者会对期现价差进行 主观判断而进行交易，此时期现套利就面临类似于单边投机者的风险， 需要对价格、仓位等风险进行管理。

2. 跨期套利的分析方法和风险管理

跨期套利是指对在单一期货品种上进行近远月合约间的买卖套 利。由于交易品种相同，系统性风险相对较小，价值主要体现为时间 价值。

交易者对近远合约的多空认识程度不同会导致合约间价差的波 动。如果跨期套利者认为未来的供需会得到改善，则采取卖出近月合 约并同时买入数量相等的远月合约，期待远月价格会显著强于近月合 约。而如果认为未来供需恶化，则采取买入近月合约并同时卖出数量 相等的远月合约，期待远月价格会显著弱于近月合约。

在风险上，除了买近抛远的套利在价差能覆盖资金成本时可以采取交割的形式获取无风险收益外，其余情况下跨期套利实质上也是在 对价格进行主观判断，因此也会面临类似于单边投机者的风险，对价 差的分析和仓位管理上都需要进行一定的风险把控。而对于交易量很 小的品种，近远合约价差的恢复能力一般较差，且成交困难，不便于 跨期套利的进行。目前铁合金主力合约流动性较好，但非主力合约的 流动性有时不便于跨期套利，需要控制交易规模避免流动性风险。

3. 跨品种套利的分析方法和风险管理

跨品种套利一般是在两个相关性较高的期货品种间进行买卖套 利。目前期货市场运行的钢铁产业链品种比较全面，上游有铁矿石、 焦炭，中游有锰硅、硅铁，下游有螺纹钢、热轧卷板等。从相关性上 来说，锰硅和硅铁在供给端联系紧密，而且在合约规则设置上也高度 一致，因此这两者的跨品种套利更为推荐。

跨品种套利的核心在于判断品种间的强弱。以锰硅 - 硅铁价差套 利为例，2018 年下半年螺纹钢新标对锰硅需求提振作用明显，锰硅 - 硅铁价差开始突破原有的运行区间而持续走高。但后续随着新标执行 力度不及预期，价差又开始回归正常。而进入 2019 年下半年，随着 钢铁行业供给侧改革红利消退，吨钢利润逐步下滑。铁合金行业同样 进入产能扩张过剩的阶段，产业利润不断下滑。锰硅上游锰矿也迎来 增产周期，全球锰元素过剩背景下锰矿价格坍塌锰硅下跌。而硅铁的 电耗刚性成本占比大，产业成本结构的差异导致 2019 年锰硅 - 硅铁又 进入收缩阶段。这一阶段空锰硅多硅铁策略又可以获得不错的对冲收 益。

跨品种套利，在黑色产业链铁合金生产中也有典型案例。例如在 2020 年的下半年，作为锰硅生产原料的焦炭由于供给侧改革淘汰 4.3m 焦化炉导致供应减少，焦炭阶段供应紧张价格上涨，而作为成品的锰 硅此时价格仍在震荡走低过程，锰硅生产企业步入生产微利甚至亏损 的地步。这时候的基本面焦炭强而锰硅弱，锰硅生产企业 W 公司和集 团下属的期货公司会商后制定跨品种套保方案，在期货盘面进行买入 焦炭期货卖出锰硅期货的跨品种套利操作，既对冲掉了原料上涨的风 险，又对冲掉了成品下跌的风险。锰硅企业 W 公司通过业务协同，合 理运用期货工具，保障了企业的生产利润，实现了企业的稳健发展。

在风险上，跨品种套利仍是投机，因此价格判断失误的风险、仓 位风险和交割风险都需要进行管理。而如果需要进行与其它交易所的 黑色品种套利时，需要注意铁合金品种和其它品种间在交易时间、涨 跌停板幅度上的差异，并对这一风险进行管控，例如铁合金目前还没 有夜间交易时间，而螺纹钢、铁矿石等都会在夜间交易。