研报

　　01

　　摘要

　　玻璃方面，现货市场商谈重心继续下滑。 短期浮法玻璃持仓量突破历史新高，在低估值背景下盘面继续向下压缩估值的难度提升。但相比去年来看，需求仍然为负增长状态，这意味着产业链去库幅度同比仍然会偏弱，价格的弹性或也明显受限。

　　纯碱方面，煤炭成本端偏强运行，或将限制纯碱价格跌幅。从需求端来看，重碱需求接近去年，而轻碱同比呈增长状态，若开工率维持偏低水平，上游四季度去库有望持续。但纯碱产能过剩背景未改，趋势性反弹仍需成本带动。

　　观点：

　　短期玻璃、纯碱预计弱势震荡运行，玻璃01合约短期运行区间或在1000-1200元/吨，纯碱01合约运行区间或在1150-1300元/吨。

　　关注点：

　　玻璃需求，纯碱供给

　　02

　　玻璃：持仓量创新高，盘面创近期新低

　　本周浮法玻璃现货市场商谈重心下滑。华北地区出货较前期减缓，随着市场情绪减弱，业者采购积极性下降。华东市场企业整体出货较上周明显放缓，行业库存微幅下降，周内部分企业通过降价或凑量优惠政策来刺激出货。华中市场中下游拿货多以刚需为主。西南整体出货情况一般，延续累库趋势。华南让价刺激出货，带动部分阶段性产销，周内库存小幅下滑。

　　供给端，据mysteel数据，本周全国浮法玻璃日产量为15.91万吨，周产量111.39万吨，环比-1.08%，同比+0.76%。月初沙河“煤改气”4条燃煤生产线从11月2日起集中停止投料，涉及的产能2400吨/天，本周本周无冷修或者点火生产线，日产量维持稳定。

　　但需求端仍同比大幅下滑。统计局数据显示，1-9月房屋竣工面积累计同比-15.3%，截至11月初中国LOW-E玻璃样本企业开工率为74.5%，环比+0.5%，仍同比大幅低于往年；截至10月底，玻璃深加工订单均值10.8天，环比+4%，同比-16.1%。从浮法玻璃表观需求来看，同比来看仍然有7~8%的下滑，体现出旺季不旺的特征。

　　从库存来看，截至本周四，全国浮法玻璃样本企业总库存6579万重箱，环比-82.3万重箱，环比-1.24%，同比+28.85%。区域上，华北、华东地区去库幅度最大，华中、东北地区小幅去库，华南、西南地区小幅累库。华中地区去库主要与中下游低价备货补库有关，去库幅度5.09%。本周，据隆众资讯生产成本计算模型，以天然气、煤制气和石油焦为燃料的浮法玻璃周均利润分别为-157.7元/吨，63.45元/吨和1.09元/吨，分别为环比减少37.14元/吨，环比减少49.78元/吨，及环比减少47.14元/吨。

　　从供需结果来看，全国浮法玻璃样本企业总库存6324.7万重箱，环比+11.1万重箱，环比+0.18%，同比+33.61%。折库存天数27.5天，较上期+0.4天。区域上，华北、华中及西南地区累库，其余地区小幅去库为主。

　　整体来看，浮法玻璃产业维持低需求、低供给、高库存和低利润状态。目前湖北和沙河的现货价格也来到了年内低点附近，浮法玻璃近月合约再度回落至1000元/吨下方，01合约离近几个月交易所交割结算价也仅维持小幅溢价。短期内，盘面的估值和现货价格偏弱也表达了目前玻璃的基本面状态。本周，据隆众资讯生产成本计算模型，以天然气、煤制气和石油焦为燃料的浮法玻璃周均利润分别为-187.70元/吨，51.26元/吨和32.52元/吨，分别为环比减少15元/吨，环比减少26.84元/吨，及环比增加34.29元/吨。

　　综合来看，短期玻璃处于估值中性偏低，驱动偏弱的状态。近期浮法玻璃持仓量突破历史新高，在低估值背景下盘面继续向下压缩估值的难度提升。但相比去年来看，玻璃供给相差不大，但需求仍然为负增长状态，这意味着产业链去库幅度同比仍然会偏弱。且上游厂家、中游贸易商及期现商库存较往年偏高，一旦下游补库或政策带来需求预期推动反弹，价格的弹性或也明显受限。

　　03

　　纯碱：需求相对稳定，煤炭成本偏强支撑盘面

　　本周，国内纯碱市场走势坚挺，近期价格主要轻碱上调，订单小幅提升，重碱延续稳定。需求端，下游需求表现平稳，延续刚需补库为主。

　　供给端，据Mysteel数据，本周，周内国内纯碱产量73.93吨，环比下降0.76万吨，纯碱综合产能利用率84.80%，上周85.67%，环比下降0.87%。个别企业减量运行，供应呈现下移。周内国内纯碱厂家总库存170.73万吨，较周一增加0.11万吨，涨幅0.06%。较上周四下降0.69万吨，跌幅0.40%。企业产销趋向平衡，库存波动小；据了解，社会库存64+万吨，下降2+万吨。周内纯碱企业待发订单窄幅增加，至15+天，低价成交居多。

　　消费端, 重碱及轻碱存在一定差异性。周内，浮法日熔量15.91万吨，环比持平，光伏玻璃日产量8.94万吨，增加1250吨。下周，浮法生产线延续稳定，光伏计划一条1200吨产线冷修，重碱需求整体低位稳定。轻碱需求相对偏强，本周多家碱厂提涨。出口方面，9月份纯碱出口18.79万吨，进口411.33吨，净出口仍然处于高位水平。由于轻碱需求及出口的支撑，纯碱整体刚需维持，供需弱平衡。

　　总体来看，纯碱产能同比大增，开工率高下降至近年同期水平（85-86%），产量小幅然高于往年水平（74-75万吨/周），煤炭成本抬升带动碱厂亏损加剧是开工率降低的主要原因之一，目前现货利润也基本来到年内最低水平。截至2025年11月13日，中国氨碱法纯碱理论利润为-23.50元/吨，中国联碱法纯碱理论利润（双吨）为为-182元/吨，成本端，原料动力煤价格持续拉涨，成本压力凸显，利润压缩，企业挺价意向明显。

　　后续来看，煤炭成本端偏强运行，或将限制纯碱价格跌幅。从需求端来看，重碱需求逐步持平去年同期水平，而轻碱同比呈增长状态，若开工率维持偏低水平，上游四季度去库有望持续。但目前仍未有明确的去产能政策出台推动部分大龄产线及高成本产线升级改造或者退出，纯碱当前仍然为产能过剩背景，当前纯碱驱动和估值边际变化情况，预计01合约运行区间或在1200-1300元/吨。纯碱的趋势性反弹仍需成本及低供给带动。

　　研究员 |

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